■ 特约观察员 余赤平

　　美国次贷危机引发的全球金融危机已过去近3年。虽然，金融危机的始作俑者美国的经济复苏艰难，但是美国股市却持续上升。道琼斯指数从2009年3月份见底以后，一直在攀升，已经爬升到了12560点，快接近2008年金融危机发生前的13000点水平。

　　相反，中国经济虽率先复苏，但A股市场却走势疲软，其中原因引起投资者普遍关注。如果说美国金融危机是美国经济的一次病毒性感冒的话，中国经济却承接了美国感冒引发的持续发烧和头痛。

　　金融危机爆发后，美联储量采取了最宽松的货币政策。先是把美联储基准利率调到0-0.25%这样的历史超低记录，接着又投入数以万亿计的资金挽救金融机构和房地产市场，随后又实施第二次量化宽松政策。导致美国金融市场的流动性极为充足。在利息长期为零的情况下，华尔街有足够的理由重估美国股票市场的价值并展开大规模的投入。首先是逃避金融危机风险的货币市场的大量资金重新进入股市；其次，大量的金融机构、特别是一些大型的对冲基金重新进入股票市场，利用杠杆效大量购买股票，再次，美元的持续贬值，石油和大宗商品价格持续高涨推高了资源类股票，同时也促进了美国重要的制造业发展。道指权证市值大的公司如XOM、Inernatinal Paper、Caterpillar、IBM、MMM、英特尔等著名的蓝筹股公司最近三年有2-5倍的涨幅。这是一轮罕见的蓝筹股牛市。

　　2009年初为了应对危机，中国金融机构投放的货币达到天量，造成了随后的房地产市场暴涨。政府很快就意识到了这个问题，并且从2010年初开始进行宏观调控，例如，各级政府出台限的房地产购政策，就抑制了房价的持续飙升。但是，由于美联储持续的低利率政策，造成美元持续大幅贬值，迅速推高了资源类产品的价格。中国作为主要低端产品制造国家，不可避免的承受着美元贬值导致的输入性通胀。

　　为了抑制居高不下的通货膨胀，央行从去年开始，已经连续11次调高央行的存款准备金率，连续4次调高了央行的存款基准利率，这对稳定物价起到了一定作用，同时也使得金融企业和房地产市场受到了抑制，金融类股票和房地产股票受到了较大影响，而这两大板块在中国股市的权证份量大，因此也导致A股一直出现疲软的状态。与此同时，银行的存款准备金持续上调影响了中小银行的信贷能力，使得中小企业融资环境恶化。同期民营市场的资金利率持续上涨，让大批的中小企业因为融资成本过高而利润下降。结果也反过来影响股票市场中小板快的盈利能力，造成中小板块的股票持续大幅下跌。

　　众所周知，美国的量化宽松政策就是印钞票。如果其印的钞票只给自己用，美国的通货膨胀早就飞上了天。但是，发展中国家还都想挣美国人的钱。美国人把大部分低附加值的日用品让给发展中国家去制造，他们自己只制造钞票让发展中国家去挣。发展中国家挣的美钞又以购买国债或者公司债券的方式借给美国人用。因此，美国的贸易赤字一直持续增加。美国人虽然指责中国出口顺差，但是，他们骨子里希望别人挣他的钱。毕竟印钞票比制造服装、鞋帽和家用电器容易，既没有大量的能源消耗，也没有污染。中国为了保持对外贸易的价格优势和防止热钱大规模流入，即便国内通胀持续高压，央行一直不敢大幅提高存款利率。为了缓和输入通胀，央行还让人民币渐进升值，同时不停的提高商业银行的存款准备金以对冲美元储备导致的基础货币投放。

　　目前，美联储面临的是美国房地产市场长期低迷，就业情况一直不见明显的好转，对外贸易赤字和联邦财政赤字都高达天文数字。在这种情况下，美联储绝对不敢调高利息。在美国债务到达了最高限额的情况下，美国唯一的办法就是让美元贬值，减少所欠的世界各国美元持有者的债务。因此，美联储现在选择是宁可要通胀，也不要紧缩，宁可美元贬值也要增加出口。在这种情况下，中国的宏观经济调控处于两难的处境。股市的持续低迷正是这种两难处境的反映。

　　5月以来，国际市场的黄金白银和石油的价格出现大幅下降，这让我们看到了一些转机。因为，大宗商品和贵重金属的价格下降，必然导致美元指数回升。从而减缓了人民币升值的压力，也减缓了输入性通胀的压力。四月份中国的PPI和CPI数据也开始出现了见顶回调的迹象。目前，美国为了继续发行债券，可能会打压贵金属和石油的价格，提振美元指数。如果美元指数持续向上反弹一段，会缓解上述的两难压力，股市也可能会有一次强劲的反弹机会，银行地产煤炭水泥有望走出一波强劲的反弹行情。

　　（作者为北京富盛天润投资管理公司总裁）

　　（责任编辑：林秀敏）