每经记者 胡群 发自北京

　　5月30日，央行货币研究局原副局长景学成在一次关于中国外汇储备的讨论会上抛出了“中国陷入了美元化陷阱”的观点，称中国的货币供应量是为弥补美国财政赤字而发行的，央行发行货币不是为了对付国内通胀，而是支撑了美国的QE2，在为美国及全球经济复苏努力。

　　 昨日（5月31日），《每日经济新闻》记者就此对景学成进行了独家专访。

　　“美元化”的货币政策

　　 “我们现在为吸收3万亿美元外汇储备，发了21万多亿人民币。这不是靠物资发的，不是靠有多少钢铁库存，有多少汽车、电视机自行车而发行的。就是靠对冲美元发行人民币外汇占款来发行中央银行基础货币。我们的货币发行机制被极大扭曲了。所以中国（的货币政策）不是对付国内的内生通货膨胀，而是对付美元涌入带来的输入通货膨胀。”对于之前的言论，景学成指出，虽然有些学者认为美国为全球经济复苏作了很大贡献，但中国购买巨量的美国国债，这在美国市场上起着和QE2同样的作用，中国为美国及全球经济已经做了而且仍在继续做着巨大的贡献。但是这些不但没有得到美国人的认可，也未得到中国经济学者的认可。罔顾事实，一方面美国仍在逼迫人民币升值，一方面国内一些经济学者认为巨量的外汇储备风险正在加大，似乎已成为中国经济转型的负担却无任何有实质性的解决动作。揭示出并认识到中国人民银行这个逆向的、被动的、却是具有大国全球平衡作用的货币发行机制是具有大意义的。

　　 “2008年的金融危机，让曾经把以利率传导为主的货币政策用到极致的美国不得不最终诉诸量化宽松政策，中国近几年为什么要大量发行货币呢？”景学成说道，“很大程度上是用外汇储备购买美国国债、‘两房’债券和一些企业债，外汇储备还能投资什么呢？”

　　 景学成指出，一方面外汇通过贸易顺差、对外直接投资及热钱涌入国内，为了对冲美元，中国央行发行了大量的基础货币，直接给其货币政策自主性带来了压力，加剧了导致通胀。另方面，中国巨额的外汇储备又通过重新购买美国的国债和金融产品，直接增加了对美国的货币供给，间接支持并参与了美国的量化宽松的货币政策。

　　 “近10年来，我国的货币政策是被动的‘倒逼机制’，而这一机制形成的主要原因就是发行大量基础货币对冲外汇占款，（主要是）对冲美元，从而累积形成了巨额的外汇储备。这些外汇储备又被用来购买了大量的美国国债，美国又在国内用这些国债弥补其财政赤字。这样，我国的基础货币发行实际上与美国的量化宽松政策起到了异曲同工的效果。因此，从这个循环可以看出，我国的货币发行是围绕美元的被动发行的 ‘美元化’货币政策。有人建议‘卡住增量，用好存量’，但目前外汇储备增量是没法卡住的，放缓还是有可能的。”景学成认为，“可行的提法应该是‘减缓增量，搞活存量’”

　　 景学成认为，如果要打破“美元化”怪圈，主要可以通过两种手段。第一，人民币国际化。第二，外汇储备运用的多元化。但是，我们在美资产的多元化运用也存在一个“难处”：中国的巨额外汇储备购买美国国债，既阻止了美元的贬值，支持了美元体制，又支持了美国经济的复苏和发展。相反，中国又不得不继续持有或者购买美国债券，如果不大量持续购买的话，就会造成美元的贬值，资产规模大幅度缩水，甚至可能造成长期利率上升，又会引发新的一轮“中国责任论”，因此，中国持有的巨额外汇储备自身成为了中美关系的“人质”,是两国就中美关系协调的一个关键。

　　债转股或是解决之道

　　 巨额的外汇储备在这种两难的情况下，如何规避风险？景学成提出了债权转股权的方案建议。

　　 他说，早在2009年10月份他参与发起的民间智库 “和谐战略研究联盟”提出来这个建议，得到高层领导的重视。探讨化解我国在美资产安全问题非常紧迫，针对如此巨额的债务，在债务危机深化的情况下，不能排除美国未来可能采取通过发行货币，利用通胀将外债消化，或者甚至通过“货币整理”，比如按100:1发行新的美元货币缩小债务，这将使我国蒙受巨额损失。

　　 中国在美资产的“债转股”能否成为促进外汇储备的多元化管理，提高外汇储备收益水平的手段？即，将持有的大量美国国债转为包括金融企业在内的美国企业公司的股权。美国国债债转股可以主动解决推进外汇储备多元化运用结构，灵活地转换金融资产。通过债转股进行投资的领域巨大。首先，从美国金融资产来看，纽约联储购 买 的MBS（Mortgage-BackedSecurity,抵押支持债券或者抵押贷款证券化），财政部持有的花旗，GM，AIG等。其次，较美国国债的低收益率，过去50年来，美国公司的利润率大体在5.5%~7.5%之间。平均约为6.5%左右。2005年之后逐渐达到8.5%。用净收入与销售额之比衡量的美国前500大企业平均利润率可达13%。按过去10年平均水平保守估计，美国长期国债与投资级公司债间的收益率差约为4个百分点，与公司平均利润率（股权投资收益率）间的差约为2个百分点。最后，产业投资的空间较大。比如说，生物技术（生物基础研究，生物医药，生物能源，环保和安全生物技术）的投资大，收益率高，潜力大。

　　 但景学成同时指出，债转股设想并不是化解我国在美资产安全的唯一途径，而且即使以股权方式持有美国资产，如转为持有美国金融机构股份和购买工商企业的股票等，依然面临着因资产价格下跌带来的贬值风险，但从长期看，这种风险可以通过购买指数基金来降低。

　　 “在国际金融市场中，中美经济不平衡，我们除了进行经济结构调整外，更要加强外汇管理制度，以及对热钱的管理和引导。外汇储备中美元化是在较长时间内完成的，去美元化也有一个过程，需要时间，目前所有的思路都已提出，关键在于落实。现在的研究人员缺少给决策层的具体解决方案。这需要政界、学界、企业界多作思考和探索，尤其是对债转股方面研究的思考和支持。”景学成最后强调。