新股发行改革或赋予券商更大配售权

　　□本报记者 申屠青南(微博)

　　业内人士日前表示，为抑制“新股热”，下一步新股发行改革的着力点主要是新股价格形成机制，可能借鉴美国资本市场的模式，赋予券商更大配售权。

　　美式竞价适用卖方市场

　　美式竞价与荷式竞价是证券发行竞价的两种基本模式。通常，在卖方市场(bid market，产品供不应求，卖方处在强势)格局下，为保护投资人权益，适合采用美式竞价法；相反，在买方市场(offer market，产品供过于求，买方处在强势)格局下，为保护发行人权益，适合采用荷式竞价法。

　　武汉科技大学金融证券研究所所长董登新(微博)解释说，所谓荷式竞价，简而言之，就是所有中标人的中标价都是相同的，它采用的是全体中标人报价的最低价。相反，在美式竞价中，每个中标人的中标价就是各自的实际报价，也就是说，中标人的中标价各不相同、有高有低。由此可见，荷式竞价易于“推高”中标价，相反，美式竞价易于“做低”中标价。

　　目前在A股市场，新股发行网下询价配售采用了荷式竞价法。从表面上看，荷式竞价的最大好处是“价格公平”，即网下与网上实际申购价格完全一样，但最大缺陷也在于此，由于它以全体中标人的最低报价作为网下统一配售的中标价，很显然，高报价者可获得相对较低的中标价配售，为获得配售机会，几乎所有询价对象都敢于推高报价，结果就会出现畸高的发行价。

　　在美式竞价法下，报价从高到低“实价实配”，低报价的中标人就会占尽便宜。这是因为，所有询价对象都试图获得廉价配售机会，自然都不肯高报价，因此，美式竞价法有利于“做低”中标价。

　　研究增加机构认购比例

　　从国际市场的发展历程来看，美式累计订单询价机制逐渐成为主流。该机制给予承销商很大的新股自由分配权，使其能够按照一定原则区别对待新发行的股票，维护与机构投资者的关系。在这一制度下，承销商可以自主决定股票的分配，因此往往与承销商具有长期合作关系的机构投资者可以获得较有利的股份份额。

　　“在股票定价、承销等方面，进一步简化程序和管制，增强承销责任约束。”证监会有关负责人表示，未来新股发行过程中将给予券商更大配售权。

　　据悉，我国迟迟没有引入券商自主配售机制的原因在于此前“新股不败”，获得新股就意味着获得巨大收益，赋予券商自主配售权容易在分配新股过程引发商业腐败。

　　目前，新股涨幅已经大大降低，新股破发时有发生。这是因为，2009年以后取消了发行价格的窗口指导，发行价格上升，破发逐渐成为常态。简单平均算下来，2010年和2011年新股上市首日涨幅平均在30%以上，2010年的首日破发率约7%，2011年约27%。打新并非无风险，这就为赋予券商更大配售权创造了改革时机。

　　为配合赋予券商更大配售权，证监会正在研究增加机构投资者的认购比例。“由于新股风险的加剧，应研究修改有关办法，考虑取消新股网下认购的比例上限限制。”证监会主席助理朱从玖表示，通过加大机构投资者在网下的认购比例，以增加机构在定价时的责任和价格敏感性。这是国际上的惯例，可以加强议价和抑制过高价格的力量。

　　目前，新股发行的网上和网下比例等均有详细规定，承销商缺乏选择权，承销责任约束不够，难以促使承销商从对客户负责的角度主动压制较高的价格。此外，网下用于定价的配售份额过低，询价对象报价随意性大，定价约束力差。