兴业证券 卢燕津 贾潇君 张忆东

　　中国人口普查数据显示老龄化程度低于抽样调查的结果，但城镇化率则显著高于抽样调查结果，这一人口结构的变化使得中国经济发展模式面临转型的压力。韩国是较为成功的经历了刘易斯拐点并摆脱了“中等收入陷阱”的经济体。我们希望通过分析韩国的经验而得到中国产业升级过程可能遇到的问题以及可能从中获益的行业。

　　低附加值行业会萎缩

　　韩国在上世纪80年代中后期步入刘易斯拐点阶段。具体表现在农业就业人口占比在经历了快速下滑之后逐渐趋稳，显示出劳动力的快速转移阶段已基本结束，同时制造业就业在总就业人口中占比也开始筑顶，意味着制造业对劳动力需求的迅速上升阶段也告一段落。与之相伴随的是失业率的快速下降与通货膨胀的上升，其后的主要原因也是劳动力短缺所导致的工资上升。

　　中国当前的高端劳动力供给比例已经和上世纪80年代末的韩国相仿。我们认为中国整体的人口红利释放将逐步接近尾声。然而，从结构上来看，中国的劳动力供给不足问题当前主要体现在教育程度较低的劳动力市场。而另一方面，受教育程度较高的劳动力市场则面临着供给过剩的问题。这与韩国在上世纪80年代中期所面临的劳动力结构性问题非常类似。从劳动力供给的比例上来看，中国当前劳动力市场求职人员中具有高中以上文化的比例超过3/4，大专以上文化的比例接近1/3，而具有本科学历的求职人员超过10%。而上世纪80年代后期的韩国，具有高中以上文化的劳动人员比例大约在1/2左右，大学以上学历的劳动者占比约10%，与中国当前水平相当。

　　从供需平衡角度看，2008年金融危机期间中国整体劳动力供给-需求比有所上升，但之后中低端劳动力市场的需求复苏，供需状况再次趋于紧张。而反观高端劳动力市场，尤其是大学本科教育程度以上的劳动力对比韩国上世纪80年代中期，也曾经出现过类似的低端劳动力供给偏紧，而高教育人群失业率高企的局面。究其原因，主要是中国当前和上世纪80年代初期的韩国一样，产业结构偏重于劳动密集的低端产业，而对于高知识劳动者的需求不足。

　　虽然在刘易斯拐点之后，制造业在韩国GDP中的占比只出现了小幅下滑。但是劳动力要素价格的上升对韩国的工业结构造成了较为明显的影响。从细分行业来看，低附加值的行业出现了萎缩，如采矿业和服装制造业。

　　韩国的出口产品结构也反映出这一趋势。劳动密集型产品（鞋）出口出现了明显的回落，说明该行业在国际市场上已经逐渐失去竞争力。同样，普通工业制成品在韩国出口中的占比也出现了趋势性下滑。其中一个原因是劳动力成本上升对该行业的竞争力造成了冲击。

　　劳动力供给拐点出现的初期的确会对各个行业企业盈利产生挤压。尤其是对原本依赖廉价劳动力成本发展的出口导向型国家来说，由于在拐点出现前其制造业中占比较大的是低端的劳动密集型制造业，这种挤压在劳动力拐点出现的初期对制造业的伤害尤为明显。

　　人口拐点倒逼制造业升级

　　然而，对于仍处于价值链条较低位置的国家来说，劳动力成本上升会加速企业进行转型的动力。劳动力成本上升使得行业之间的相对盈利能力出现变化，从事高附加值行业、以及资本投入所带来的回报率变得更具吸引力，这提供了企业转型的内生动力。

　　刘易斯拐点之后，韩国能有效提高劳动生产率或有创新能力的行业还是出现了扩张，如运输设备以及电子设备制造业。从服务业的细分行业来看，建筑业，房地产业与金融服务业实现了明显的增长。电子行业，机械与运输设备的出口则明显上升，反映了韩国成功的完成了产业升级。

　　从中国当前的情况来看，自2010 年下半年开始，中国对于机床设备的进口就呈现井喷式的上升，期间中国超越美国成为日本海外机床订单的第一大来源国，而制造业固定资产投资的比重也从前期的不到30% 上升至35%。这些迹象都表明，中国也正在经历韩国80 年代末的人口拐点倒逼制造业升级阶段。

　　转型初期，产业升级空间不大的行业在盈利能力上具有优势。由于数据的缺失，我们无法对90 年之韩国细分行业的盈利数据进行分析。然而，如果我们将1990年企业销售利润率筑底后至1995年期间分为两个阶段，即1990-1992年为转型初期，1993-1995年为转型后期来观察，可以发现企业盈利水平具有较为明显的结构性特征。在转型初期，盈利能力方面具有优势的行业包括：非金属矿产品、木制品、橡胶塑料、印刷出版和造纸，其中大多数是附加值较低的劳动密集型行业。

　　转型后期，产业升级带来的产品附加值上升，使得高端制造业盈利能力的优势开始显现。在1993-1995年期期间，前期具有较大产业升级空间的行业出现了较快的增长，其盈利能力也开始脱颖而出。这一阶段，前期设备和技术投入所带来的产品附加值提升的优势开始进一步显现。计算机、通讯及办公设备、机电、造船业、以及以浦项制铁为代表的高端钢铁生产企业的盈利能力开始显著加速。产业升级的效果开始显现。（值得注意的是，机电、造船业在1990-1992年期间的盈利水平较其它行业也处于较高的水平，这可能是与这些行业产品附加值较高的特点相关。）