长城电脑逾2倍溢价收购股权 中国电子资本腾挪掩盖亏损

　　程亮亮

　　[ 华电有限作为中国电子的全资子公司，其在2010年收购冠捷科技股权后股价大幅缩水，而通过长城电脑“原价收购”该笔冠捷科技股权，中国电子两年间的浮亏又悄然“保值” ]

　　古语云，“只有错买没有错卖”。

　　二级市场每股1.78港元的股权能卖到每股5.40港元！这一次长城电脑（000066.SZ）对于香港上市公司冠捷科技（00903.HK）股权的收购“错”得有些离谱。《第一财经日报(微博)》记者调查发现，此次收购标的冠捷科技的经营状况并不理想，但是长城电脑却溢价达203%进行股权收购。而这背后似乎是其实际控制人中国电子信息产业集团有限公司（下称“中国电子”）所操控的一次资本腾挪术。

　　收购溢价203%

　　长城电脑对冠捷科技的股权收购并不是第一次。早在2007年，长城电脑就因为宣布收购香港上市公司冠捷科技的股权而备受市场关注。而如今，再次收购的价格却让市场直呼“看不懂”。

　　去年5月份，长城电脑发布了一份名为《非公开发行A股股票预案》的增发公告，称将以不低于每股8.14元的价格发行2.5亿股，扣除全部发行费用后拟募集18.18亿元。而在这部分募集资金中，将投入11.37亿元用于收购冠捷科技2.52亿股的股权（占冠捷科技总股份的10.47%）。

　　今年3月17日，长城电脑再度公告，由于市场环境发生变化，公司董事会调整增发方案，将发行价降低至每股4.94元，发行股份增加至3.8亿股。本报记者对比前后两份方案发现，用于收购冠捷科技2.52亿股股权的价格并未发生改变，依旧为每股5.40港元。

　　值得注意的是，在去年5月11日冠捷科技的股价振幅达到25.80%，创出新高每股5.47港元。而随后的5月12日正是长城电脑公布增发方案的日子。截至昨日收盘，冠捷科技的股价跌幅已经超过67.46%，报每股1.78港元。为何增发价格会因为市场的波动而下调，通过多增加股份的方式筹集资金，而收购股权标的的股价在同样大幅下跌之后，收购价却一成不变？而按照冠捷科技目前每股1.78港元计算，长城电脑的收购溢价率达到203%。

　　收购标的资产质量欠佳

　　溢价收购在资本市场本身并非新鲜事，但是如果资产质量本身没有预期的那么好，溢价收购就显得不符合逻辑了。冠捷科技的经营状况似乎并不理想。

　　根据长城电脑最新披露的修订后增发方案，冠捷科技2009年、2010年和2011年前三季度归属于母公司股东净利润分别为1.42亿美元、1.69亿美元和0.80亿美元。而在香港联交所网站的数据同样显示，冠捷科技2011年归属母公司的净利润从2010年的1.69亿美元下滑至1.20亿美元，下滑幅度达到28.99%。基本每股盈利也从2010年的0.07美元下滑至0.05美元。与此同时，公司的主要财务数据同样呈现下滑态势，存货周转期从之前的35天左右上升至40.7天，应收账款周转期同样从63.9天上升至75.9天。

　　有业内人士在接受本报记者采访时表示，冠捷科技所从事的显示面板制造业务貌似高科技，实际上随着竞争的日益激烈，净利率极低，2011年行业净利率甚至仅有1%左右。近期冠捷科技宣布收购飞利浦(微博)液晶电视业务，被市场热议。然而记者查阅资料发现，此次收购的飞利浦相关资产最近三年间持续亏损，2011年的亏损净额更是达到33.1亿美元。

　　为何溢价收购这样一个资产质量并不理想的标的股权？长城电脑给出的说法是截至2010年12月31日，冠捷科技账面每股净资产为5.96港元，扣除已宣布2010年股利分红约 0.11港元/股后每股净资产为5.85港元。本次交易对价5.4港元/股，较后者折价7.71%。

　　对此，有不愿透露姓名的投行人士在接受本报记者采访时表示，从资本并购的角度来看，二级市场的股价走势对于收购的价格影响最大，“用如此之高的溢价率去收购股权实在是难以理解，毕竟该行业竞争十分激烈，”该投行人士称，“为何不在二级市场买入呢？”

　　中国电子资本腾挪术？

　　正如上述投行人士所言，二级市场股价如此之低收购价却溢价率超过200%实在是让人费解。记者查阅资料发现，这次高溢价的收购背后或许正是长城电脑实际控制人中国电子的一次资本腾挪术。

　　长城电脑在公告中称，此次收购的冠捷科技股权原来的持有者为华电有限公司（下称“华电有限”）。资料显示，华电有限注册成立于香港，为中国电子间接持有100%股权的子公司。华电有限于2010年以协议及现金要约等方式收购了冠捷科技10.74%股权，收购成本为 5.4 港元/股。

　　冠捷科技2011年年报披露的前十大股东名单中，前七大股东均为中国电子或者旗下子公司。而长城电脑的实际控制人正是中国电子。在2010年收购之前，长城电脑已经直接和间接持有了冠捷科技24.32%股权且为第一大股东。实际上，无论是长城电脑还是冠捷科技，身上流淌着的都有中国电子的血液。

　　“华电有限2010年的收购价才是长城电脑此次收购冠捷科技定价的来源”，有投资者如此怀疑。按照冠捷科技昨日收盘每股1.78港元的价格计算，中国电子全资子公司华电有限所持有的2.52亿股价值仅为4.49亿港元。但是如果长城电脑以每股5.40港元的价格进行收购，该部分股权价值将增加至13.61亿港元，而这个价格正是2010年华电有限的收购价。

　　根据长城电脑的公告，此次增发方案中中国电子认购金额将不超过1亿元人民币，其他不超过9名特定对象尚未确定。与此同时，长城电脑宣称，“华电有限以收购成本价转让该部分股权，未获取额外收益，切实保护了长城电脑股东的权益，充分体现了中国电子对长城电脑发展的支持。”

　　显然，事实并非如此。华电有限作为中国电子的全资子公司，其在2010年收购冠捷科技股权后股价大幅缩水，而通过长城电脑“原价收购”该笔冠捷科技股权，中国电子两年间的浮亏又悄然“保值”。而这份“保值”的资金来源则是长城电脑在A股市场上的增发融资所得。如此看来，长城电脑实际控制人中国电子似乎难逃资本腾挪以期抚平投资亏损之嫌。

　　昨日，本报记者多次致电长城电脑欲了解此事，公司称董秘与证券事务代表均出差外地。截至记者发稿，尚未收到长城电脑的回复。

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