煤炭行业：风正帆亦悬

　　期经济稳进之风，待周期修复之帆。在内外部多重不利因素影响下，国内经济增长内生动力趋弱，增速放缓回落。随着经济形势的变化，宏观调控方向已从“控通胀”转向“稳增长”，政策预调微调力度不断加大。在出口疲软、消费乏力现状下，投资仍是下半年经济增长的重要引擎，也是“稳增长”政策的有效着力点。稳进搭台，变革生机，加快重大项目审批、鼓励民间投资及推动战略新兴产业发展等措施将有助于加快经济企稳回升。考虑煤炭行业后周期的特征与政策调控的滞后性，预期下半年走势先抑而后稳，景气周期有望逐步修复。

　　下游行业景气回升将稳步改善煤炭需求。今年以来，下游电力、建材、钢铁、化肥等行业疲弱运行，库存普遍处于高位，煤炭采购积极性降低，需求增长乏力。煤炭供给仍受“十二五”产量规划、铁路运输瓶颈、资源整合等多重制约。随着“稳增长”措施逐步推进、固定资产投资加速，下游行业景气回升将稳步改善煤炭需求。

　　煤价整体仍受制约，稀缺煤种价格更具弹性。年初国内煤价下降后维持在相对低位运行，行业基本面偏弱是煤价回调的主要原因。下半年国内煤价仍受制于限价政策、需求不足及进口煤低价冲击等因素，运行或以稳为主。目前国家能源局正加快对稀缺资源实施保护性开发，其价格有待回归市场价值。优质焦煤、无烟煤等稀缺煤种资源垄断优势日渐明显，价格相对更具弹性。

　　煤炭板块短期看政策面、资金面，中长期仍有赖于行业基本面回升。大盘整体估值中枢下移后，煤炭板块估值已具有相对较高的安全边际。其走势短期主要看经济政策提振预期、资金流动性，中长期仍有赖于行业基本面的回升。未来随着政策预期逐步兑现、经济复苏回稳，待需求、价格等利好催化剂出现，煤炭板块将有望在行业景气回升推动的估值修复中迎来阶段性行情。预期下半年煤炭板块PE的合理运行区间为12—17倍，维持对行业“增持”的投资评级。

　　利润增速放缓压力下关注产量扩张较快、盈利能力稳健且有估值优势的公司。煤炭上市公司（28家样本）归属母公司股东净利润同比增速有所放缓：2011年同比增长16.71%，增幅同比减少12.78个百分点；今年1季度同比增长6.55%，增幅同比减少10.98个百分点。煤企仍承受着煤价下跌、成本费用增长带来的压力，但其毛利率、销售利润率与下游行业相比仍有一定优势。建议关注内生产量增长较快、盈利能力稳健、估值具有优势的煤炭上市公司，如兰花科创（600123）、山煤国际（600546）、阳泉煤业（600348）、盘江股份（600395）等。

　　风险因素。经济增长低于预期；下游需求恢复缓慢；煤价继续下跌调整。