正通汽车的资本风云录：11倍高价收购中南汽车

　　想当年，无论在规模还是知名度上都不及庞大、广汇等经销巨头的正通汽车，缘何却能够得到资本市场的青睐，成为经销商上市少数的闯关成功者之一？

　　这源自其强有力的盈利能力。

　　上市为正通汽车募集了大量资金，但缘何前买主5亿元即可成交的买卖，其却愿意出11倍的价兼并标的？这源自其欲图全国的野心。

　　■文/吴建国

　　近年来国内经销商集团金额最大的并购案的策划者却是一家并不为业内熟知的经销商—中国正通汽车服务控股有限公司(简称“正通汽车”)。

　　这家一向低调的4S经销商集团完全走向前台，始于香港交易所的一则公告：

　　2010年8月30日，正通汽车宣布已与中南汽车①订立收购其全部销售股份的协议，依据框架协议，正通汽车应就购买股份应付卖方的代价为人民币55亿元。据记者了解，在这之前作为主机厂的上海通用曾参与中汽南方的收购，并最低都谈到了5亿元，只是由于与主业不符才未完成并购。

　　用业内人士的话就是“第20位的小弟兼并了第9位的大哥，上演的是小蛇吞大象”，并购前，两者的规模相差可谓悬殊。

　　是源自何处的底气让正通汽车做出如此大胆，而且愿意高出10倍的价格的并购举动？

　　小蛇却有着狼的习性

　　25年的设备安装及调试生涯让王木清拥有结识汽车制造商和经销商的众多机会，这为其进军汽车行业奠定了良好基础。

　　1996年开始，王木清就试着将卡车销售给中部及东北部省份，并在小试牛刀之后，于1999年在上海正式成立第一间4S经销店——上海绅协，开始代理销售东风日产汽车。

　　如今，王木清旗下的正通汽车(专门于2010年7月9日在开曼群岛成立的上市主体)拥有遍布中国14个城市的4S经销店，覆盖拥有庞大且发展城市汽车市场的富庶地区，如北京、上海、广州、珠海、东莞及汕头，以及迅速发展地区，如包头、南昌、郴州、宜昌、呼和浩特、长沙、武汉及十堰。

　　根据ACMR(北京华通人商用信息有限公司)的资料，正通汽车出售的豪华品牌分别占2007年、2008年、2009年中国新登记豪华汽车总数的66.1%、61.4%和62%；以宝马4S经销店计，则位列中国亚军，是唯一覆盖 6省14市的宝马经销集团。与此同时，2008年至2009年，国内豪华品牌汽车市场的整体增长率为28.4%，而正通汽车的豪华及超豪华品牌汽车销售增长率则高达68.7%。

　　何故？

　　原来除新车销售外，正通汽车倾心为客户提供全方位的汽车解决方案：

　　2001年成立湖北圣泽实业有限公司(简称“湖北圣泽”)，并作为家族的控股公司开始专业化集团管理运作；

　　2002年设立物流服务业务(2002年11月22日成立武汉捷通专营该业务)，以进一步加强与汽车制造商的关系、满足经销业务发展；

　　2008年又成立润滑油贸易业务，以通过4S店为客户提供更好服务的同时捕捉汽车市场的增长需求。

　　就2007年至2010年6月30日期间而言，其新车销售毛利分别占总营业额的91.1%、87.4%、85.8%及85.8%，但占毛利总额只有51.8%、47%、47.8%及51.2%，而售后服务产生的营业额虽只占总营业额的7.1%、8.8%、7.6%及7.8%，但却占到毛利总额的41.4%、45.3%、36%及35%。如图二、图三、图四所示。

　　其总营业额亦由2007年的29亿元增至2008年的30亿元及2009年的50亿元，年复合增长率为30.9%，同期经营盈利则分别是7570万元、8700万元及22500万元，更是高达72.4%的复合年增长率。

　　该种基于产业链的为客户服务的模式不仅使正通汽车得以获得强劲的盈利，而且有了足够强大的底气。

　　也正基于如此强劲的增长势头，王木清将其的“4S帝国”直指上市。

　　上市前的改组

　　第一步，梳理经营实体的架构

　　2009年10月至2010年1月期间，王木清为筹备上市，专门对旗下经销业务进行了多达18步的架构精简和理顺。(见图五)。

　　第二步，转移经营实体，并以“合约安排”绕过外商投资限制

　　截止2010年6月30日，湖北圣泽旗下已有22间4S店，另有9间4S店的开设已得到相关汽车制造商的通知获准。也就是说，在计划上市的前后湖北圣泽旗下的4S实体数目超过30间是个大概率事件。

　　但根据《外商投资产业指导目录(2007年修订)》(简称“2007年外商投资目录”)，汽车经销商属于第六(2)类限制外商投资产业，即要求在国内拥有30间以上经销店(销售多家汽车制造商供应的不同品牌及型号的汽车)的汽车经销商集团，其内资股须不低于51%。

　　而由图六得知，武汉捷通系由Rising Wave全资拥有，显然是2007年外商投资目录所言的一间外资公司。

　　因此，若直接通过武汉捷通收购Rising Wave的大多数股权来实现对国内经营实体的控制则有“30间经销店限制”的障碍，但采取合约安排则可规避。

　　按照正通汽车的中国法律顾问的解释是：武汉捷通(并非外国公司亦非外国投资者在中国成立的投资公司)在该规定生效前已经为外商独资企业，因此，其之后进行的任何中国经营实体收购将被视为国内投资，不适用该规定。而采用合约安排则只受合约原则约束，属于民事法律关系，故而不存在违反“30间经营店限制”。

　　有了应对之策后，作为拟上市主体的正通汽车紧接着于2010年7月9日在开曼群岛注册成立。

　　至2010年11月17日，Joy Capital将其所持有的Big Glory全部股权正式转至正通汽车名下。同日，合约安排的相关协议亦签署生效，见图七。

　　由此，尽管正通汽车并不直接持有国内的经营实体，但基于以上的合约安排，通过武

　　汉捷通足以有效控制经营实体的财务及营运政策，并确保经营实体的经营所得流入上市公司。

　　链接：

　　2010年7月7日，湖北圣泽与武汉捷通签署股权转让协议，依据协议，武汉捷通以750万元的代价受让湖北圣泽持有的上海绎格50%股权(由于上海绎格未经营4S业务，故其不受“30间经销店限制”所规限)；

　　2010年8月12日，Joy Capital、Basetex、王木清(作为Joy Capital若干责任的契诺承诺人)及洪星(作为Basetex若干责任的契诺承诺人)订立Basetex首次公开发售前协议，据此，Joy Capital同意出售及Basetex同意购买Big Glory的已发行股本的1.0051%，代价为5千万港元。另洪星与少数权益持有人订立一根协议收购东莞捷运行的25%股权，交易所得款项则借予Joy Capital，用作支付收购通达集团(中国)全部股份的购买款。

　　2010年8月中旬，湖北圣泽为寻求4S经销店的物业发展资金与中国建行银行湖北分行协定进行股本融资。依据协定，湖北圣泽的29.6%股权将被以5亿元的价格出售给建设银行湖北分行，后者则通过其一家提名信托公司完成收购事宜(见下图)。

　　2010年9月3日，Big Glory以100港元的价格将Richie Wide(出售前为一家已停业公司)出售给独立第三方萧婉文。

　　看来已是万事俱备，只欠东风了。

　　成功赴港上市

　　时间就是金钱，于2010年12月10日，正通汽车(01728.HK)迅速在港交所挂牌上市，并最终超额完成发行5.46亿股(90%国际配售，10%香港公开发售)，每股定价7.3港元，集得近40亿港元的资金。见图八。

　　正通汽车上市吸引了金融大鳄索罗斯的儿子罗伯特·索罗斯(Robert Daniel Soros)斥资认购②，此外富达基金及中投公司、淡马锡、新加坡政府投资公司(GIC)都参与了认购股份。

　　因此可以说，成功上市不仅让正通汽车成为继中升控股之后，中国内地第二家上市的汽车经销商集团，更主要的是将大力推动其经销品牌及行销网络的进一步扩张。

　　正如正通汽车执行董事兼首席执行官王昆鹏先生所表示的：“豪华汽车品牌经销将继续是正通汽车的发展重点，集团计划将宝马和奥迪的经销店数量分别增至2012年的28家和16家。预期在2011年底有48家店投入运营，2012年的经销店总数将会达到68家店。”

　　那么，很显然通过并购扩张是最迅速和便捷的方式选择，因此上演“小蛇吞大象”的一幕绝非偶然事件，这只是其扩张路线上的一环。

　　也许，未来一段时间，我们能看到这家经销商集团更为清晰的激进扩张蓝图，我们且拭目以待正通汽车续写其波涛汹涌的资本风云录。■

　　链接：正通汽车的经营实体发展历史的里程碑

　　●1999年，设立首家经销店，亦是首家日产经销店及上海首家经销店；

　　●2001年，成立经营及管理委员会，打造专业管理团队并开始专业化集团管理；

　　●2002年，设立首家奥迪经销店，以及在湖北省设立首家经销店；同时开始经营物流服务业务；

　　●2003年，在内蒙古设立首家经销店，经销东风日产汽车；

　　●2004年，设立首家宝马经销店(武汉)和首家现代经销店(武汉)；

　　●2005年，设立首家雪佛兰经销店(武汉)，以及在湖南省设立首家经销店(宝马/MINI经销店)；

　　●2008年，在广东省设立首家经销店(宝马/MINI经销店)，在江西省设立首家经销店(宝马)；开始经营润滑油贸易业务；

　　●2009年，在北京设立首家经销店(宝马经销店)，在东莞设立首家保时捷经销店。