中国经济不断积聚的风险，若控制不好，将在一个无法确定的时间和地点，以无法预知的方式爆发

　　记者 宋怡青 王丽娟 刘明霞

　　6月27日，审计署发布全国地方政府性债务审计结果。报告显示，截至2010年底，中国省、市、县三级地方政府性债务余额107174.91 亿元，相当于同期全国GDP 的27%。

　　审计署全国地方政府性债务审计工作领导小组办公室副主任陈尘肇认为，总体来看，中国地方政府性债务负担尚未超出其偿债能力。隐含的意思是，中国政府债务的偿还压力短期内不会出现巨额风险。

　　但一位长期跟踪研究地方债务的学者透露，从现在开始到2013 年底，这10 万多亿元的地方政府性债务中，有超过一半将要陆续偿还。由于相当部分地方政府依赖于“土地财政”，在没有找到新的偿债渠道前，地方债务如果逾期偿还，不仅可能使中国金融系统陷入困境，也可能带来更大的经济风险。

　　财政部财科所金融研究室主任赵全厚告诉《财经国家周刊》记者，目前一些地方政府开始变相搞银政合作的理财性产品，甚至还通过私募基金融资。融资渠道的不规范，把隐含的风险再度推高。

　　此外，为保证保障房顺利开工实现预期目标，国家发改委近期放开了投融资平台公司为保障房发债的融资渠道，为地方债注入新的因素。

　　隐忧冲高

　　国家审计署报告显示，截至2010 年底，有78 个市级和99 个县级政府负有偿还责任债务的债务率高于100%，分别占两级政府总数的19.9% 和3.56%。

　　目前中国政府债务余额约占同期全国GDP 的27%，再加上7.12 万亿元的国债余额，中国政府债务余额占GDP 的比重在45% 左右。

　　虽然以欧盟60% 的警戒线来说，中国距离这一警戒线尚有一段距离，但审计署报告也特别提醒，部分政府融资平台存在还款压力，一旦无力偿还，将逼迫央行以再贷款的形式来解决，从而推升通胀压力。

　　经济界人士认为，需要深入分析中国地方债务问题。首要的隐忧是，债务的期限结构配置和流动性。

　　汇丰中国首席经济学家兼经济研究亚太区联席主管屈宏斌指出，地方债最主要的问题是，在缺乏透明度的情况下，这些债务的到期期限短和长期投资项目回收期之间的不匹配。如果没有实际行动去重组这些债务的话，未来几年银行将面临债务违约的实际风险。

　　眼下最急于解决的问题在于，今明两年是一些平台贷款集中偿还的高峰期，但是一些涉及基建类的项目的投资回收周期都在几十年，而一般融资性平台贷款的期限都较短，存在贷款期限和投资收益期限错配的问题。

　　某国有银行风险部负责人指出，这在一定程度上是流动性风险，短期的问题。长期来看，有地方政府财政兜底和项目的长期收益为保障。

　　其次的隐忧是，危机会不会从一个点上突然“发难”？

　　中银国际首席经济学家曹远征对记者表示，此次审计署公布的地方融资平台基本上是3:5:2的分布情况。也就是说，30% 融资平台没有问题，50% 有问题但是问题不大，20% 还本付息无望，这些就可能带来风险。

　　这些付息无望的地方会是哪里？经济学家谢国忠在接受《财经国家周刊》记者采访时表示，中国县一级政府，还有一些二三线城市的还债能力堪忧。这些地方的融资能力有限，债务的流动性较弱。

　　谢国忠表示，目前中国县级政府债务余额与年收入的比率在4 到5 倍是比较普遍的，有些甚至高达10 倍以上。如果是5 倍的债务，按照7% 的利息计算，相当于政府年收入的35% 要用来还息。“在这样情况下，还本就很困难了。因为政府收入还要应付日常的开支。”

　　危机将何时可能爆发？这是第三个地方政府债务隐忧。地方融资平台目前蕴含的风险没有完全暴露出来。

　　“过一两年房价往下走，土地卖不了高价，那时候风险才真正暴露。”中央财经大学教授贺强告诉《财经国家周刊》记者。

　　贺强认为，地方政府之所以有胆量借下这么高额的债务，当初是将卖地收入计算在内的，但此轮房地产调控使卖地创收不那么方便了，也直接造成了目前的债务。今年前5 个月，全国的土地出让收入比去年同期下降了11%，很明显，“土地财政”已经不能填补地方债务的缺口了。

　　这一模式也得到银行内部人士证实。“比如朝阳门有一块地我们觉得非常好，两年之内上市没问题，贷给他5 年，这种预期是好的。但是市场变了，政府不允许卖这块地了，这样就会影响到银行的贷款。”某国有银行公司部负责人说。

　　地方以土地和土地财政收入为抵押，借来大量的贷款，但现在土地财政收入锐减，又需要更多的融资来填补。在资金面宽松时期，融资平台公司贷款“借新还旧”的现象很普遍。但是随着银根收紧，一些地方政府另辟蹊径融资。

　　新债又起

　　为确保保障房顺利开工的发债计划已经提上日程。6 月底，国家发改委下发了利用债券融资支持保障房建设的通知，允许投融资平台公司申请发行企业债券，募集资金优先用于各地保障性住房建设。

　　据住建部测算，今年1000 万套保障房建设所需投资在1.3 万亿到1.4 万亿元之间，其中有8000 多亿元是通过社会机构的投入和保障对象以及所在的企业筹集，剩余5000 多亿元资金，将由中央政府和省级人民政府以及市县政府筹集。今年中央财政的补助超过千亿元，但其余4000 多亿元资金仍将主要依靠地方政府筹集。

　　允许发债来为保障房融资，虽然缓解了资金短缺，但又一轮举债，会不会使已有风险隐忧的地方融资平台公司雪上加霜？

　　有分析人士指出，发债是一种透支未来的行为，其是否违约取决于项目回报率。

　　以公租房、廉租房为代表的保障房项目的投资回报率不是很高，据某券商房地产行业分析师预计，保障房的收益率在5%~8% 左右。以大同市经济建设投资有限责任公司为保障房融资而发行的六年期企业债为例，票面利率达6.5%，这意味部分保障房的收益率无法覆盖发债成本。

　　在房地产的调控政策之下，今年地方财政的卖地收入会有一定程度的下滑，在这种情况下，地方政府还本付息的压力会更大。

　　“发债是透支地方和企业的未来。”某房地产分析人士说。

　　曹远征认为，地方政府资不抵债的情况可能会出现。但那就涉及整个财政问题，涉及财税制度改革的问题，中央和地方在财税问题上的权利划分，核心问题是中国的财税体制改革要加强。

　　“在发债这个问题上，关键是中央对地方政府偿债权限没有一个约束机制，地方政府也没有强烈的偿债责任感。”兴业银行资深经济学家鲁政委指出，举债的制约机制要比较完善才能降低政府的财政风险。

　　该如何防范因保障房而借入的新债的风险？

　　谢国忠告诉《财经国家周刊》记者，如果保障房资金能做到专款专用，不挪作他用就不会产生新的债务危机。中国房价中大部分是土地和税收费用，保障房如果只卖建筑成本的话，还是有盈利的空间，可以保障债务的偿还问题。

　　对再发新债可能出现的风险，中央政府也有所警觉。国家发改委的通知要求，各地发展改革委应加强对发行人募集资金使用方向的引导、监督，保障募集资金的专款专用。要督促发行人落实偿债计划及保障措施，按计划提取偿债基金，进行专户管理，提高资金使用效益，有效防范偿债风险。

　　由于有政府财政的担保，对这一块风险的担忧并不大。“地方发债是地方财政做担保的，跟融资平台不是一个概念，融资平台是以项目收入为保证的。”曹远征说。

　　解决路径

　　从现在开始到2013 年底，10 万多亿元的地方政府性债务，有超过一半陆续偿还。

　　在审计署披露的10.7万亿元地方政府债务中，来自城投公司等地方融资平台的贷款占4.96 万亿元，由于政府对该类贷款不一定有担保责任，而抵押品亦成疑，被视为最大的“计时炸弹”。

　　首当其冲的是银行的坏账率。

　　6 月28 日，评级机构标准普尔表示，中国地方融资平台问题若没有政府介入，内地银行将增加不良贷款率6 个百分点，新增2.5 万亿元坏账。评级机构穆迪也在6 月28 日表示，中国银行业不良贷款(NPL)占总放款的比例，可能会由目前的1% 升至5%。

　　受到地方融资平台近期连爆“延期偿债”消息的影响，银行股板块应声下落，拖累股指出现快速回调。

　　如何偿还债务、化解风险，已经成了当务之急。财政部财科所研究员赵全厚认为，无论是地方债还是地方融资平台的投资项目，部分投资周期长、投资效率较低、财务漏洞较多、投资回报率不高，这使得其难免成为金融系统新坏账的来源。但是地方政府面对“政绩”的压力，又有做的冲动。

　　在这种情况下，赵全厚建议，一方面地方政府应该少上新项目，集中精力搞好水利或者保障房；另一方面，把一些垄断行业放开给民间资本。“引导市场去做，政府少量支持，适度参与。”这样既能减轻债务压力，也能为项目找到可靠的资金来源。

　　面对巨额的还款压力，地方债务重组开始被提上议事日程。

　　谢国忠说，当年处理四大国有银行不良资产的方式或将再度上演。但这一模式是特殊时期的特殊做法，且与市场化操作有距离。

　　“如果仍采取这样非市场的手段来解决地方政府融资平台的不良债务，将是一种倒退的表现。”中国人民大学财政金融学院副院长赵锡军对记者说。

　　商业性的办法又将如何运作？

　　曹远征告诉记者，地方债务重组最好采用商业的办法进行，例如PP(P PublicPrivate Partnership， 公共民营合作制)的方法，引进民营资本，让地方债务与财政脱钩。

　　PPP 是为了完成某些公共项目，在公共机构与民营机构之间达成伙伴关系，签署合同，明确双方的权利和义务以确保这些项目的顺利完成。

　　采用PPP 的模式可以把民营资本引进来，为其找到出路。也可以让地方建设项目有可靠的资金来源。“这样一来，政府财政就不会承担那么多责任了，这应该值得提倡。”曹远征说。

　　有专家认为，这种类似于金蝉脱壳的重组债务模式，取决于两点，一是时间窗口，二是如何避免新的权力寻租场。时间窗口，意味着地方债务违约风险的信号，一旦重组消息释放，将引起市场恐慌或者观望，所以在目前体系尚未出大问题时宜速不宜迟；权力寻租是因为好的项目，其重组估价本身是一场利益重构。

　　

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