稳增长真义：稳投资是核心

　　稳投资应当是核心，投资不能回调太快，也不能扩张太快

　　颇为复杂的一年临近尾声，“控通胀”已非难题，“稳增长”再成重点。

　　12月14日，中央经济工作会议闭幕后发布的会议通报显示，2012年宏观政策在“稳中求进”的总基调下，延续积极的财政政策和稳健的货币政策不变。一大显著变化是宏观调控目标次序发生变化，“稳增长”取代“控通胀”成为首要任务。

　　12月15日出席“《财经》年会2012：预测与战略”的中国人民银行行长周小川表示，要牢牢把握中央经济工作会议的几个重点问题：扩大内需是中国现阶段也是明年经济工作的战略基点，发展实体经济是经济工作的坚实基础，加强改革创新是经济工作和经济发展的强大动力，保障和改善民生是经济工作的一个根本目的。

　　此次中央经济工作会议对当下经济形势的研判和政策基调，并未超出经济界人士预期。11月底，中国人民大学经济学院副院长刘元春即在一份研究报告中建议，2012年的工作重点应从控通胀转移到稳增长、控风险与调结构之上，但不宜出台大规模的投资计划，而应启动内需补外需、投资补消费的政策调整，稳投资应当是工作核心。

　　由于外部环境动荡不定、国内房地产投资下滑，2012年中国经济将会进一步下行。瑞银集团中国经济研究主管汪涛在《财经》年会上表示，经济增长会下行，但不会硬着陆，短期内政府有政策空间，可以把信贷稍微扩大一些，增加财政支出，财政赤字亦可稍微扩大一点，将更多资金投入社会保障事业、公共服务设施。

　　市场上一度出现政策放松及流动性改善的愿望落空。而针对中央经济工作会议前夕央行下调存款准备金率，全国人大财政经济委员会副主任委员吴晓灵12月15日在《财经》年会期间表示，这并不意味着央行货币政策的全面放松或转向。

　　宏调目标调整

　　“从数据来看，这几个月CPI节节下降，11月份下降至4.2%。因此有人认为通货膨胀过去了，无需再控制，我不这么认为。”在中央经济工作会议结束后，发改委系统一位不愿意透露姓名的专家表示。

　　居民消费价格指数CPI，综合反映居民购买的生活消费品和服务价格水平的变动情况，它是衡量通货膨胀的一大核心指标。在过去的一年里，控通胀一直是宏观调控的首要任务。从最新的统计数据看，CPI仍处高位，但上涨势头已被遏制。

　　2010年底开始，CPI涨幅由4.6%一路上扬，到2011年7月达到本年度最高点6.5%。此后维持小幅度下滑，8月之后的三个月分别上涨了6.2%、6.1%、5.5%。12月9日，国家统计局公布了上月CPI上涨数据——4.2%，回落幅度之大超出一些研究机构的预判。

　　瑞穗证券亚洲首席经济学家沈建光对通胀形势的判断，有别于市场普遍乐观的情绪。“主要有三点原因：一是欧美量化放松，全球流动性将更为宽松；二是刘易斯拐点出现以后，劳动力成本上涨已具有趋势性特征；三是国内货币政策也会进一步松动，经济软着陆。”在一份给投资者的报告中，沈建光预计明年通胀平均水平或为4.1%。

　　在过去一年里，中央银行不断拧紧货币“龙头”、发改委出台“限价令”等举措，有效地控制通胀抬头。业界专家认为，在通胀形势缓和之际，物价上涨的因素和动力仍在，应警惕物价的再度上涨。

　　多位接受《财经》记者采访的人士虽对明年通胀形势判断不同，但对明年经济增长下滑的担忧却高度一致：2012年中国经济将面临更为复杂的形势，外部环境恶化，特别是欧洲深陷债务危机、美国经济复苏乏力，出口增长下滑已成定局；国内受房地产等行业投资下滑冲击，经济下行力量强劲。

　　在内外双重压力下，官方和民间研究机构的“稳增长”建议最终被决策层接纳。

　　早在一年前中央提出要“防通胀，调结构，保增长”，一年以后经济形势已发生逆转，调控目标转变为“稳增长、控物价、调结构”，政策重心转向稳增长。

　　国家发改委旗下智囊机构国家信息中心对今年GDP增速预测是9.3%，明年是8.7%。国家发改委宏观经济研究院是另一重要智囊机构，该院副院长陈东琪11月下旬预测2012年经济增长率约为8.3%。

　　中央财经领导小组办公室副主任杨伟民12月15日在《财经》年会上表示，2011年中国经济增长一个显著特点是从政策刺激向自主增长转变。他认为2009年中国实现9.2%增长主要是靠政策刺激，2010年10.4%的增长速度在相当程度上也是靠政策刺激。而2011年前三季度增长速度为9.4%，虽然略低了些，但这主要是在居民、企业以及政府正常需求基础之上取得的，是一个代价更小、自主增长的速度。

　　对于当前经济增速放缓、投资下滑，上述专家认为，这未必是坏事，可为调结构提供机会。

　　稳增长、调结构、控通胀是宏观调控的三大目标，但在改革开放以来的几轮宏观调控中，调控目标实际仅有两项——或为稳增长或为控通胀，调结构一直被忽视。此前多轮宏观调控为了保增长而放弃调结构，2010年开始的新一轮宏观调控首要任务是控通胀，调结构实际收效甚微。

　　杨伟民提醒，在实施“十二五”规划中需要注意经济结构调整缓慢，投资与消费失衡的问题。从需求来看，受物价、收入、房地产和消费政策逐步退出影响，社会生活零售总额扣除价格因素之后只有12%左右，增长并不是很快，说明消费拉动增长的动力还需要进一步推进。同时，投资的增速仍然较快，尽管在货币比较紧的环境下，投资增速仍高达24.9%，投资与消费失衡的问题难度在加大。

　　投资率和消费率是衡量投资与消费关系的统计指标，一般认为，投资率过高易导致能源资源紧张，易发生通货膨胀；消费率偏低，会使投资失去需求支撑，易导致生产过剩。但长期以来，国内一直存在投资率偏高、消费率偏低的结构性问题。2005年，投资率为41.6%，到2010年已上升到48.6%；消费率在2005年是52.9%，到2010年已下降到47.4%。

　　国家发改委宏观经济研究院投资所所长张长春表示，宏观经济政策就是相机抉择，一旦经济增长下滑到不可接受的水平(比如7.5%左右时)，便会采取短期应对危机的政策，最为现实的选择还是增加投资。

　　在张长春看来，寄希望于鼓励消费来应对短期经济较大幅度的下滑，理论上不可行，现实条件也不具备。“十一五”期间特别是应对次贷危机时，在扩大消费方面采取了几乎所有能动用的政策，如完善社保体系、建立最低工资制度、鼓励家电汽车摩托车下乡、发放各种消费卷等，力度不可谓不大，但此间消费率不仅未上升，反呈下降之势。

　　业内专家同时提醒，目前经济放缓属于正常的回调，不宜出台大规模的投资计划。

　　投资似冷仍热

　　2008年底，为应对国际金融危机，中国出台了4万亿经济刺激计划，铁路、公路、水利等基础设施成为主要的资金投放地。但在2010年经济刺激计划退出后，基础设施投资开始放缓，并成为拉动投资下行的一大重要力量。

　　今年12月9日，国家统计局公布的固定资产投资数据印证了这一判断。根据国家统计局通报，今年1月至11月全国固定资产投资(不含农户)完成269452亿元，同比增长24.5%，增速较1月－10月回落0.4个百分点，其中，11月当月增长21.2%。从环比看，11月固定资产投资(不含农户)下降0.19%。

　　下滑幅度最大的是铁路投资。12月15日铁道部统计中心提供的数据显示，前11个月完成固定资产投资4916.5亿元，其中基本建设投资完成3963.2亿元，比上年同期减少了28.4%和34.7%。据悉，因今年货币政策从紧，铁路行业个别项目因资金紧张曾出现停工。一位接近国家发改委人士透露，更大的影响来自“7·23”动车追尾事故，8月后国家发改委不再审批新的铁路项目。

　　公路和水路等交通固定资产投资也在10月首次出现月度负增长，建设投资明显放缓。房地产依旧保持着高速增长，不过从单月来看，房地产投资亦在下滑，并成为主导投资放缓的另一股力量。

　　今年前11个月，全国房地产开发投资55483亿元，同比增长29.9%。11月当月全国房地产开发投资增长20.1%。住宅投资39857亿元，增长32.8%。全国商品房销售面积89594万平方米，增长8.5%，其中11月当月下降1.7%。住宅销售面积79639万平方米，增长7.5%。全国商品房销售额49047亿元，增长16%，其中11月当月下降1.2%。

　　华远地产股份有限公司董事长任志强认为，从调控角度来看，2011年情况不会太差，因为销售面积在增长，销售金额也在增长。他同时表达了对投资增长下滑的担忧，认为目前已从36%跌至不到30%，12月份预计在27%左右，2012年下降会加剧，下降5%左右。

　　基础设施、制造业、房地产业三大领域投资占固定资产投资80%以上，而投资又是拉动经济增长的最大动力，投资增速波动对国内经济影响甚广。

　　国家统计局公布的固定资产投资增速是名义增速，剔除固定资产投资价格指数(按季度公布，2011年前三季度为6.8%)后，前三季度实际增速略高于17%，低于历史同期(2003年至2010年前三季度)平均值8.1个百分点。部分人士据此认为投资增速太慢，为此呼吁2012年要“保增长”。

　　国家信息中心的徐策博士长期关注固定资产投资运行，他认为投资延续了稳步放缓的态势，符合政策预期，但从合宜的增速、投资效果以及投资结构等维度看，投资仍然偏快。

　　徐策比较了过去十多年国内投资增长情况，通过测算发现固定资产投资实际增长14%－16%是合宜的增速区间，目前超过17%的实际增速仍然偏快；从投资效果来看，投资对就业的拉动效应正在放缓。

　　同时，投资增长过快带来环境污染和资源消耗压力。今年前十个月，六大高耗能行业投资呈现持续反弹的态势，累计同比增长18.3%，较去年同期加快4.3个百分点，占全部投资的13.5%，较年初上升0.9个百分点。这反映2011年以来，投资结构趋于重化，高耗能行业增加值持续保持高位，节能减排形势严峻，经济结构调整任务艰巨。

　　2008年国家出台4万亿经济刺激计划，带动了地方18万亿元的投资，进而投资进入快速上涨周期，到2009年三季度达到顶峰。“2009年三季度后，投资上升非常快，由于之前缺乏项目储备，出现有钱无项目状况，一旦拿到项目，不评审就上马，很快国家发改委意识到这个问题。”一位接近发改委人士透露。

　　2009年底，国家便出台政策严防投资增长过快，以避免重复建设和产能过剩等问题的出现。此后投资步入调整期，2010年投资稳步放缓，2011年延续这一趋势。在多位研究人员看来，这是政策主动调整的结果，应冷静看待投资下滑。

　　增长的周期性支持力

　　两年前，央行的货币政策开始紧缩，2010年积极财政政策退出，为何投资仍然能快速增长？货币供应量与投资增长为何出现背离？

　　徐策认为，2011年投资增速较快，物价上涨是一重要原因。在2011年前11个月固定资产投资增长24.5%中，人工费用、材料费用、安装费等物价上涨因素贡献了5个－6个百分点，导致名义投资增速较快。

　　另一个更重要的原因是社会融资总量快速增加。周小川在《财经》年会上明确表示，央行已不再把每年的年度新增贷款总规模当做一个最重要的指标。因为社会融资里包括了股票融资、债券融资、保险理赔、商业票据、信托、委托、金融租赁等等。社会融资越来越多元化，金融市场深化和金融工具发展，使得银行贷款占的比重越来越小，只看贷款总规模，恐怕已经不全面。

　　事实上，民间金融已经成为支撑投资快速增长的重要力量。由于现行的广义货币供应量M2统计中，民间金融并未被纳入，所以出现M2增速快速下降(10月M2增速为12.8%)，而投资速度仍然很快的现象。

　　对于难以把握的民间金融活动，12月15日在《财经》年会上，招商银行行长马蔚华表示，应出台民间借贷法律规范，使之真正成为银行之外的补充方式。

　　在投资调控中，信贷虽然不及行政审批、项目清理等手段见效快、影响大，但亦是一个不可忽视的调控手段。从信贷角度观察，2012年投资将会受到货币政策依旧从紧、资金面紧张的影响，抑制部分投资增长。

　　2012年M2增速将回归常态，即在GDP增速和CPI涨幅之和基础上增加2个－3个百分点，将低于2009年17%和2010年16%的调控目标，资金面仍然紧张。不过，刚刚召开的中央经济工作会议也指出，在建续建的基础设施项目、保障房、中小企业等有望获得更为宽松的资金支持。

　　一些学者预计，2012年名义投资在20%左右，低于2011年4个百分点，实际增速将会回落到14%-16%这个合宜的区间。而影响投资下滑的主要因素是出口下降和房地产调控政策。由于欧债危机蔓延，外部环境恶化，出口面临下降。由于制造业投资中与出口相关的行业众多，势必会带来产能过剩，投资下滑。由于制造业在固定资产中占据约四成的比重，由此带来的影响不容小觑。

　　占固定资产投资25%左右的房地产业亦有下行风险。2012年保障性住房建设规模，预计600万－800万套。同时，商品性住房调控政策不会放松，房地产及相关行业投资有可能出现实质性减速。

　　但总体来看，多位受访专家认为2012年投资不会过度下滑，经济增长也会平稳收尾。

　　一位不愿具名的专家说，中国的经济周期与政府换届也存在一定联系。五年规划第二年(年份逢2、7)党代会召开，重要发展思路和人事调整落定；第三年(年份逢3、8)是政府换届，新官上任发展势头强劲；第四年(年份逢4、9)往往会因为前三年势头太猛，以收为主，同时面临五年规划评估，环境污染、资源浪费问题会被重视；最后一年(年份逢5、0)属于总结性年份，平稳为主。

　　有研究表明，五年规划第一年投资增速平稳，第二年是项目投资高峰期，第三年投资规模达到顶峰，第四年会大幅回落，第五年增速再度平稳。从“六五”到“十一五”的经验看，一个五年规划中各年的平均投资增速分别为17.30%、24.08%、28.48%、18.83%、19.78%，恰好印证这一投资波动规律。

　　【作者：《财经》记者 翁仕友 】