本报记者 刘飞 北京报道

　　 左口袋收钱、右口袋放钱。

　　 2011年以来央行已4次上调存款准备金率，冻结资金约1.4万亿元，但公开市场操作却呈净投放状态。本报记者统计，截至目前，央行净投放资金累计已达9600亿元，相当于近70%的冻结资金被冲抵。

　　 在5月18日存款准备金率上调后，央行连续两周向市场净投放资金1260亿元。5月22日-5月28日，在重启的3年期央票再次暂停后，一年期和3个月央票也再次跌至地量发行，且暂停正回购操作，向市场净投放资金590亿元。

　　 然而，9600亿元的净投放并没有改变银行间资金紧张的局面。5月25日，银行间回购利率全线上涨，所有期限质押式回购利率、银行间拆借利率均突破5%大关。

　　 “流动性紧张，央票一二级市场利率倒挂，银行对央票需求降低，在市场化操作的前提下，央行不得不降低央票和正回购发行量。”一业内人士对《华夏时报》记者表示，公开市场操作投放的资金正在缓解资金紧张局面。

　　央票地量发行救流动性

　　 继5月12日央行宣布提高存准率后，一向“敏感”的银行间回购市场表现“淡定”，反应出乎意料的“滞后”，隔夜利率曾4天保持在2%附近，但随后其滞后的累积效应爆发。

　　 Wind数据显示，5月25日，1天期、7天期、14天期、21天期、1个月期、2个月期、3个月期、6个月期质押式回购加权平均利率分别为：5.0143%、5.3184%、5.6005%、5.4133%、5.4196%、5.4451%、5.0000%和5.1500%，其中7天回购利率最高冲至6.0%，交易量增加至616.66亿元。

　　 在银行间信用拆借方面，3个月以内的各期限的拆借利率，也全面冲高至5%以上。事实上，在前期货币紧缩政策累积效应下，金融机构流动性捉襟见肘的事实早已摆在眼前。

　　 5月13日，银行间市场招标发行的两期国债双双出现流标，其中一年期续发记账式国债计划发行量为200亿元，但实际发行量仅为117.1亿元；182天期记账式贴现(二期)国债计划发行量为100亿元，实际发行量仅为96.3亿元。

　　 银库告急的“银行大佬们”在5月24日财政部招标的六个月国库现金定存中“狠捞”了一笔，以5.50%利率揽下400亿元的存款，虽较此前有所回落，但仍远高于一年期定存利率，甚至接近六个月贷款利率。

　　 “6月起商业银行日均存贷比将不得高于75%，加上当前执行的21%的法定准备金率，商业银行资金头寸腾挪余地有限。”上述业内人士表示，加之企业将于5月底缴税，银行会被集体抽“血”。

　　 历史经验显示，当银行间市场资金面产生剧烈波动时，央行会通过降低公开市场操作来缓解资金面压力，减少资金回笼量。

　　 以5月22日-5月28日一周为例，公开市场共有430亿元的央票和200亿元的正回购到期。为维稳流动性，继上周公开市场操作净投放资金670亿元之后，央行公开市场操作继续缩量，仅发行了30亿元1年期央票和10亿元3个月央票，且无正回购操作，两周的净投放达到了1260亿元。

　　 本报记者统计发现，2011年央行4次上调存款准备金率后冻结资金约1.4万亿元，同时通过公开市场操作投放资金已达9600亿元。

　　 “央行既不愿看到流动性泛滥引发通货膨胀，也不愿看到市场流动性过于紧张的局面。” 山西证券宏观分析师伊磊对记者表示，市场对未来货币政策调控走向有了更多猜想。

　　货币政策进入观察期

　　 为应对通胀，中国收紧的银根还会持续多久？

　　 受电荒、旱灾等影响，农产品价格出现较大幅度上行，5月CPI上行幅度可能再超预期。来自第一创业的报告预计，5月份CPI同比上涨将会达到5.6%。而另一方面，汇丰中国公布的数据显示，5月中国PMI（采购经理人指数）初值降至51.1，为10个月新低。

　　 值得注意的是，欧债危机的再度蔓延，使得宏观政策进入敏感时期。危机是否会带来一定程度的货币政策的松动，成为市场关注的焦点所在。

　　 “政策已经进入了观察期。”伊磊表示，市场预期通胀将继续攀高，但随着近日流动性陷入紧张，且未来难以迅速缓解，加上经济增长放缓的迹象日益明显，重重忧虑或让政策陷入难以两全的困境。

　　 伊磊预计6月份的收紧政策会有所放缓，上调存款准备金率概率降低，而再次加息的概率仍然较大。

　　 数据显示，6月公开市场到期资金量仍逾6000亿元人民币，目前央票一二级市场利差再次倒挂。5月22日-5月28日当周一年期和3月期央票发行收益率分别为3.3058%和2.9168%。而银行间债市央票到期收益率曲线显示，目前一年期和3个月期央票的最新收益率为3.3283%和3.1585%，均高于一级市场发行收益率，其中3个月央票一二级市场利差倒挂达24个基点，大大降低了一级市场的需求。

　　 类似的现象曾在去年2月份发生，央票一二级市场利率严重倒挂，导致交易商对央票的热情大减，迫使央行出现央票地量发行的局面，资金紧张时期甚至停发央票。而在加息后，央票发行利率上行恢复到正常发行规模。

　　 “央票恢复回笼流动性功能需要进一步抹平一二级市场利差倒挂。”伊磊表示，6月份的加息预期会导致央票发行市场利率上行，进而增大央票发行量，恢复公开市场的资金回笼功能，进而降低存款准备金率上调的概率。