宽松预期下投资机会与雷区

　　■编者按

　　到年底，无论是国内还是全球，新一轮宽松都已经拉开了序幕。随着国内结构性微调的到来和全球各国降息带来的流动性冲击，宽松重启将使我们的投资重点和方向也发生变化。这期投资周刊，我们将关注宏观货币政策变化下的投资策略转变。

　　微调正式启动局部宽松

　　【宏观转折】

　　一年期央票利率连续两周下调，10月贷款增加5868亿元，同比多增175亿元。在1-9月新增贷款较去年同期减少6000亿元的情况下，进入年末新增贷款开始放松，市场资金成本下降，初步显示出年内罕见的较为宽松的流动性。不少券商分析认为，信贷政策定向宽松和微调的大幕已经拉开，而国内的投资机会也将随之发生转变。

　　实际上，早在11月初，就传出消息指10月最后一周国有四大行开始一改前态纷纷“飙”贷款。有报道称，10月最后两天，四大行银行一举投放900亿元巨量贷款，以致全月新增贷款规模达到2400亿元左右。市场猜测，四大行的突击放贷是获得了监管层的默肯，意味着年底紧缩的货币政策将迎来放松。

　　央行日前发布的三季度货币执行报告中，一改“抑通胀为首要目标”的提法，而是着重点到货币政策将适时适度进行预调微调。货币政策结构性松动再次确定。

　　央行指出，未来将根据经济金融形势和外汇流动的变化情况，综合运用多种货币政策工具组合，保持货币信贷和社会融资规模的合理适度增长。同时，引导金融机构优化信贷结构，保证国家重点在建、续建项目的资金需要，以及重点支持符合产业政策的中小企业和保障性安居等民生工程。

　　交通银行首席经济学家连平分析表示，10月信贷量明显回升，货币市场利率缓步走低，在通胀开启下行周期，经济增速持续放缓，但仍存在局部性和结构性问题的情况下，明年政策环境一定会较今年要宽松些，但应该不会有全面和大规模的刺激经济举措。

　　另一方面，央行同时也指出，未来将继续加强地方融资平台公司贷款、表外业务和房地产金融的风险管理，加强对民间借贷的监测分析，加强系统性风险防范。显然，重点针对中小企业，而并非全面宽松，货币局部宽松已然来临。

　　全球宽松周期或再度到来

　　作为全球最大的经济体之一，欧洲央行最近的降息再度宣告世界经济重新进入流动性宽松时期。目前各国央行已纷纷出手应对全球经济放缓。在未来流动性再度泛滥之时，黄金、石油上周双双再度冲高。全球宽松大幕重启，也将使市场的投资重点开始发生变化。

　　随着欧债危机的逐步恶化，分析师们预计，无论是在发达国家还是新兴市场，未来数月内都将看到进一步的宽松政策出台。“我们预计欧洲央行明年一季度还会继续降息，如果欧洲的债务危机进一步恶化，收益率大幅上扬，甚至有可能在年内就会第二次降息。”瑞银证券投资策略师表示。

　　事实上，除了欧洲，对市场影响更大的美国第三轮量化宽松一直悬在半空，要落未落。在欧洲加息的前一天，美联储议息会议继续维持美国低利率政策不变，美联储货币委员会主席伯南克表示，由于美国经济中期内仍面临多重压力，美联储将延续目前的超宽松货币政策，并视经济形势发展决定是否采取进一步宽松货币政策。有分析师预计，如果经济继续低迷，QE3很有可能在2012年推出。

　　而新兴市场更是一早就开始了启动降息措施以抵抗经济放缓。澳大利亚、罗马尼亚，还有瑞士、土耳其、巴西、俄罗斯、以色列和印度尼西亚都纷纷采取降息应对国内的经济增速放缓。摩根士丹利预计，英国央行也将在明年2月推出规模为500亿英镑的新量化宽松计划。

　　房地产：调控再持续2-3个季度行业将洗牌

　　【投资雷区】

　　日前，前来广州出席中信银行“宏观经济与财富增值高峰论坛”时，国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松表示，当前货币政策“微调”面临着两难的困境：若货币继续紧缩，中小企业将首当其冲大面积受到影响。可是一旦放松，房地产投机又将继续抬头，长期也将削弱实体经济。因此，他预计未来货币政策仍将继续维持审慎稳健的态势，只要货币政策继续紧缩，房地产调控政策坚持实施两三个季度，房地产业将迎来一轮大洗牌。

　　巴曙松表示，到9月份，房地产一个项目周转期需要40-41个月。经调研测算，如果紧缩政策继续坚持2-3个季度不放松，房地产将迎来一轮重大洗牌。“届时，按照高利率借钱给房地产商的人和房地产商都要付出较大的代价。这些贷款和投资于房地产项目的钱会面临重大的损失。我认为这次房地产调控力度会比历次的调控都强，至少十八大召开之前都不会有改变。”

　　他透露，调查中有地产商主动表示，经测试，应该在国庆前后果断调价，由于目前融资成本非常高，降价使得现金流更健康一些，或许是更好的决定。“同时，部分地产商也开始研究如何降价，目前大家都在观望，等政策出来。很多地产商反映，降价要一步减到位，然后咬死了，就这么多，不然若形成了减价预期对他们来说更不利。”

　　巴曙松提醒，如果明年出现房地产真正下跌，现在必须做好准备。“主要给制造业小企业渡过难关，支持真正有困难制造企业，防止资金变相流入房地产企业。”他认为，由于银行的开发贷和按揭贷绝大部分是2008年前放的，银行受到的冲击不会很大，真正影响的是上下游的企业，如钢铁、水泥、汽车等。同时，地方财政去地产化的过程将很痛苦，但他认为这是必须坚持的。

　　民间拆借：年底三角债资金断裂风险加大

　　与此同时，最近我国出口回落较为明显，企业资金状况非常紧张，尤其是长三角和珠三角一带更为明显。今年来，最接近现实融资成本的民间融资利率不断攀升到15%-20%，银行三季度平均贷款利率也超过8%，达到历史新高，这些迹象都反映着市场资金紧张异常。

　　巴曙松认为，如此高的民间拆借利率持续长达10个月的时间，这是历史罕见的。而且如此长时间的高利率很多企业都难以承受。“没有哪个制造业企业实际盈利空间有15%-20%那么高，制造企业借的钱需要1-2个月周转，但若持续10个月，企业将难以承受。”

　　与此同时，大企业资金也非常紧张，固定资产投资回落加快，并体现到拖欠上下游小企业货款上。三季度不少企业的季报看出，预付货款、应收账款拖欠年底同比增长21%。即便工业增长暂时维持，维持起来难度也大，一旦维持不了，应收预付款链条断了，对实业影响非常大。

　　另一方面，大部分的民间拆借资金都流向了高收益的房地产和矿产投机项目，而未来信贷政策对这两个领域将继续从紧。这部分资金损失的风险将更加大，投资于高利贷的贷款人将面临越来高的风险，而流入这一市场的资金也将更为审慎。

　　巴曙松表示，虽然放松担心通胀，但不放松三角债链条断裂风险又会增加。面对这一难题，巴曙松认为，货币政策会适当针对中小企业放松，辅助投资于实业的中小企业。但若信贷不放松、或者没有得到宽松的领域，三角债问题年末出现的冲击很难回避。

　　南方日报记者 黄倩蔚

　　股市：2012年或有一次较大级别行情

　　【投资机会】

　　中金公司一份题为《2012是终点还是起点》的研报指出，当前我国经济处于长周期增长趋势性放缓和短周期总需求紧缩的叠加状态。从长周期看，潜在增长率正处于放缓的开始阶段。从短周期看，外需不振和投资放缓将拖累GDP增长在2012年继续下滑至8.4%。

　　“预计2012年将经历短周期的一个拐点，增长见底后小幅反弹。”中金公司认为，近期通胀回落，增加了宏观政策支持增长的空间，硬着陆风险小。但受制于潜在增长率下降，控通胀的需要将使得经济难以回到过去的高速增长。

　　尽管政策微调的积极信号不时放出，但担忧经济仍然是绕不过去的坎。申银万国表示，政策微调的预期已经在股价上得到很大程度的反映，当市场迟迟看不到政策全面放松，接下来微调的慢出缓出所带来的边际刺激效应必然趋弱。

　　虽然2011年的A股很伤人，一些券商依旧对来年心存希望。申银万国强调，政策较大松动成为2012年最大的变数。鉴于此，2012年全年上证综指核心波动区间为2200-3000点。“相信2012年会有一次较大级别的行情，一方面政策放松的程度更大，另一方面临近换届，转型预期再起。在政策拐点和换届起点的叠加下，股市有望演绎周期股和成长股共振的大行情。”

　　从现在开始，股市可能演绎四段行情：第一阶段：蜜月行情——政策预调微调，市场超跌反弹，周期与主题活跃(2011年10月底以来已开始演绎)；第二阶段：蜜月后的冷淡——政策微调基调不变，对经济担忧加剧，反弹后再次回落(进入第二阶段的信号：经济工作会议，月度工业增加值、PMI数据大幅回落)；第三阶段：共振行情——政策放松力度加大，周期和成长共振，市场指数大幅提升(进入第三阶段的信号：信贷明显放松、房地产明紧暗松、换届明朗、转型预期强化)；第四阶段：约束再次出现——通胀和房价抬头约束政策放松力度。

　　申银万国表示，2012年的战法需把握各阶段股市交易的焦点，等待周期和成长共振的机会，保存实力，伺机而动。在行业配置上，2012年一季度应关注景气仍能逆周期回升的行业：电力设备(尤其是输变电设备和核电)、医药、消费型投资设备；待政策出现较大松动后，应把握周期和成长共振的机会，配置房地产、重卡、工程机械、化工和与转型相关的成长股。

　　黄金：巴黎银行预计冲破2000美元

　　与资本市场的阴跌不同，大宗商品市场在全球性货币宽松的刺激下跌宕起伏，可谓惊心动魄。今年初以来，国际现货黄金飙升约21.43%，最高触及1921美元/盎司，现货白银则犹如过山车一般在26美元/盎司和50美元/盎司之间荡秋千，纽约原油期货亦在75美元/桶至113美元/桶之间宽幅震荡。

　　近期受全球短期通胀下行预期以及欧债危机恶化导致的现金追逐使黄金白银出现回调，分析人士认为，在没有明确通胀信号之前，黄金价格恐难有表现机会。

　　不过，为稳定经济增长，世界主要国家及新兴市场相继降息，新一轮全球宽松正卷土重来，引发长期通胀预期，黄金价格依然看涨。本月初，欧洲、澳大利亚央行双双降息，此前，巴西央行在今年8月和10月曾两次下调基准利率，印尼则于上周将利率下调50个基点至纪录低位6.0%。

　　法国巴黎银行11月18日在最新公布的贵金属报告中对2012年黄金价格预期作出上调。该行将2012年平均金价预期由先前的1950美元/盎司上调至2025美元/盎司，但对于2012年银价预期维持在42.75美元/盎司不变。

　　南方日报记者 高国辉