国有股份“转给”社保基金该选择什么路径

　　⊙陈宁远

　　全国社保基金理事会理事长戴相龙在参加“2012国际金融论坛对话保罗-沃尔克演讲会”时表示，“当前国有银行中国家股的比例偏高，可降至51%左右，其余部分可转给社保基金。”这其实是个很重要的、至今没有完善制度的老问题。

　　以国有股份为资产标的填充社保基金的思路，起于股权分置改革，最早可追溯到1998年，有过两次不成功的探索。2009年6月，财政部会同国资委、证监会和社保基金公布了《境内证券市场转持部分国有股充实社保基金实施办法》，事情有了实质性的改变。这个“办法”以股权分置改革为分界岭，规定“凡在境内证券市场首次公开发行股票并上市的含国有股的股份有限公司，除国务院另有规定的，均须按首次公开发行时实际发行股份数量的10%，将股份有限公司部分国有股转由全国社保持有，同时社保基金承诺对转持股份在承继原国有股东禁售期义务的基础上，再延长三年。”这与戴先生今次所提方案只有数量标准的差异。但毫无疑问，国有股以转持的方式充实社保基金，不仅有资产数量的问题，还有资产结构等本质性的问题。

　　首先，股权的转持，股东身份发生变化，这涉及公司治理。尽管按戴先生的设想社保基金可不参与管理，而只以优先股方式获取利益。可问题是，优先股一般是上市公司为了融资的方便而采取固定回报方式发行的股份，未必随时都是上市公司融资的最好方式，上市公司是否发行优先股，要由全体股东大会根据经营和市场情况来决定的，不可能因为社保缺钱，高度关涉民生就能改变。更为重要的是，全球运作良好的社保基金涉足二级市场，通常都以长期投资为主，一般不会轻易放弃投资后的分红、参与投票、监督公司管理等各项股东所应有权益。从社保高度关涉民生的角度说，社保是要对全民养老负责，既然投资了某公司，岂能坐视其经营好坏而不管不顾呢？

　　降低上市商业银行的国有股份，转给社保基金持有，势必改变这些银行的股东性质，因为股东变了，利益主体就变了。这就涉及相当多的部门利益，需要调整多个部门的权限和利益，需要这些部门向社保放权。而这谈何容易？

　　其次，即便各部门从民生为大的角度出发一致同意放权，也还有个技术性问题不容易解决，即转持的操作怎么进行？不妨以工行为例，工行实际控制人是财政部，截至今年一季度末，它和旗下的汇金公司分别持有35.30%和35.43%的工行股份，共计70.73%。按照戴先生计算，最大限度可以转给社保基金19.73%的股份。财政部和汇金所持有的股份从2009年10月起就是无限售约束的流通股，按2009年6月《境内证券市场转持部分国有股充实社保基金实施办法》，社保基金可以从它转持有的那一天，随时在二级市场上公开交易。

　　这看起来好像不是问题，社保的股票社保主张，想卖就卖，想持有就持有。但且慢下结论。假如工行这样大规模的划拨成真，即使其余三大行不划，也没有其他国有股份的划拨，社保基金资产结构也会发生本质性的改变，从而改变社保的运行方式。因为这么大规模的划转股票，而不是划拨现金充实社保，忽视了社保作为养老钱最基本的支出方式应是现金。全世界没有哪个国家日常生活中的养老支出是使用股票的。拿股票来充实社保，到期股票不能使用就要变现。这就不得不面对莫测的市场风险。怎么能把填补养老金的空缺和保值，寄托在资本市场的波动上呢？

　　也会有人说可以用分红来支付，但沪深上市公司的分红极为有限。据不完全统计，2010年度社保缺口资金的现金缺口接近2000亿，尚有个人账户空转的部分达到1.7万亿，国有股东分红能分多少？按工行2011年的分红计划，每股含税才分0.203元，理论上工行可划拨700亿股，也不过140亿多点；如果把其他三大行也加进来，估算一下，四大行或能贡献400亿现金收入，哪里够？即使将来中石油等国资巨头集体采取这样的办法，对中国社保的巨大缺口也仍是杯水车薪。

　　当然，从资产管理的角度说，社保基金适当投资资本市场有一定合理性。但若以划转股票来加强这样的合理性，却超过了社保合理的风险资产配置。而且，到时社保的资产总额大大增加，现金却没有了，因为资产池里只有股票了。

　　还以工行为例，700亿股工行股票划转后，看上去社保资产增加了，但却不能证明养老钱因为资产多了就安全了。因为股份的转入，完全改变了社保的资产配置。2010年社保年报显示，社保资产总额8567亿，其中交易类金融资产总额为2100亿，占总资产比例为24.51%。这是较为合理的。但假如把工行700亿股的市值——以今年5月30日的收盘价计算为2954亿元加进去，社保交易类金融资产的就增为5054亿元，占总资产的比例达到59%；即便不考虑原持有的股票额度，新增股票占交易类金融资产的比例更变为141%。这种高度股票化的资产配置，都大大超过偏股型基金的资产配置了，而社保资产管理本该遵守现金与国债为主的投资原则和现收现付的基本管理程序。

　　总之，以国有股划拨的方式充实社保基金，恐怕难以成为壮大社保的好办法。

　　（作者系独立财经观察人，知名财经专栏作家）