PE入股城商行 直投无门转代持

　　陈植

　　“最后还是没有投进去。”一位PE投资机构负责人一脸遗憾。

　　在乌鲁木齐银行最近一轮数十亿元增资扩股中，这只有限合伙制PE基金原本有希望成为该行新股东之一。

　　“除了价格，最大的投资难点是参股城商行的合规性。”他无奈表示，“目前为止，好像还没有有限合伙制PE基金直接作为城商行股东的成功案例。”

　　于是，“代持”通路悄然开启。

　　“代持”潜规则

　　一切都是巧合？

　　身为上海农村商业银行第五大股东，深圳市联想科技园有限公司却提名弘毅资本董事总经理袁兵作为这家银行的董事，不免让市场揣测“代持”的可能性。

　　据弘毅投资官方网站，2010年9月，弘毅投资正式投资于上海农商行，并于同年12月获得了监管机构对股东资格的批准。不过，在上海农商行前十大股东名单与近一次增资扩股名单中，弘毅投资并不在列。

　　巧合的是，几乎在同一时间，在上海农商行2010年定向募股中，深圳市联想科技园有限公司取得2.866亿股，占比为5.73%。

　　“如果以PE基金名义直接成为城商行股东，监管审批方面会遇到很大阻力。”上述PE机构负责人透露，尽管银监会没有不允许PE基金直接成为城商行股东，但在实际审批环节，银监会仍会参考参股银行的公司财务要求，即最近3个会计年度连续盈利；公司管理团队拥有金融投资从业经历，及过去2-3个会计年度公司权益性投资余额不超过公司净资产一定比例等。

　　对PE基金而言，最近3个会计年度连续盈利的硬性财务要求，恰恰是它们直接作为城商行股东方的最大“软肋”。

　　“在PE基金7-10年存续期里，前2-3年属于基金投资期，很难实现盈利；而随着多数投资项目退出套现，PE基金真正的盈利爆发期是存续期最后2-3年。”一家PE机构负责人分析说，银监会“最近3个会计年度连续盈利”的财务要求，基本已把处于投资期的PE基金全部挡在参股城商行的门外，“PE决定投资某家城商行，通过关联公司代持银行部分股权，也是无奈之举。”

　　在他看来，所谓“代持机构”，通常是PE基金母公司集团的关联企业，或是PE基金用有限合伙人资金发起成立的“壳公司”，毕竟两者同属一家机构，有助于项目投资收益的内部划转。

　　类似“代持”似乎已相当普遍。

　　去年初联想控股成为汉口银行单一大股东时，市场一度传闻真正出资方是弘毅投资。但弘毅投资方面回应称，弘毅资本总裁赵令欢作为联想投资控股的高级管理人员，可以参与这项投资决策。

　　“不过，在弘毅二期人民币基金募资环节，社保基金要求将汉口银行列入尽职调查范围，不排除社保基金借助弘毅一期人民币基金参与汉口银行，而联想控股则是代持机构。”一位知情人士向记者透露。

　　记者了解到，今年弘毅投资二期人民币基金通过产权交易所受让成都银行约3%股权，出资方同样变成“成都弘苏投资”，后者成立于2000年9月，注册资本为62725.3581万元，但法定代表人却是弘毅投资董事总经理邱中伟。

　　在上述PE机构负责人看来，PE基金之所以选择“代持”的另一大因素，则是相关部门对有限合伙制PE基金的身份界定存在不同声音。

　　由于有限合伙制PE基金是非法人制基金，能否受让银行转让出来的某些国有法人股股权，在法律层面仍存在操作审批难点与监管空白。

　　“我们被告知，为了审批顺利，银行方面会更倾向一家法人机构受让相关股权。”上述有意参与乌鲁木齐银行增资扩股的PE投资机构负责人透露，“这也让多数有限合伙制基金打了退堂鼓。”

　　类似案例并不少见。

　　成都银行此前一轮增资扩股期间，多家外资有限合伙制PE基金与渤海产业投资基金均有意参与投资，前者甚至开出比后者更优厚的投资条件与价格，但最终由于非法人制基金身份难以界定，以及外资PE的复杂审批流程，前者不得不选择退出，最终只有渤海产业投资基金成功认购1.6亿股成都银行股权。

　　然而成都银行2010年报显示，渤海产业投资基金管理有限公司作为渤海产业投资基金的“代持方”，持股成都银行2.4亿股权(包括去年从成都富升投资有限公司受让的8000万股股权)。

　　“基金管理公司属于法人机构，从审批流程而言会相对顺利。”前述PE机构负责人表示。然而，这种运气却没有再度眷顾渤海产业投资基金。去年它们原本有意参与天津银行增资扩股，却由于PE参股银行的诸多操作难题而一度搁浅。

　　“代持”双刃剑

　　然而，PE基金通过关联公司“代持”城商行股权，绝非“坦途”。

　　“我们此前曾考虑将PE基金资金注资给一家关联公司，或签订贷款协议，让后者筹集购买银行股权的资金，并通过协议控制方式确保这笔项目投资收益能够归属PE基金。”一位有意参与城商行增资扩股的PE机构负责人透露，但上述操作代价不菲，如果以此模式“代持”，一旦关联公司以返还投资分红形式支付投资收益，得先支付相关所得税，即使以贷款还本付息方式锁定“投资回报率”，基金也需要对关联公司负债率的提高给予相应补偿，从而降低参股城商行的预期回报率。

　　“部分基金出资人(LP)对代持也表示不理解。”他曾向数位基金出资人解释有限合伙制PE基金直接成为城商行股东的政策限制，“但出资人还是觉得交易架构偏复杂，资金反而不够安全。”

　　记者了解到，个别PE基金为兼顾投资城商行股权的“合规性”与出资人资金安全，考虑发起一只专门投资城商行股权的公司制基金。但与此对应的是，LP需承担更高税负：有限合伙制LP通常只承担20%税负，公司制基金则需缴付25%所得税。

　　“通常基金管理人会提前和LP沟通，明确PE基金投资城商行股权的交易架构及潜在的额外成本支出，取得LP同意才能决定是否投资城商行股权。”上述PE机构负责人透露。

　　然而，代持更像是游走在监管灰色地带的“双刃剑”。

　　“个别城商行为尽快符合IPO资格，可能会先将部分持股量超过50万股的银行内部员工所持股权，先转让给PE基金代持；PE基金则再通过关联公司代持上述银行股权，以规避IPO审查。”一位券商投资银行部人士分析说。

　　按去年9月发布的《关于规范金融企业内部职工持股的通知》规定，城商行等由原合作制金融组织改制形成的存在内部职工持股的金融企业，公开发行新股后内部职工持股比例不得超过总股本的10%，单一职工持股数量不得超过总股本的1%，或50万股(按孰低原则确定)，否则不予核准公开发行新股。

　　“其中的最大好处，是代持能让有限合伙制PE基金避免被开包还原审查。”他进一步透露，当企业递交IPO资料过会时，企业方需要将公司有限合伙制基金开包还原，即将基金所有出资人状况与数量如实向发审委公开。如无关联公司“代持”，某些持有银行股超过50万股的员工将无处遁形。

　　在他看来，个别PE基金重新设立公司制基金代持城商行股权，也有规避IPO审查的考量。毕竟，公司制基金在企业申请IPO过会时始终被认定是单一法人机构，无需审核出资人状况。“这里的确存在某些监管空白点。”他表示。