乔嘉

　　7至8月是中报披露期，这是对上市公司的一次年中审查。如何从众多的中报业绩中找到达标的上市公司，是大家最为关心的问题。在此谈一下我的一些心得，力求简单和实用，希望对大家的业绩研判有一定的帮助。

　　财务分析最受关注的是资产安全性、业绩增长能力。对于一般上市公司来说，个人认为业绩增长能力比资产安全性更重要（当然如果是做企业并购，那么就要反过来了）。因为上市公司从正常交易到ST再到退市有一个过程，如果不是做ST类股票，上市公司的资产结构一般不至于出现突然性的资不抵债破产现象，最起码目前还没有出现过这样的案例；而整个市场的投资逻辑还是围绕着业绩展开的，所以业绩是各种投资逻辑的根基。例如当一个上市公司有利好（资产重组、增发扩产等），市场往往会借此机会炒作一番，但随后要看业绩是否能够兑现，如果业绩迟迟不能兑现，自然一切炒作就被逐一揭穿，股价回落就是必然。

　　我们一般把业绩增长30%～50%甚至更高的现象列入一个基本观察对象。在观察中重点要看业绩增长的原因。

　　例如，顺鑫农业（000860.SZ）业绩预增50%～100%，去年中报利润1.58亿元，今年预计是2.37亿元～3.16亿元，其中有1.5亿元投资收益是来自于转让全资子公司北京顺鑫茂峰花卉物流有限公司股权。顺鑫农业在公告中也有对此举的说明：“在于适度控制公司整体的经营风险，进一步集中优势资源发展公司主营业务，提升经济效益。”上市公司的公告并不重要，重要的是数据。辅业的出售收益属于一次性的，我们要看清楚的是主业是否增长。如果扣除1.5亿元投资收益，今年该公司中报利润则是0.87亿元～1.66亿元，可以说主业没有增长甚至可能是下滑。

　　又如，东方钽业（000962.SZ）业绩预增580%～630%，去年中报利润2001万元，今年中报利润预计13600万元～14600万元。该公司也有非主营业务收入——4月份转让东方钽业房地产公司使净利润增加6346万元。扣除之后，今年中报利润将维持在7254万元～8254万元，仍大幅高于去年中报利润。

　　可见，扣除非主营业务收入之后东方钽业仍能维持业绩增长，明显比顺鑫农业更有实质性的业绩增长内涵。

　　还有一种现象需要注意：有些公司中报业绩增长的主要根基还是在一季报上。例如宝安地产（000040.SZ）中报业绩预增248%～280%，去年中报利润3160万元，今年中报利润预计11000万元～12000万元。乍看不错，但实际上公司在今年一季度的净利润就已经是10120.75万元，4～6月的利润则仅有879.25万元～1879.25万元。这样的公司还有深长城（000042.SZ）、辽通化工（000059.SZ）等。

　　下面我们从动力来源的角度来观察公司的中报业绩。

　　利润=收入×利润率=销量×（售价-成本）

　　从这个逻辑公式不难看出，利润增长主要来自销量和利润率（售价-成本）。今年中报中不少化工、水泥企业业绩预增，其主要原因就是产品售价上涨。对于这一类公司的业绩预增我们要持怀疑的态度进行分析。

　　例如，巨化股份（600160.SH）7月6日中报业绩预增500%～550%（12.42亿左右），而此前在4月16日公司预计中报业绩预增200%（6.21亿元左右），这中间的差距非常之大，其原因是“公司第二季度主要产品平均价格、CDM收益超出公司预期；公司积极发挥产业链完整的优势，优化了产品结构，有效控制了原材料成本，抓住了市场机遇。”从公告中不难看出，业绩增长的原因并非公司产能扩张，而是产品价格好到超出了公司预期。产品价格往往不是一个上市公司所能左右的，这种行业景气实际上是公司搭上了顺风车，一旦产品价格回落，其公司业绩下滑就成为必然；即便价格不回落，其业绩也不再有更多的弹性。而且个人认为，当身处行业的公司高管都认为产品价格超出预期，后期产品价格上涨动力和空间可能将有限。

　　对于这种行业周期变动引发公司业绩波动的公司，相应的投资策略是在景气度最高、对应市盈率最低时考虑逢高卖出；在行业不景气、市盈率高甚至为负时，通过行业分析及市净率分析逢低买入。

　　对于产品价格引发业绩增长的，我比较偏爱“小荷才露尖尖角”的状态，即业绩增幅在20%～50%之间，最好不要超过100%。例如兴化股份（002109.SZ）中报快报利润7406万元，同比增长38.78%，其业绩增长的原因是“主导产品的产销量增加，销售价格上升所致”。这样的业绩增长更为踏实。

　　总的来说，看中报业绩增长首先要看是主业增长还是非主业增长，主业增长是第一位的；其次就是要分析主业增长的动力是源自于产能扩张还是利润率扩大：最好的搭配组合是产能扩张同时利润率扩大，其次是产能扩张利润率维持，最后是产能维持利润率扩大。尤其是要分析利润率扩大是什么原因造成的，如果是产品价格导致的，那么产品价格的变化则直接关系着股价的波动。

　　（作者为北京凯世富乐投资有限公司投资总监）