新浪基金2012年投资策略报告：风雨过后见彩虹

　　新浪基金研究中心2012年基金投资策略

　　新浪基金研究中心 庄正 高文杰  郭乙臻

　　在提笔写本年度基金投资策略时，二级市场股票投资者上对A股市场的长期投资价值正质疑声一片。由于投资范围仍主要是二级市场股票，基金虽长期为投资者创造了超越市场的回报，但相比其承受的巨大风险，也仍不能另大多数投资者满意。2011年基金亏损可能创下2008年来的新高，超4000亿元。

　　“每当我对目前的大局感到忧虑和失望时，我就会努力让自己关注于‘更大的大局’，如果你期望自己能够对股市保持信心的话，你就一定要了解‘更大的大局’这个概念”(彼德·林奇)。目前，我们能理解的这个“更大的大局”可能包括基金投资的各类资产历史风险收益状况，各类资产相关性状况，……；以及2012年经济下滑，资金面宽松预期，利率下降预期，可能对基础市场产生的影响，……。

　　在考虑所有这些复杂因素后，我们仍有理由相信基金市场“风雨过后见彩虹”，2012年会比2011年更精彩。

　　一、市场再下台阶

　　1.1 2011年股票市场回顾

　　盘点2011年的A股市场表现，可以用再下台阶、风格转变等8个字概括。统计数据显示，截至2011年12月底，今年以来沪深300指数下跌25.23%，在2010年已下跌12.51%基础上再下台阶。

　　至于和其它市场的比较，2011年香港恒生指数下跌20.05%，日经225指数下跌17.29%，德国DAX指数下跌16.24%，纳斯达克(微博)指数下跌2.82%，标准普尔指数1.11%，道琼斯工业指数上涨4.58%，等等，A股市场在全球各主要市场中也跌幅最大。

　　全球各主要市场指数涨跌幅

　　数据来源：新浪基金研究中心 数据截至：2011年12月底

　　A股市场内部，中小盘风格向大盘风格转变明显。2011年沪深300价值风格指数下跌18.92%，跑赢沪深300成长风格指数-24.99%达6.07个百分点；中证100指数下跌21.33%，跑赢中证500指数32.30%达10.99个百分点。

　　2011年大、小盘风格指数业绩表现

　　数据来源：新浪基金研究中心 数据截至：2011年12月底

　　市场下跌的主要原因是货币政策的紧缩和高价IPO。首先是，进入2011年央行数次上调银行存款准备金率和利率，包括准备金率由年初的18.50%，上调到最高至21.5%；一年期法定存款利率由年初的2.75%上升到目前的3.5%，一年期贷款利率由5.81%上升到目前的6.56%。尤其是央行公布的加权平均贷款利率已超过8%，几乎和2008年8月经济过热状态时相当；加权平均贷款利率上升，社会融资成本上升，对股票影响负面。

　　加权平均贷款利率走势图

　　数据来源：新浪基金研究中心 数据截至：2011年9月30日

　　其次，2011年客观讲市场扩容速度有所放缓，但高市盈率发行仍未停止，且对市场的损害有目共睹。2010年以来上市新股，首发市盈率和成立以来市场表现的负相关度高达0.78，高价发行对二级市场表现的祸害可见一斑。统计数据显示，2011年4季度以来新股发行的平均市盈率仍高达38倍。

　　高市盈率发行和上市后表现的负相关图

　　数据来源：新浪基金研究中心 数据截至：2011年12月底

　　1.2债市先跌后涨

　　2011年债券市场走势主要可以分两段，一段是10月之前，彼时通胀率上升，货币紧缩政策，信用债流动性较差，跌幅较大；另一段是10月以来，彼时通胀率下滑，在经济景气度下降，债券市场快速上涨，或主要由政策转向，通胀率快速下滑触发。

　　国内债券市场仍然是一个主要以无风险权重资产为主的市场，信用债比重较小，尤其是企业债比重仅占到全部债券资产规模的10%左右(如下图)。因此，虽然前九月债市跌幅较大，但中债总指数只震荡下跌了0.70%；而10月至今，该指数却有4.00%上涨。

　　债券市场券种结构图

　　数据来源：新浪基金研究中心 数据截至：2011年12月底

　　到期收益率方面，以中债指数为例，截至2011年12月底全市场平均到期收益率为4.17%，平均市值法到期收益率为4.04%，平均市值法久期为4.44；而2010年12月31日全市场平均到期收益率为4.10%，平均市值法到期收益率为3.85%，平均市值法久期为4.10。

　　1.3其它资产市场表现

　　随着收入水平的提高，越来越多的投资者不再满足于传统的股票和债券资产的配置，越来越关心海外市场股票、黄金、能源和农产品等资产可能带来的收益和需要承担的风险。新浪基金研究中心统计了标普高盛农产品、标普高盛能源类、标普高盛贵金属类、标普高盛商品、标普500指数、德国DAX指数和道琼斯美国Reit指数等海外7个市场的指数，发现2011年是近十年来除2008年外各类资产第二低的收益年份。

　　近十年部分资产年度回报图

　　数据来源：新浪基金研究中心 *2011年数据截至2011年12月底

　　由于这些资产的回报率相关系数较小，以能源和贵金属为例只有0.12，是投资者较好的分散单一市场风险的资产。

　　二、2011年基金超额收益大幅下滑

　　2.1分类基金情况

　　市场下跌，风格转变，2011年开放式股票基金跑输上证指数，跑输业绩比较基准，超额收益大幅下降。统计数据显示，2011年截止12月底股票基金平均下跌23.74%，同期沪深300指数指数下跌25.02%，上证指数下跌21.78%，继2009年之后，股票基金历史上第二次落后业绩比较基准(近4个百分点)。

　　股票基金和沪深300、上证、业绩基准回报图

　　数据来源：新浪基金研究中心 *2011年数据截至2011年12月底

　　混合基金失去灵活稳健本色，大幅跑输业绩基准。2011年混合基金平均收益率为-20.69%，是历史上除2008年外的第二个负收益年份。通常混合基金相比股票基金具有更大的仓位灵活优势，在下跌市场更能控制风险，但2011年混合基金跌幅却几乎和股票基金相当，且大幅跑输业绩比较基准达6.32个百分点，为历史上跑输业绩比较基准幅度最大的年份。保本基金成是混合基金的唯一亮点，全年微跌0.83%。

　　混合基金和沪深300、上证、业绩基准图

　　数据来源：新浪基金研究中心 *2011年数据截至2011年12月底

　　随着市场下滑和基金调仓，偏股基金重仓股持股估值水平一路下降，截至3季度末基金重仓股的加权平均市盈率13.93，加权平均市净率3.12，均位于2006年以来的最低水平。

　　2006年以来基金重仓股的估值水平(倍)

　　数据来源：新浪基金研究中心 数据截至：2011年9月30日

　　股债“双杀”，债券基金收益率较差。受股市债市双双下跌影响，2011年债券基金平均下跌3.44%。其中，股票仓位偏重的激进债券基金下跌4.28%，信用债、可转债比重较大的稳健债券基金下跌2.93%，纯债债基小幅正收益。但2003年至今，债券基金的复合年化收益率仍达6.80%。

　　债券基金二级分类收益率状况

　　数据来源：新浪基金研究中心 *2011年数据截至2011年12月底

　　环球同此凉热，QDII基金跌幅较大。2011年年初至今QDII基金平均下跌18.96%，跌幅仅次于2008年的39%，成历史上跌幅第二大的年份。年初至今香港市场跌幅较大，受大部分基金重仓香港市场影响，近半QDII基金跌幅超过20%。由于美国市场跌幅较小，重仓配置美股的QDII基金跌幅不大。

　　货币基金收益率再攀高峰。受货币政策紧缩，市场利率高企影响，2011年货币基金收益率迅速走高。2010年货币基金区间7日年化收益率平均是1.85%，但2011年已攀高至3.47%，而截至12月底的7年年化收益率超过4%。

　　货币基金7日年化收益率平均走势图

　　数据来源：新浪基金研究中心 *2011年数据截至2011年12月底

　　分级基金高杠杆份额暴涨暴跌。2011年，分级股票基金高杠杆份额跌幅较大。即使是通常所认为低风险的分级债券基金，其高杠杆份额价格也由于隐含3~5倍的杠杆率，受市场和折价率扩大双重影响下，出现超过30%下跌，好在债市上涨折价率缩窄10月以后又出现超20%的上涨。

　　分级债基高杠杆份额折溢价率变化

　　数据来源：新浪基金研究中心 数据统计区间为8月中旬以来。

　　2.2、超额收益下降探因

　　在开放式基金历史上，偏股基金较少出现跑输业绩比较基准的情况，股票基金只有在2009年出现跑输基准的情况，混合基金只有在2008年出现跑输基准的情看。至于跑输指数，股票基金只有在2007年、2009年跑输指数，混合基金只有在2006、2007年和2009年跑输指数。但2011年股票基金跑输基准跑输指数，混合基金跑输基准，跑赢指数，偏股基金的超额收益确实是下降了。

　　股票基金相对上证综指和沪深300指数的超额收益对比

　　数据来源：新浪基金研究中心 *2011年数据截至2011年12月底

　　混合基金相对上证综指和沪深300指数的超额收益对比

　　数据来源：新浪基金研究中心 *2011年数据截至2011年12月底

　　基金超额收益下降，一方面和政策紧缩，市场扩容有关。紧缩的货币政策下，基金普遍认为大盘股难有系统性行情，因此纷纷集中配置成长风格小盘股；但是由于创业板、中小板容量有限，价格泡沫在2009年下半年到2010年年底长达一年半的时间里逐步推高。2011年，在创业板、中小板加速扩容背景下，中小盘股估值迅速下降，成长风格创业板价格崩塌，基金净值损失较大。统计数据显示今年以来中小板指数下跌35.62%，创业板指数下跌29.63%。

　　另一方面是和基金的市场话语权下降有关。2011年基金持有全部市值占A股流通股市值的比重为13.31%，不到2008年43.52%的1/3。基金话语权下降，受一级市场高价发行和二级市场产业资本减持双向挤压。

　　基金占A股流通市值比重走势图

　　数据来源：新浪基金研究中心 *2011年数据截至2011年12月底

　　2.3基金风格转向

　　不进一步分析基金的持股风格，无法明白基金向成长价值的中小盘股票倾斜的多厉害。自2009年下半年以来，中小板、创业板受到资金热捧，而以沪深300为代表的权重股整体表现疲软。但2011年伊始，中小盘成长个股踏上了漫漫价值回归路，市场风格迅速转向中大盘价值。随着市场风格的转换，基金投资风格出现比较显著的变化。

　　根据基金前十大重仓股持有股票的风格情况确定基金的风格，将持有价值风格股票市值占重仓市值比重超过40%的基金定义为价值风格基金，将持有成长风格股票市值占重仓市值比重超40%的基金定义成长风格基金，类似定义平衡风格基金，以及没有任何一类股票比重超40%的定义为无风格基金。至于成长价值股票的分类，新浪基金研究中心将沪深A股中静态PE或PB排名最小的25%定义为价值股，剩余股票中PE或PB排名最大的33%定义为成长股，否则为平衡股。统计数据显示，2010年价值风格基金数占全部基金数量的比仅71.41%，但2011年价值风格基金占全部基金数量已显著上升至82.44%。

　　成长/价值风格基金占比图

　　资料来源：新浪基金研究中心  数据截止：2011年9月30日

　　下跌市场中价值风格基金相比成长风格体现了更好的下行风险控制能力。统计数据显示，2011年三季度前十大价值风格基金的持股市盈率为8.25倍，三季度以来下跌16.63%；前十大成长风格基金的持股市盈率是36.73倍，三季度以来平均下跌20.97%，价值基金好于成长基金。

　　另外根据基金投资股票的规模，可以将基金分为大、中、小盘风格基金。不同规模的股票在不同经济周期中有不同的表现，这也影响了相应风格基金品种的业绩表现。2009年下半年以来，随着市场风格变化，市场上中小盘风格基金无论是数量还是比重均出现明显增加，但2011年市场风格再次转变，中小盘风格基金数量、比重再次缩减。

　　大盘/小盘风格基金数量图

　　数据来源：新浪基金研究中心 数据截至：2011年9月30日

　　三、2012年基础市场判断

　　3.1 股票市场吸引力增强

　　预计2012年股票市场将保持中性水平的增长，机会和风险并存。机会方面，首先是市场估值水平处于历史低位；其次是市场利率水平下降，风险溢价上升，等等。

　　目前股票市场估值水平处于历史低位，无论是绝对估值还是相对估值水平。譬如上证A股截至12月23日的市盈率为11.06倍，深证A股的市盈率为23.70倍，均处于近十年来的最低水平。只是中小盘和创业板，市盈率分别为29.25和39.71，仍有进一步下降空间。

　　A股市场不同板块估值走势图

　　数据来源：新浪基金研究中心 *2011年数据截至2011年12月底

　　相对估值水平看，目前沪深两市A股的回报率为7.72%(TTM市盈率的倒数)，3年期企业债(AAA)的收益率是4.90%，3年期国债的收益率是2.93%。A股市场相对企业债和国债的超额回报分别为2.81和4.78个百分点，创下了自2006年年底以来的新高。如果2012年企业债、国债利率大幅下降，包括综合贷款利率水平出现大幅下降，A股市场将不止对债券市场，且对各类资产的相对吸引力将进一步增强。

　　A股市场相对估值走势图

　　数据来源：新浪基金研究中心 *2011年数据截至2011年12月底

　　只是，股票供应量的增加将肯定拉低原来供不应求市场的绝对估值和相对估值重心。2009年和2010年大小非解禁高峰后，目前A股市场流通市值从2009年3月占到GDP比重的22.66%增长到目前占GDP比重的44.26%。

　　投资者能不能承受目前股票市场的风险水平，还可以通过风险溢价率来衡量。即假设过去5年股票的年收益为8%，而通胀率为4%，则股票的真实回报为4%；如果当前的通胀保值债券(参考利率为一年定存的浮动利率企业债)真实回报为2%，那么股票的风险溢价率为2%。投资者需要衡量，以目前股市2%的风险溢价率是否高到足够弥补通胀损失，还能弥补股权相对债权更高的波动性风险？！受通胀快速下行影响，截至12月底A股的风险溢价率快速上行，目前已经达到1.55%，只是仍不到2009年3月最高4.24%的一半。

　　A股风险溢价走势图

　　数据来源：新浪基金研究中心 *2011年数据截至2011年12月底

　　其他风险包括通胀水平意外升高；紧缩政策延续，市场利率维持高位；经济增长放缓，企业盈利下降，市场估值影响；高市盈率首发，对中小盘估值得负面影响，等等。

　　因此，新浪基金研究中心判断2012年股票市场可分“上下半场”，呈现可能前低后高走势。市场的可行域在1900点~2600点之间，分界线是市场利率显著下降后。下半场市场的结构性机会将显现，年末较年初涨15%左右。

　　3.2债券市场机会明显

　　当明年经济增速进一步放缓，全社会整体投资回报率下降，而目前债券市场利率仍处在高位的背景下，预计2012年债券市场机会明显。

　　美林投资时钟理论认为，当经济增长放缓，通胀水平下滑，经济周期将进入滞胀阶段，滞涨阶段最好的资产选择——正如我们在2011年所看到的——是现金。但2012年经济将进入衰退阶段，具体表现为经济增长放缓，且达到低于长期潜在增长率水平；产能过剩驱动通胀水平快速下滑；企业盈利增速显著放缓，市场利率下降。此外，我们预期央行试图使经济重返长期潜在增长率水平，全年会有5~6次的存款准备金率下调，1~2次的利率下调，这些都将支撑债市全面上涨。

　　美林时钟经济周期和资产配置图

　　数据来源：Merrill 2004

　　当然国家宏观经济政策和产业政策的调整也会对经济周期产生一定的影响，债券市场对政策的预期变化也会带来市场波动的风险。譬如2011年12月底召开的中央经济工作会议，将“保持经济平稳较快发展、调整经济结构、管理通胀预期”作为2012年的政策指导。因此投资者还需重点分析国家宏观政策转变到“稳增长”后，经济周期可能发生的变化，以至对债市的影响。更具体的，譬如央行经济工作会议强调“加强地方政府债务管理”，“调整财政转移支付结构，加强县级基本财力保障”等，视未来政策出台情况，或对未来城投债市场产生积极影响。

　　企业债信用利差走势图

　　数据来源：新浪基金研究中心 *2011年数据截至2011年12月底

　　2012年债市可能面临的风险，一方面是受通胀水平意外反弹，实际回报下降的风险；另一方面是“黑天鹅”事件，譬如信用风险。

　　四、2012年基金配置策略

　　4.1、各类基金的配置比重

　　投资者基金投资的长期资产配置比重，要结合基金投资者的风险偏好、风险承受能力，以及具体基金类别的风险收益特征等。对一位风险承受能力中等的投资者，我们对她的长期基金资产配置比重建议是偏股基金(股票基金和混合基金)60%，债券基金20%，QDII基金10%，货币基金10%。在此资产配置水平下，该投资者的长期收益率均值为15%，年化标准差为25%。

　　战术资产配置更多须参考对市场的预判。我们认为2012年市场前跌后涨，上半场投资者可加大对债券基金的配置，QDII基金、货币基金配置比重不变，偏股基金配置比例适当下降；在市场企稳后的二季度或下半年重点配置偏股基金，债券基金、货币基金配置比重适当下降，QDII基金配置比例不变。

风险承受能力中等的投资者2012年基金资产配置建议
	长期资产配置比重	上半场配置比重	下半场配置比重
偏股基金	60%	50%	70%
债券基金	20%	30%	20%
QDII基金	10%	10%	10%
货币基金	10%	10%	0%

　　

　　数据来源：新浪基金研究中心

　　4.2成长价值风格基金的选择

　　偏股基金内部，具体的基金品种不少，如何筛选很重要。投资者可根据自身对市场风格的判断，结合基金具体的成长价值和大中小盘风格特征，选择合适的基金品种。

　　2011年成长风格基金在与价值风格基金的业绩比拼中落败，更像是成长风格基金领先价值风格基金的“还债”，因为自2009年2季度以来连续6季度成长风格都是大幅超越价值风格基金。按基金重仓股估值排序取前20%和后20%的基金分别定义为成长组基金和价值组基金，统计数据显示，2011年1、2、4季度成长组基金跌幅明显比价值风格基金大，只有3季度成长风格落后于价值风格基金。

　　2006年以来成长组、价值组基金季度业绩表现(%)

　　数据来源：新浪基金研究中心 *2011年数据截至2011年12月底

　　数据来源：新浪基金研究中心 数据截至：2011年12月26日 *成长组、价值组划分均按基金重仓股估值排序取前20%的基金归类。

　　上半场，如果跌势延续，控制下行风险就尤为重要。价值风格基金战胜成长风格基金应还是大概率事件，因为估值水平、业绩增长和股息收益才是支撑股价的真正基石。为此我们特选取了5只长期收益良好的价值风格基金以备投资者参考，它们是东方策略成长股票、光大保德信红利股票、鹏华价值优势股票(LOF)、博时主题行业股票(LOF)、兴全趋势投资混合(LOF)和基金天元等。

　　预测2012年市场走势的确具有相当高的复杂性，通过评估基金经理投资行为的一致性，投资者或能判断市场何时出现风格转换。即当成长风格基金和价值风格基金持股市盈率和市净率差别最大或最小时，意味着基金经理的持股行为一致性最强或最弱，市场风格比较可能出现转变。目前基基金持股风格的估值差仍处在中等水平，因此或许2012年的上半场，市场仍将延续2011年的价值风格。

　　成长组、价值组估值差与业绩差对比图

　　数据来源：新浪基金研究中心 *2011年数据截至2011年9月30日

　　但从更长的历史看，成长风格基金表现显著好于价值风格基金，譬如自2006年以来上述成长组基金的累积收益要比价值组基金高出158.91个百分点。从均值回归角度，2012年下半场市场企稳后，成长风格基金再次超越价值风格基金业绩表现仍可能出现。因此我们还选取了些长期收益良好，且风险控制优秀的偏股基金作为投资备选，它们是嘉实主题混合、嘉实策略混合、华商盛世成长股票、泰达宏利成长股票、海富通中小盘股票、华安行业轮动股票、基金银丰和基金科瑞等。

　　4.3、大盘小盘风格基金的选择

　　2011年，由于中小盘风格股票跌幅较大，中小盘基金跌幅大于大盘基金。像2011年1、2、4季度大盘基金只分别下跌1.19%、4.29%和7.57%，但中小盘基金却分别下跌了3.55%、5.37%和8.71%，中小盘基金下跌幅度大于大盘基金。只有在3季度，大盘基金下跌10.80%，中小盘基金下跌10.80%，中小盘基金才跑赢大盘基金0.20个百分点。

　　2006年以来中小盘基金和大盘基金季度业绩表现图

　　数据来源：新浪基金研究中心 *2011年数据截至2011年12月底

　　目前中小盘指数和大盘指数估值差距仍比较明显，如果中小盘指数继续价值回归之旅，则大盘风格基金仍将战胜中小盘风格基金。为此我们选取了长期收益良好的大盘风格基金，以备投资者参考，它们是博时主题行业、华夏红利混合、建信核心精选股票等。当然中小盘风格基金市场筑底阶段仍可能凸颖而出，我们建议投资者关注华夏中小板ETF、新华优选成长股票、国投瑞银创新动力股票等。

　　4.4、海外市场基金(QDII基金)组合策略

　　市场下跌，2011年QDII基金回报率和股票基金回报率的相关性先跌后涨。以12个月的相关系数移动平均统计显示，中证QDII基金指数和中证股票基金指数的相关性在2011年7月一度下降到0.22，目前是0.5~0.6左右，QDII基金的分散单一市场风险能力非常突出。

　　QDII基金和股票基金相关系数走势图

　　数据来源：新浪基金研究中心 *2011年数据截至2011年12月底，两基金指数月涨幅的相关系数为12个月的相关系数移动平均。

　　应重视相关性较低的资产，在资产组合中改善组合风险收益特征的作用，即相同风险水平下取得更高组合收益的能力。

　　五、具体分类的选择

　　5.1股票基金和混合基金

　　基于对市场前低后高的判断，具体偏股基金的风格配置建议是先价值后成长，先大盘后中小盘。前期经济下滑，市场下跌情况下，股票基金和混合基金(下称偏股基金)下行风险较大，所以前期投资者在选择大盘价值风格基金时，仍需重点考察具体基金的下行风险状况。后期由于市场利率的升降对A股相对估值影响较大，投资者须密切注意货币政策的走向，在政策走向实质性宽松，市场利率显著向下后，重点关注对中小盘成长风格偏股基金配置的时机选择。

　　同时存在一种情况是，震荡市场中基金的风格延续性不强，即比较容易出现基金风格出现漂移的情况。对于风格漂移的偏股基金，这可能与基金招募说明所述风格违背，且扩大了基金总体风险敞口，但灵活本身也是其特色，只是投资者不容易预判和把握其后市风格。

　　震荡市场，经验丰富的基金经理通常在风险控制和机会把握上具有一定的优势，投资者还可从基金经理任期回报角度，重点关注基金经理任职时长，任期风险调整后收益高的偏股基金。

　　5.2债券基金和货币基金

　　债券基金所具有的控制下行风险的优点，长期以来受到低风险投资者的青睐，但2011年债券基金整体下跌，令它低风险的特点受到前所未有的挑战。2012年国内经济下滑势头越来越明显，通胀下降，企业盈利增速下降的势头越来越明显。债券基金有望打个翻身仗，收益率大幅超越2011年。

　　由于债券市场机会确定性高，而股票市场震荡延续，投资者可以重点关注纯债债基和稳健债基，偏激进的投资者甚至可以考虑可转债债基的选择。2011年信用债债基发展较快，但由于债券基金在信用债上的比重已普遍较高，再考虑一定的风险折价，2012年信用债债基和普通债券基金业绩差异应该不大。至于城投债，受信用风险恐慌影响，目前信用利差处于历史高位，但在政策支持下，灵活配置城投债的债基应能获得一定超额收益，投资者可积极关注投资城投债的债基。

　　至于货币基金，2012年7日年化收益率下降是大概率事件，主要原因是货币市场紧张的局面有望在存款准备金率下调，甚至降息后下滑。但短期看，货币政策较大、较快放松的可能性不大，且市场上仍有大量短期融资券等维持在较高的收益率水平，短期货币基金收益率维持在高于一年定期存款的水平问题不大。预计2012年货币基金规模变化较大，规模变动对小规模货基影响最大，主要是流动性不佳，建议投资者主要申购份额在5亿元以上的货币基金。

　　5.3、QDII基金

　　受欧债危机影响，2011年欧洲市场无疑像遭受暴风袭击，一片狼藉；新兴市场一方面汇率下挫，另一方面市场下降，也令海外投资者损失较大；只有美国市场跌幅较小。2012年，新兴市场短期仍然面临发达经济体衰退的影响，但汇率调整增强了经济体的灵活性和可持续发展，下半年仍可维持中性配置；成熟市场美国明年市场利率上涨概率较大，表现或和今年持平；欧洲市场欧债危机虽仍未结束，但像德国经济体的健康程度较高，市场经过调整后潜在回报上升。

　　因此，2012年QDII基金的配置，首先是上半年可空仓，适当配置欧洲强势市场的QDII基金；其次是下半年增配配置美国市场，及择机配置新兴市场(包括香港)。至于能源、黄金等大宗商品主题类QDII基金，预计2012年市场表现有限。