宇通客车：产能建设谋未来 股权激励保增长

　　事项：

　　近日我们调研了宇通客车，就公司投资项目、股权激励等事项与公司领导进行了交流。

　　平安观点：

　　谋划未来，布局成长。今年以来公司大手笔运作较多，年初完成配股事项，募集资金22亿元投资建设新能源客车项目；5月初推出股权激励方案，并于近期进行了修正；6月18日股东大会则审议通过了节能与新能源客车生产基地技术改造项目的议案。在这一系列动作的背后，是公司为下一步发展未雨绸缪，积极做好产能方面的准备；但投资规模较大，对短期业绩带来一定的压力，公司推出股权激励计划则是提高员工积极性、实现业绩持续稳定增长的应对措施。公司将企业规模扩张与股权激励事项有机地结合起来，最终将实现企业发展和股东、员工利益的共同增长。

　　后续年份业绩增长压力不一。预计公司2012年高于行业平均水平的增长无虞，2013和2014年折旧增加较多，业绩增长有一定压力。在经过几年的产能建设和消化后，预计2015年公司将进入一下轮快速增长期。

　　校车市场需要地方政府配套政策跟进。目前校车条例和技术标准已经出台，但地方配套政策还未推出。我们之前曾预期下半年开学前后将出现一个校车购置高峰，但如果地方配套政策出台较晚，则校车的购置高峰将有所推迟。

　　出口市场有望恢复。公司对海外客车市场的开拓采取系统、持续的策略，积极稳妥地做好市场调研和零配件供应体系等基础建设，市场取得突破后取得的订单数量较大并且较为稳定。今年上半年公司出口委内瑞拉的客车较多；在之前出口基础较好的古巴，预计随着国际经济形势的逐步好转，古巴购买力将再次释放，有望重新成为宇通客车重要的出口市场。

　　预计公司二季度增幅有所放缓。受累于宏观经济的大环境，公司二季度客车销售总体虽然平稳，但盈利能力较强的公路客车增速较低，增长主要依靠校车和出口的带动，我们推测校车的销售均价低于客运客车，使得公司总体业绩增速将有所放缓。

　　维持“推荐”评级。本次股权激励方案实施前，预计公司2012-2014年EPS分别为2.16元、2.32元和2.68元。考虑本次股权激励，预计2012-2014年EPS分别为2.01元、2.17元、2.50元。考虑到客车市场平稳发展，公司超强的经营管理能力，维持“推荐”投资评级。

　　风险提示：1）原材料成本、人工成本上升影响公司毛利率水平；2）国家行业政策和法规、财政政策的调整；3）新产能达产时间晚于预期，影响公司旺季销量。