PE受困三重咒 幕后资本抢夺利益分成

　　本报记者 姚博海 北京报道

　　挖金矿是最为直接的“致富”道路，但把矿工运到矿山的船主同样可以赚得盆满钵满。对于现在过热的PE行业而言，它所带来的暴利已经牵动了背后各种资本。

　　清科统计数据显示，截至2011年上半年，社保基金已经向11家VC/PE机构注资成为其LP；各地政府引导基金更是遍地开花；商业银行、证券公司、信托公司和商业保险公司等金融机构都已经积极地投身于直接股权投资的试点工作之中；民间资本蠢蠢欲动，跻身本土LP重要行列；而在未来，地方养老金和企业年金等社会资本也极有可能介入其中。

　　在动辄十几倍的收益率背后，股权投资不得不经历“全民PE”所带来的躁动和风险。“我们表面风光，但实际上赚到的钱并没有多少。募资需要找第三方理财，赚到钱后要交出近一半的税，国有股还要转持到社保基金。在国内，做PE真的很不容易。”一位本土PE基金经理坦言。

　　募资：第三方机构抢夺利益

　　“目前本土VC/PE的募资渠道主要来自于第三方理财机构、银行、信托。我们目前选择的是诺亚财富，因为他们的费用相对于另两种来说比较低。”达晨创投董事长刘昼介绍说。

　　清科集团数据显示，目前募资渠道中，第三方理财机构主要包括诺亚财富以及北京展恒理财；银行则包括招商、浦发、民生等几家银行；信托则主要包括一些发行金融产品的信托公司。

　　由于本土创投成长时间较短，因此在LP的来源上往往捉襟见肘，相对于国外VC/PE的LP主要来自于社保基金而言，在国内即使如达晨这样品牌较强的机构依然面临着此类问题。刘昼介绍说，此前达晨创投资金的主要来源是一些富有的个人以及大型企业资金，但资金募集速度往往跟不上投资速度。

　　在这种背景下，包括达晨在内的VC/PE开始选择第三方机构作为合作者。以达晨为例，近几年一直与诺亚财富合作。其最新募集的一只人民币基金恒泰基金预期募集金额为35亿元，其中24亿元都是由诺亚财富帮助完成。

　　在具体的合作方式上，诺亚财富以发行基金产品的模式向客户推荐达晨创投。一位内部人士向记者透露，此前一家第三方机构推出的5年期私募股权产品允诺给投资人每年35%的收益率，而这还只属于业内正常水平。

　　在基金募集完成后，诺亚财富也将协同达晨一起维护LP关系，但诺亚财富并不参与投资决策，只承担一个中间人的角色。作为回报，诺亚财富通常会在募资总额中提取一小部分费用，并且以后每年达晨的基金管理费(行业惯例为基金规模的2%)中的30%-50%也会支付给诺亚财富。

　　这样的费用在业内并不算高。更多的VC/PE则要忍受银行等渠道的高额索取。“银行的费用可能会高些，这是因为它们募资能力最强，募资的时间也最快。”上述本土PE基金经理介绍说。目前银行收取费用分两次：在基金募集完成后收取基金总额的3%-5%的费用，以后还会每年收取基金管理费的0.5%左右。

　　以1只10亿元规模的基金计算，按照通常期限的5-7年，银行就要收取5500万-8500万元的费用。

　　转持：社保基金分享国有股

　　“我们经历了所投公司国有股转持社保的全过程，在IPO过程中10%的股份划给了社保，市值大概7000万-8000万元。我就不明白，作为我们国有创投辛苦赚来的钱为什么要走这样的流程。”一位国有创投基金经理坦言。

　　2009年6月19日，财政部、国资委等部门联合颁发《境内证券市场转持部分国有股充实全国社会保障基金实施办法》(下称《办法》)，规定股份公司首次公开发行股票并上市时，国有股东需按实际发行股份数量10%的比例，将上市公司部分国有股转由社保基金持有。按此规定，国有创投机构也需执行。

　　由于本土创投大多具有地方政府背景，在LP的募资上，资金主要来源于国有银行等机构。因此其基金性质不免都会有国有成分。来自社保基金理事会的数据显示，自《办法》实施以来，截至2010年底，社保基金已累计收到转持境内国有股917.64亿元，其中股票695.22亿元，现金222.42亿元。

　　“与外资PE相比，感觉我们就是在给社保基金打工。如果所投公司没有国有股东背景，我们的投资经常就要大打折扣。本来资金链就紧张，这样一折腾我们的投资更困难了。”上述负责人介绍说。

　　今年3月，财政部下发《关于豁免国有创业投资机构和国有创业投资引导基金国有股转持义务有关审核问题的通知》，明确了符合国有创投机构和引导基金豁免国有股转持的操作细则，回拨的国有股权包括：由该创投机构转持至社保基金会的国有股；社保基金会持股期内因上市公司利润分配或资本公积转增等原因，由该部分国有股派生的相关权益，包括送股、转增股本及现金分红等。

　　对此，一些国有创投并不“感冒”，因为回拨有着诸多限制。据了解，回拨条件要求国有创投所投未上市企业职工不得超过500人，并且年销售(营业额)和资产总额均不能超过2亿元。

　　一位地方国有创投负责人坦言，由于此前以早期投资为主，很多投资企业在投资之后都发生了变化，很难符合回拨条件。而最让他感到困惑的是，都是自己的东西为什么要如此复杂地绕一圈。

　　税收：间接影响投资决策

　　尽管对于私募股权的征税在各国都很常见，但对于本土创投来说，在目前市场竞争激烈的环境下，税收依然影响到了其投资决策。

　　目前，国内VC/PE的投资税收主要包括几部分：利息、股权转让所得收益需缴纳25%的企业所得税；此外公司还需缴纳5%的营业税；形成利润的部分再缴纳25%的所得税；在获得投资收益后，合伙人还需缴纳20%个人所得税以及帮助LP代缴个人所得税。

　　一家资金规模在100亿元的本土创投合伙人向记者介绍说，今年公司的净利润为2亿元，但要创造这2亿元的价值需要公司获得15亿元的投资收益。