10创投押宝7再上会公司 商契九鼎浮赢280%

　　徐亦姗 杨忠昆

　　 只有皇帝的女儿不愁嫁？不！资本市场到处是机会，即便上会被否公司也有人爱。

　　 本报记者发现，首次IPO“落马”公司们不但没有令创投疏远，其前车之鉴似被当作一种超短期、高收益率的快钱式投资机会，演变为他们新的淘金模式。

　　 数据显示，今年以来，有25家二次上会公司过关，其中7家首次上会被否后，10家创投机构抓紧时机大胆入股，不长的时间就获得高额账面收益。

　　 据记者统计，上述10家突击入股的创投机构中总浮赢3.24亿元。其中，账面收益率最高的为入股桑乐金的北京商契九鼎投资中心（下称“商契九鼎”）的279.50%，最低的为拉萨市西鼎投资有限公司（下称“西鼎投资”）的28.276%。

　　 上述10家创投机构中的中科招商和中科汇通，更在今年7月，以7.5元/股的增发价，联合华鸿景开、中瑞国信、中科沙钢三家创投共同入股二次上会被否的胜景山河。值得注意的是，上述五家创投的入股价对应的市盈率高达16倍。

　　 “二次上会公司由于先期已完成股改、审计等准备工作，创投机构对其项目考察成本与周期可以适度缩减。”投中集团首席分析师李玮栋告诉记者。

　　 事实上，二次上会公司通过率高是圈内公开秘密。据记者不完全统计，今年以来28家公司二次上会公司中，25家闯关成功，通过率高达89.28%。

　　 在前期综合投资成本相对较低、过会率较高的双重特征下，二次上会公司正成为创投机构们新开拓的肥沃土壤。

　　 创投蜂拥突袭

　　 上述7家公司的分布情况为沪市主板1家、深市创业板和中小板各3家。

　　 其中，被否后最快闯关得手的是厦门蒙发利科技（集团）股份有限公司（下称“蒙发利”）。

　　 2010年7月12日，蒙发利的中小板上市首发申请未通过发审委审核。4个月后的11月5日，雷石信源以17.36元/股，接手自然人股东张泉的268万股，总投资成本4652.48万元。

　　 对此，蒙发利解释，“雷石信源系天津雷石泰合间接投资的企业。而公司股东张泉与天津雷石泰合的主要合伙人为多年的朋友关系，该合伙人看好发行人的发展前景，希望受让张泉持有公司的部分股权。”

　　 值得注意的是，蒙发利前次申请被否主要因为公司对产品销售存在单一客户比例较大的情形，构成未来盈利能力的重大不确定性。

　　 然而，2011年7月25日，上述重大不确定性并未全然消除的情形下，蒙发利二次过会得以通过。

　　 蒙发利第二次披露的招股书申报稿显示，2008-2010年，公司对HOMEDICS的销售收入占比分别为47.85%、43.78%、36.01%。而其首次披露的申报稿中，2007-2009年，发行人向HOMEDICS的销售额占同期主营收入比重分别为47.97%、49.41%和45.32%。

　　 由此，突击入股的雷石信源无疑运气极佳。

　　 若据2010年摊薄后每股收益1.275元计算，参考中小板平均30倍的发行市盈率，则其发行价约38.25元，雷石新源持股账面市值约10251万，投资收益率达120.33%。

　　 与雷石信源同样幸运的，还有分食国有股东股权的西鼎投资。

　　 华西能源首发上会被否8个月后，成立仅1个多月的西鼎投资作为唯一报名的参与方，以13.13元/股受让西藏自治区投资有限公司控股的国有股东西藏金信682万股，对应市盈率达17.51倍。

　　 公开资料显示，西鼎投资注册资本1亿元，成都市新津鼎天建材有限公司持股99%、自然人王司悦持股1%。

　　 西鼎投资潜入一年后，2011年7月29日，华西能源二次上会通过。若根据2010年摊薄后每股收益0.5614元计算，参考中小板平均30倍的发行市盈率，则其发行价约16.8413元，西鼎投资持股账面市值约11485.7666万元，投资收益率为28.26%。

　　 除上述名不见经传的小型创投因各种关系在两次上会期间，空降入股外，一些市场知名创投也将眼光投向风险性低、投资回报期短的二次上会群体。

　　 2011年6月21日，恒大高新（002591.SZ）登陆中小板，达晨创富、中科招商、中森投资、和泰创投四家创投畅享财富翻倍的快感。

　　 2010年3月17日，首发申请被否4个月后，恒大高新增加注册资本400万元，其中，达晨创富认购150万股，中科招商认购100万股，中森投资认购100万股，和泰创投认购50万股；另外，股东胡恩莉向和泰创投转让50万股。

　　 若以8月9日恒大高新20.95元收盘价计算，则上述四家创投持股市值分别达3135万元、2090万元、2090万元、2090万元，投资收益率约1.56倍。

　　 此外，九鼎投资控股的商契九鼎也在桑乐金首次上会被否后，以6元/股的增资价购入500万股，折合增资完成后持有其8.16%的股权，一跃成为桑乐金第二大股东。

　　 按照桑乐金2009年预计3500万元的盈利预测计算，摊薄后每股收益约0.57元，换言之，商契九鼎的增资价是以约10倍的市盈率确定，但当时创业板平均市盈率高达50倍。

　　 高通过率降低投资风险

　　 根据证监会发审委公开披露的被否原因，经营模式存疑、关联交易占比高、依赖税收优惠、成长性不佳等因素，多是企业上市的拦路虎。

　　 一位北京地区券商投行人士告诉记者，“公司被否一般都是综合因素导致，且每家企业被否原因也不尽相同，但相对来说，如果因申报材料准备披露不充分、逻辑解释不严密而使发审委员对公司真实情况产生误判，则公司改正上述问题后二次上会通过可能性较高。”

　　 海联讯便折戟于上述原因的代表案例。

　　 公开资料显示，2009年12月22日，海联讯首次上会未果源于对红筹架构拆解的过程披露不够充分。根据监管部门要求，红筹架构需要全部拆除、控股权转回境内、复杂的持股结构要处理、涉及税收问题不能遗留等。对照上述原则，海联讯首次IPO招股材料对红筹架构的演变说明显然过于粗陋。

　　 新版招股书中，海联讯在“发行人情况”章节完整披露了解除“红筹架构”的详情，包括涉及红筹架构境外公司的出资来源及其合法性，及海联讯由外资企业变更为内资企业补缴企业所得税的问题。

　　 李玮栋指出，若公司因申报材料准备不充分被否，无疑具备三方面投资价值：其一，由于先期已完成股改、审计等准备工作，项目考察成本与周期可以适度缩减；其二，较短时间内完成整改后，过会成功率将增加，PE入股与企业上市之间的时间间隔也得以缩短；其三，如果二次上会成功，可体现PE眼光、自身实力和品牌价值。

　　 实际上，“关联交易、依赖税收优惠等问题也相对好解决，不过还是要依据公司实际情况具体分析”。上述投行人士指出。

　　 事实上，首发被否公司也倾向于引入创投增添二次过会砝码。

　　 其中，桑乐金以商契九鼎的增资款用于建设芜湖生产基地，将原广州分公司的产能转移至新基地，成功解决了前述生产基地未取得权属证书的隐患。

　　 恒大高新首发被否时，实际控制人朱星河家族合计持有发行前100%的股份，其后，公司通过引入达晨创投在内的4家创投，解决了家族高比例控股的内控治理担忧。

　　 记者注意到，为保证二次上会通过，上述7家公司有3家在被否后选择更换上市地。其中，西安隆基硅材料股份有限公司（下称“隆基硅”）由中小板转向沪市主板，蒙发利和恒大高新由创业板转向中小板。

　　 “具备监管机构沟通优势的投资机构，获得二次上会公司股权投资的机会最容易，相对的，管理与增值服务能力较强、专业化程度较高的机构则不具备优势。”李玮栋表示。

　　 但其也指出，尽管二次上会公司过会成功率较高，但也存在风险，由此只能算是一种机会型投资策略，不具备大规模复制性和延续性。此外，企业上市被否后信息较透明，参与竞投的创投基金较多，缩小了议价空间，投资回报率会出现一定折扣。