信用债年度策略报告:从高到低,重点配置中低等级

宏源证券股份有限公司 武洪波


　　报告摘要:

　　2011年市场回顾:2011年上半年,受CPI不断创出新高以及货币政策持续紧缩的影响,信用债市场承受资金面和估值面双重压力,各品种收益率不断上行,特别是随着年中“云投事件”的爆发,市场对地方融资平台信用风险的担忧逐步加深,债市迎来了一轮暴跌,许多信用债品种收益率均创近一年来新高。进入10月份以来,随着通胀下行趋势的确立,再加上资金面有所改善,信用债市场不断企稳回升,各品种收益率均有所下行。

　　2012年宏观面分析:在出口和投资双双弱化的背景下,2012年经济增长将延续回落的态势。通胀方面,随着经济增长的逐步回落,CPI回落至全年3.5%的水平。对于明年的宏观政策特别是货币政策走向,我们认为将是政策微调下的定向宽松,即明年上半年存款准备金率将下调2-3次,全年或降息一次,同时,在贷存比监管微调的情况下,信贷规模将得到适度、小幅放松。因此,对于债市的基本面来看,整体维持宽货币,而非宽信贷的结果。

　　2012年供需面分析:受货币政策适度宽松的预期,2012年资金面情况将全面好于2011年,银行、保险和资金对于信用债的需求将明显回升。而货币政策适度放松的背景,也决定了企业对于债市融资需求的紧迫性难超2011年,再加上2012年中票、企业债到期规模均较2011年有较大幅度提升,因此,2012年信用债净供给规模与2011年相当,供给压力不大。

　　2012年估值面分析:从绝对收益来看,当前各品种收益率均处于历史高位,1年AA短融、3年AA中票、5年AA中票以及3年AA企业债、5年AA企业债优势明显。从相对估值来看,当前各品种信用利差也处于历史高位,1年AA短融、3年AA中票、5年AA中票以及3年AA企业债、5年AA企业债优势明显。

　　2012年投资策略:以高等级短融和中票为投资起点,全年重点配臵中低等级短融和中票。对于明年的信用债投资,考虑到明年一、二季度经济仍处于筑底阶段,我们预计低等级品种信用利差还将有所扩大。因此,我们认为在一季度可以关注高等级AAA1年短融和3年中票,待二季度经济筑底后,再重点配臵AA+、AA短融和中票,特别是1年AA短融和3年AA中票。