在博弘数君总经理刘宏看来，定向增发是目前A股市场最好的投资机会之一。日前接受第一财经日报《财商》记者专访时他表示，只要折价发行的机制存在，定增的赚钱效应就不会消失。

　　定增机会将长期存在

　　《财商》：你怎么看定向增发的投资机会？

　　刘宏：定向增发是中国的特有机会。

　　按照历史数据，A股定向增发的项目中有七成都是赚钱的，这说明定增赚钱是个大概率事件。

　　再深入一步讲，为什么定增更有机会？首先定增是折价发行，2006年到2010年一季度的平均折价率为20%；第二是再融资带来的成长性，通俗地说，就是钱砸出来的成长性。定增给上市公司带来新增资本，这些新增资本投资于项目当中，会带来公司的成长性。第三，就是市场波动可能给这部分股票带来的股价上涨的收益。这也是定向增发产品收益的三块来源。

　　另外，这些股票已经有人主动管理过了。因为这些要进行定向增发的公司首先要通过发审委过会，坏的公司和不符合国家产业规划的公司很难通过筛选。

　　《财商》：参与定向增发的机构越来越多，是否会挤压定向增发的收益？

　　刘宏：和其他生意一样，新进入者的增多，会直接导致整体收益率下降。但也没有必要过于担忧，只要折价发行的机制存在，定向增发的赚钱效应就会存在。

　　虽然参与定增的资金（需求）在增多，但定增项目（供给）也在增加，今年公告了的定增发行规模已经有4000亿元了。

　　另外，最基本的折扣还是会有。在定增市场，它有12个月的锁定期，折价是对流动性丧失的补偿。

　　大家比较关心的是以后会维持多大的折扣。可以用套利思路来思考。比如一只股票的发行日收盘价是10元，定增价格是7元。假设这只股票是可以融券借到的，我用7元/股参与定向增发，同时利用融券将它在二级市场10元卖掉，这样这只股票净赚3元钱，这是个套利，并且无风险。但在市场竞争机制作用下，这个套利利差会慢慢消失，直到市场均衡。

　　什么价格是均衡，一定是融券的成本。而因为融券的成本是10%，所以定增最低的折扣只能是九折。

　　另外，定增的锁定期限是1年，而融券的期限是半年，所以如果要增加融券的时间又要增加成本，假设成本是5个点，那成本就变成10%+5%=15%，对应的定增价格是八五折。

　　不过，由于目前能融券的股票非常少，如果你想融券的股票不在可融券的名单中，那就需要券商增加你需要的个股，又需要增加成本，假设是5个点，那么成本变成10%+5%+5%=20%，相对应的定增折扣也变成了八折。

　　所以说八折是一种均衡状态。而八折其实刚好就是之前两年的平均水平，虽然在一些特定的情况下，可能折扣会更少，但从整体上讲，定增折扣进一步缩小的空间已经很小了。

　　四类定增不参与

　　《财商》：能介绍下你们的投资策略吗？

　　刘宏：我们实际上是用类指数化的方式投资定向增发。

　　为什么不投资单只股票的定向增发呢？按照历史数据，依然有三成的定向增发是亏钱的，所以投资单只股票的风险仍然存在，对我们来说，追求的是分散风险，所以采用被动化的指数管理。

　　所以我们先定义了自己的定增指数。所有A股市场上向非特定对象发行定向增发并且未到解禁期的上市公司都是该指数的成份股，增发股份锁定期满后的第一个交易日该成份股就会被剔除；同时我们以向非特定对象发行的股票总量作为成份股的权重。截至5月31日，该指数包括珠海中富（000659.SZ）、华鲁恒生（600426.SH）、长航油运（600087.SH）、华联股份（000882.SZ）等63只成份股。

　　指数化投资的特点就是完全被动的投资。当然我们是类指数化的操作，以指数投资为基础，再加上人为的筛选。

　　《财商》：筛选有无特定规则？

　　刘宏：指数中的成份股我们并非全都参与，不参与的公司我们有四个原则：第一是周期逆匹配的，主要是针对一些周期性的行业。由于参与定向增发有12个月的锁定期，持股周期是买入后的一年，而周期性行业的景气循环（低迷—复苏—高涨—衰落）都是可以观察的。比如你买入一只高涨期的个股，它估值肯定很高，打个折后还是高，而一年之后你卖出时它已经到了衰落期，价格又十分低。

　　第二，有的上市公司的投向不是从事主营业务，我们也剔除，比如房地产公司如果募集资金是做化工项目的剔除。

　　第三，是募集资金拿来做科研的剔除。

　　第四，主承销商对于项目如果言语含糊或者是颇有微词，我们也剔除。

　　除了这四种项目之外，其他项目我们都会参与，当然前提是我们的主基金有足够的现金参与新项目。

　　《财商》：在市场特别低迷的时候，是否会减少参与的项目？

　　刘宏：类指数化产品的特点就是低风险和中档收益。严格按照产品设计操作才是这类产品的价值所在。

　　择时是由投资者自己来做的，如果他觉得现在点位挺高的，就可以选择不投。

　　《财商》：解禁之后如果股价低于增发价格，你们会否卖出？

　　刘宏：一旦到了解禁期都会卖出。因为本身是指数化的投资，设计理念就是投资于定向增发。如果定增完毕仍然继续持有就违背了产品设计的理念。

　　另外，个别股票低于原来的成本十分正常，只要大多数股票赚钱就能保证收益。

　　期现套利好时机已过去

　　《财商》：采用信托制子基金直接投资于合伙制的主基金，这种设计是出于什么考虑？

　　刘宏：第一是分散风险。第二是带来稳定现金流，我们可以一边慢慢往外投，一边慢慢成立子基金往主基金中投钱，既可以不断补充资金，又不至于一下子募了太多闲置资金。

　　第三，合伙制基金最大的问题是自然人合伙人需要缴纳20%的个人所得税。那么如果他投到信托基金，信托基金是有限合伙人，主基金不需要对其代扣代缴所得税，而信托解散时，投资者也不需要缴纳个人所得税。

　　最后，原来定向增发投资门槛是几千万或者上亿，一般投资者很难参与，但是成立基金，门槛降低到100万。

　　《财商》：你们新发行的“市场中性策略定增基金”和之前的“博弘定向基金”有何不同？

　　刘宏：最大的区别是，市场中性策略基金用股指期货对冲了大盘波动的风险。我们做多现货，标的是一个分散化的定向增发的股票组合，这部分直接投资于“博弘定向基金”。另一方面，做空股指期货，标的是股指期货合约，将做多组合中的大盘波动过滤掉。当然，这么做的根本逻辑是相信定向增发的整体收益高于沪深300。

　　《财商》：博弘是最早参加股指期货交易的，今年期指投资有没有发生变化？

　　刘宏：去年博弘的策略是做股指期货和现货的套利，大概能做到年化20%的收益。而今年期限套利的收益已经很低，能做到7%~8%。目前来看，期现套利的好时机已经过去，投资者也都逐渐开始转向其他策略。

　　

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