广药白云山重组遭对价难题 隐性资产估值达40亿

　　段铸

　　12月5日，原本计划12月7日复牌的广药集团双子广州药业(600338.SH)和白云山A(000522.SZ)双双发布公告继续停牌。不过，此次的继续停牌公告透露出“重组方式或为吸收合并”。

　　“广药集团旗下广州药业和白云山A的重组早已获得广州国资委肯定，方式以吸收合并为主，现在只是在商讨细节问题。”广药集团某高层告诉《中国经营报(微博)》记者，“基本方案已经做好了。”

　　早于2009年就曾设想重组的广药双子此次停牌重组，进展并未如意料中迅速，“吸收换股的对价是其中最为核心的环节，白云山A旗下有800多亩的土地资源在广州市‘三旧改造’范围内，价值超过40亿元，这部分隐性资产能否以及如何体现在对价内是投资者最为关心的问题。”一位医药行业研究员认为，广州药业与白云山A的投资者重合度并不高，在大股东回避表决的情况下，白云山A的土地资产在对价中的体现成为方案能否通过的关键。

　　白云山A壳资源去向成谜

　　“待揭的谜底很多，白云山A的壳怎么处理，是之前传闻的广药旗下王老吉(微博)借壳白云山A还是腾给广州国资其他企业，或是直接放弃，都没有准确的消息。”前述行业研究员认为，所有的方式在方案出台前都有可能，而且都有其合理操作性。

　　《中国经营报》记者从广州药业董秘庞建辉及白云山A董秘樵勇的口中并未获得任何有关白云山A壳资源去向的答案。

　　“现在只是确定了吸收换股这种重组方式，至于重组后白云山A怎么办，一直在讨论。”前述广药集团高层告诉记者，广药旗下王老吉药业确实有上市的需求，但是其与加多宝集团目前就商标问题仍为达成一致，“这是个硬伤。所以王老吉借壳白云山A暂未考虑，而讨论最多的就是要么加速重组直接放弃白云山A这个壳，要么找到合适的广州国资其他企业”。

　　广药集团总经理李楚源表示，具体方案还在等相关部门审批。但其也表示，此次重组由于是国内首个涉及上海、深圳、香港三个交易所的A+H整体上市，复杂程度前所未有，预计整个重组至少历时一年，但估计停牌应该不会长达一年。

　　2011年11月底，传闻一位在广药集团及旗下王老吉药业任职的某高层将调任广州国资旗下另一家企业珠江钢琴，这让白云山A的壳资源又有了新的绯闻主角——珠江钢琴。而据消息人士透露，这位即将调任的高层为王老吉药业总经理施少斌。

　　40亿土地对价难题

　　广州药业和白云山A的重组，让两家上市公司投资者站在了对立面，“白云山A的土地资源若是不能体现在对价中，就投反对票。”在各大股吧论坛，白云山A的股民都有类似的意见表达出来。

　　2011年2月21日，白云山A曾就股民关注的“三旧改造”问题发布“澄清公告”，该公告表示，截至目前，经到广州市“三旧”改造办公室查对“三旧”改造规划总图，白云山A纳入“三旧”改造用地有23块，面积约889.53亩，其中位于广州市荔湾区、海珠区共17块地，面积约251.78亩；位于白云区6块地，面积约637.75亩。

　　“初步估计40亿元。”华创证券研究员廖万国表示，广药集团番禺生物产业园已在规划中，预计白云山A及广州药业在广州市内的企业将在两年内完成搬迁。此次广州市“三旧”改造势必加快公司搬迁至少加快其制药基地的搬迁，白云山A由于土地变性，将获得可观的土地收益，最终体现价值有可能在40亿元左右折合每股8~10元。

　　“对于公司下属各个企业现状，我们会综合考虑，将‘三旧’改造盘活资产与新厂建设总体规划平衡考虑，综合筹划。”樵勇曾告诉记者，目前公司尚未就涉及地块进行论证。

　　在此次重组的双方广州药业与白云山A资产对比中，不管是以中成药为主的广州药业还是以西药为主的白云山A，双方盈利能力、品牌质量、资产数量差别并不大，唯一不同的是，白云山A拥有大量涉及“三旧”改造地块，而广州药业则没有。

　　以广州白云山天心制药股份有限公司为例，距离广州CBD珠江新城仅一江之隔，其周边的临江高端楼盘面江商品房的售价早已超过4万元/平方米。

　　根据资料，白云山A持有天心制药82.49%股权，后者占地面积45.78亩。

　　根据广州市对于“三旧改造”涉及地块的处理意见：旧厂房改造可以(1)自行改造，补交地价。依照广州市修订的城乡规划，申请改造地块可单独开发、无需纳入政府统一储备开发整理的，可由企业自行开发改造(商品住宅除外)，并按规定补缴出让金。(2)公开出让，收益支持。具备开发经营条件的用地，可由土地储备机构收购，也可由企业自行搬迁整理土地后，政府组织公开出让。按照土地出让收益的一定比例或者土地纯收益的一定比例计算补偿款。(3)公益征收，合理补偿。规划控制为道路、绿地及其他非盈利性公共服务设施的用地占总用地面积50%以上且不具备经营开发条件的，由政府依法收回并给予合理补偿。

　　在采访过程中，广药集团对白云山A涉及的近900亩土地如何体现在对价方案中没有任何回应。

　　而根据此前同属广州国资委的广钢股份(600894.SH)重组方案，采取“净壳出让”的方式，将广钢下属的全部钢铁资产及所拥有的135万平方米的土地全部置换出去，最终由广州国资下属的广日电梯借壳，此举尽管遭遇到股民的强烈抗议，最终也得以实施。

　　这个案例成为目前白云山A股民最为担心的事情，“如果不能将土地价值体现在对价方案中或者体现的不合理，我们就投反对票。”在各大股吧论坛，白云山A股民的此种担忧表露无疑。

　　“一是剥离白云山A涉及‘三旧’改造地块的资产然后重组；二是在重组对价安排中，不予考虑土地价值直接就目前资产价值进行重组，除此之外，白云山A的近900亩土地就必须体现在对价中。”前述行业研究员认为，从2011年第三季度报告中可以看出，广州药业与白云山A前十大流通股股东的重合率极低，只有中国人寿的一款理财产品同时投资了两家上市公司，这就意味着，不管方案怎么出，在广药集团回避表决的情况下，白云山A的投资者极有可能因为土地对价无法体现而否决方案。