中国式垃圾债袭来 高利率高风险考验投资者

　　中国式“垃圾债”袭来

　　中小企业私募债券，可以为中小企业开拓一条市场化的、快速便捷的融资渠道，弥补中国债券市场制度空白，更好地服务实体经济;同时，也为合格投资者提供创新的投资渠道，让他们有机会在追求高收益的同时，锻炼承受高风险的能力

　　从2011年底开始筹备的中小企业私募债券，将进入试点过程。

　　“五一”小长假过后，一些开展中小企业私募债业务相关的证券公司、评级机构等单位，陆续收到了《中小企业私募债券试点办法》(讨论稿)(以下简称“试点办法”)和《证券公司开展中小企业私募债券承销业务试点办法》(征求意见稿)(以下简称“证券公司试点办法”，中小企业私募债业务进入实质性操作阶段。

　　中小企业私募债券，是指非上市中小微企业以非公开方式发行的公司债券，因为其“对实体经济有意义”，一直颇受证监会主席郭树清的重视。重视资本市场对实体经济的作用，也是郭树清上任后出台政策的一贯方针。

　　一种说法认为，中小企业私募债券就是中国版的“垃圾债”，即信用评级在“投资级别”以下的债券，但其实两者并不相同。

　　在高风险和高收益的形式特征上，中小企业私募债券和垃圾债极为相似，但按照证监会投资者保护局相关负责人的说法，中小企业私募债券并不着眼于“高收益、高风险”的形式特征，而是证监会立足于加强对中小微企业的金融服务而研究推出的。

　　被誉为垃圾债之王的美国人迈克尔·米尔肯曾说，“垃圾债帮助一些被旧制度拒之门外的企业家实现了自己伟大的梦想。”希望中小企业私募债的发行，能够真正为中小企业提供帮助。

　　快速、市场化的融资新渠道

　　在市场上，资金永远是一种稀缺资源。正因为这种稀缺，才需要通过市场机制来配置。发行私募债，正是给了中小企业一个通过市场来快速配置资金的机会。

　　“试点办法”中规定了中小企业私募债券发行采取备案制。承销商只需将发行材料报送交易所备案，对经核对形式完备的备案材料，交易所自接受材料之日起10个工作日出具《接受备案通知书》。

　　“此次发行的中小企业私募债券，比起正规的债券、上市等融资渠道在环节上更便利，主要目的就是为那些有厂房有设备有订单，只是缺少流动资金的企业解‘燃眉之急’。” 英大证券研究所所长李大霄在接受《中国新闻周刊》采访时表示。

　　由于中小企业规模小，经营时间短，盈利记录和公司信誉都不明朗，存在较大的经营风险和违约可能，因此在获得银行贷款上，很难和大型企业竞争。

　　缺少融资渠道、又亟需资金的中小企业只好转而向亲友借款，甚至选择民间借贷。

　　北京大学国家发展研究院和阿里巴巴集团在2012年1月联合发布的《2011年沿海三地区小微企业经营与融资现状调研报告》的数据显示，“向亲友借款”和“民间借贷”分别占长三角、珠三角和环渤海地区小微企业2011年融资渠道的47%和23%、34%和7%、31%和13%，而分别只有35%、21%、29%的小微企业能够从银行获得贷款。

　　资金总是向增值更快的地方流动。企业都需要资金，哪些企业能为投资者创造更多价值、带来更多回报，这个企业就能够获得资金，或者说更方便地获得资金。

　　中小企业想要获得资金，只有提供“高回报”。私募债券正是这样的方式。根据“试点办法”，中小企业发行的私募债券可以不受发债规模不超过净资产40%的限制，发行利率则不得高于同期银行贷款利率的3倍。

　　对此，中国人民大学财政金融学院副院长赵锡军接受《中国新闻周刊》采访时认为，参照温州地区民间借贷所谓“高利贷”的利率，可能远比3倍要高，在资金去向不明确、信息不对称的情况下，仍有人愿意冒风险来博取高利。而中小企业发行私募债，借款人所有的信息、信用状况都是应该向投资者说明的，可以避免在民间借贷中的一些由于信息不对称而产生的欺诈的行为，应该不愁没有业务。

　　交通银行首席经济学家连平对《中国新闻周刊》称，从短期来看，中小企业私募债的规模和对资本市场的影响，可能都不会太大。

　　“中小企业规模一般不会太大，此次又是初期推出，应该说不会有很大的量。另外从它募集的方式来看，是私募，不会在市场上公开进行募集”，连平说，“同时因为投资者对于其风险还存在担忧，其信息发布与公开操作有很大不同，所以我觉得不会有太多投资者参与其中。”

　　不过据《中国新闻周刊》了解，目前已经有不少中小企业，开始向相关机构咨询发行私募债券事宜。虽然在“试点办法”中，对私募债券募集说明书中的私募债券信用评级并未强制要求，但在被问及是否有中小企业咨询私募债券评级事宜时，鹏元资信评估有限公司副总裁周远帆明确表示，“有这样的情况”。

　　高利率高风险考验投资者

　　资金配置必然伴随风险配置。强调投资者适当性原则，让投资者自己认识和承受风险，是中小企业私募债券的另一特点。

　　什么样的投资者适合承担高风险，需要设置一些限制条件;有些投资者愿意冒更多的风险来获取一个预期中的高回报，当然这也许不会实现。于是市场就会形成对风险和回报率的不同程度的选择。

　　监管部门也需要在市场上找到愿意冒高风险以博得高回报的投资者，把他们的资金引导到高风险高回报的企业或者项目上去。

　　在“试点办法”中，规定参与私募债券认购和转让的合格机构投资者，为商业银行、证券公司、信托公司和保险公司等;理财产品亦可投资私募债券;企业法人的注册资本不低于1000万元，合伙企业中合伙人认缴出资总额不低于5000万元，实缴出资总额不低于1000万元。

　　对于符合要求的个人投资者，同样允许参与私募债认购。其具体条件是，个人名下的各类证券账户、资金账户、资产管理账户的资产总额不低于人民币500万元，且具有两年以上的证券投资经验。

　　另据“试点办法”，交易所并不对私募债券的投资价值、风险或投资者的收益作出判断;投资者需要自行对因发行人经营与收益的变化引起的投资风险负责;交易所只“为私募债券的信息披露提供服务，并予以规范和管理”。

　　这意味着，是投资者，而非监管部将承担投资中小企业私募债券的最终责任。有债券购买意愿的投资者需要自己会去判断，发债企业行不行，投资风险有多大;如果购买了债券，到期之后企业没有能力偿债，投资者也应该明白，这是他自己的选择。

　　当然，这并不意味着交易所对投资者“撒手不管”。在制度设计上，“试点办法”中规定了包括要求发行人设立偿债保障金专户、限制股息分配、引入多种增信方式、设立风险基金在内的多种方法保护投资者权益。

　　“核心的问题不是企业有没有能力偿债，而是投资者认不认可这个企业、愿不愿意去冒这个风险。再差的企业发债，只要有人愿意去买，而投资者也知道，这个企业很差，可能有很大的风险，他愿意去冒这样的风险，都是可以的。”赵锡军认为。

　　投资者还应该对自己有多大的风险承担能力有一个清楚的判断和自我认知。但是在中小企业私募债券发行的开始阶段，投资者可能没有这个能力去认知，监管部门就有责任提示这样的风险，不仅仅有高回报，同样也有高风险。监管部门要告知风险，并培养投资者承担风险的能力。

　　“投资者应该认识到风险。中小企业私募债考验的正是投资者认识风险的能力。”李大霄对《中国新闻周刊》表示，“中小企业私募债券可以作为投资组合中高风险高收益的部分。”

　　由于并未强制中小企业需对拟发行的私募债券进行信用评级，保证发债人信息披露的真实、完整、及时，以及随后的披露合适、完整，就成了监管部门的重要责任。

　　“将来的问题就会出现在信息披露这个环节。如果发生因为信息披露不完整导致的无法偿债，就要通过法律的程序来解决，这些环节还需要进一步衔接上才行。”赵锡军说。 ★