叩问中恒集团23亿合同

　　雷李平 陶杏芳

　　 重大信息披露前巨量跌停出货，是否涉及内幕交易？一年前超过20亿元的重大销售合同是否存在重大变故？一个跌停板或引发中恒集团（600252.SH）更深层次问题的暴露。

　　 8月22日晚间，中恒集团公告称，因公司与山东步长医药销售有限公司（下称步长医药）有重大业务正在磋商，有关的事项尚存在不确定性，公司股票自8月23日起停牌，并将在29日前公告相关进展情况并复牌。

　　 尽管上市公司和步长医药方面没有证实磋商事项是否存在风险，但已有包括机构在内的资金提前获得风声并以跌停板恐慌性逃离。记者注意到，中恒集团重大消息提前泄露的嫌疑其实在去年合同公告之前也曾出现过。

　　 而深究合同内容，中恒集团的季报经营数据已经间接证实，双方约定的23亿元年销售金额很难完成。

　　 事实上，双方公告合同时，就有券商研究员指出合同超大的金额远远超过市场预期。那么双方签订合同，用意何在？而更现实的问题是，谁提前出逃？谁又在重大合同前后获利？

　　 23亿合同谜团

　　 中恒集团公告中所称与步长医药的重大业务，到底意指何事？

　　 此前的2010年11月6日，中恒集团通过控股99.99%的子公司梧州制药与步长医药签订总经销协议。双方约定，步长医药获得梧州制药生产的符合国家药品质量标准的全部产品的总经销权，合同期限自2010年12月1日起至2015年11月30日止，共五年；步长医药确保2011年度完成梧州制药含税销售收入23亿元；2012年度完成梧州制药含税销售收入30亿元；以后三年每年递增，为此，步长医药向梧州制药支付产品销售保证金3 亿元；同时，梧州医药自有的销售人员和所有经销商由步长医药全部接收。

　　 8月23日，记者以投资者身份致电中恒集团，其证券办公室的工作人员向记者证实，停牌确实与此前与步长医药的协议有关。

　　 显然，这份23亿的合同出现了问题。记者从中恒集团今年一季报和二季度业绩预告数据推算，双方去年约定的销售金额或难以实现。

　　 中恒集团季报披露，一季度实现主营业务收入仅为2.97亿元，营业利润1.33亿元。而去年全年，中恒集团主营业务收入达14.26亿元，营业利润5.22亿元。其中，以血栓通为主的医药制造业务收入为8.81亿元。

　　 假设一季度营业收入全部由血栓通贡献，不到3亿元的销售额显然明显落后于全年23亿元销售额的平摊水平，步长医药的营销优势体现得并不明显。

　　 今年上半年，因控股子公司梧州制药主导核心产品销量增长及收到补贴收入，中恒集团预计净利润同比增长超过150%。表面上，净利润的增幅与协议中营业收入的增幅相当，但如果扣除销售毛利率的提升后，中恒集团上半年实现的营业收入仍低于预期。2008年-2010年，中恒集团销售毛利率由36.35%提升到61.16%，今年一季度继续提升至70.9%。

　　 与财务数据低于预期不同的是，血栓通的销售极其火爆。23日，多家医药销售代理平台的人士向记者证实，“中恒集团的血栓通今年以来销售比较旺盛，但是货源开始紧缺，现在已经卖断货了。”

　　 在市场没有萎缩、卖断货的情况下，销售数据却已然落后于合同约定的数额，这意味着什么？

　　 国信证券杜佐远测算认为，根据总经销协议， 2011、2012年，梧州制药将完成含税销售收入23亿元、30亿元，折算其中对血栓通销量的约定分别高达2.5 亿支、3.2亿支。

　　 杜佐远指出，虽然我们预计从2011年开始，基本药物将进入实质性的实施阶段，但双方的合作、以及总经销协议中所约定的血栓通销量（估测数）仍远远超出市场普遍预期。我们之前保守预测的血栓通2011/2012年销量仅为1.3/1.4亿支、但预计出厂价格每年提高10%-20%。目前为了谨慎考虑，我们将双方协议中可能约定的销量打个八折，供货价格不变，即2011年血栓通销量约2亿支，均价仍为7.25元，净利率提高至43%；2012年：血栓通销量约2.6亿支，均价仍为7.25元，净利率提高至45%。

　　 “如果协议内容能够按预期完成，如果步长制药接手后逐步按照其自营销售模式推广计算，则血栓通堪称名副其实的国内药品单品销售重磅炸弹”，杜佐远强调。而财报数据却证实重磅炸弹几乎不可得。

　　 “可能因为销售反馈数据明显低于合同约定的金额，双方需要重新审视总经销协议。”一位私募人士对记者表示。对此，上述工作人员表示，“具体情况不清楚，29日前公司会发布详细公告。”至于目前公司与步长医药的销售协议是否正常履行，其略作迟疑后回应称，“目前正常”。记者同时联系了步长医药和步长集团，但辗转多个部门后，记者被告知相关负责人正在出差，下周再联系。

　　 两大疑问背后

　　 根据国信证券的测算，今年23亿元，明年30亿元的销售收入远远超出了市场可能的增长幅度。那么这样一个难以完成的协议，当时为何还能产生并顺利通过？

　　 记者查阅当时的材料发现，签订合同期间，步长集团正处于上市筹备期。其原有丹红注射液、脑心通、稳心颗粒经前期快速扩张，市场趋于饱和，拓展日益困难的情况下，步长制药迫切需要引入同类产品血栓通的快速成长，为其提供新的利润增长点。

　　 记者查阅资料发现，在步长披露的盈利规划中，其2011年销售目标74亿，而在和中恒集团合作之后，其便喊出了2011年冲刺100亿的目标。

　　 另外，记者注意到，在中恒集团去年11月5日晚间公布重大销售协议之后的12月28日，中恒集团迎来9421.19万股的股改限售股解禁。上述重大合同事实上将中恒集团股价推到了历史高位并长期横盘。

　　 然而，限售股解禁，似乎并不能解释中恒集团签署重大总经销协议的动机，更多的疑问陆续浮现。

　　 事实上，因独家中药血栓通近几年来的快速增长，中恒集团股价自2008年10月底最低点的3.28元，经复权后至今已经上涨了35倍有余。

　　 但中恒集团自2007年开始到2009年，每年都有高管辞职。根据公司公告，2007年是副总裁兼财务负责人吴少彤，还有是唯一医药行业背景的资深副总高铁成（原来是天士力医药营销集团的高管）辞职；2008年是董秘饶进和监事何送德辞职；2009年是副总经理巫建国和董事黄凯辞职。

　　 有投资界人士在网络质疑，3年走了6个高管其中包括最核心的财务总监及董秘。在企业经营形式如此好的时候，为什么会出现这样的情况？而为什么这么强大的销售能力（近3年来达到爆发性增长，远高于血栓通过去十几年的成绩），还要与步长搞这么大规模而彻底的全面销售委托合作呢？ 这些疑点似乎难以得到解答。

　　 谁在出逃谁在获利？

　　 然而，无论上述情况是否属实，中恒集团与步长医药磋商的消息，事实上提前导致了部分资金的逃离。

　　 22日当天，中恒集团大幅低开，并在一个小时之内被大额抛单打压封于跌停，成交量急剧放大，是此前一周日均成交额的3倍。有投资人士指出，如果22日的跌停与当天晚上的公告有关，那说明中恒集团公告涉及的事项存在重大风险，且有部分资金提前获得消息疯狂卖出。

　　 尽管中恒集团和步长医药方面均未直接证实磋商中的重大业务的主要内容和性质，但市场从公告披露前的跌停解读出风险的意味，于是，跌停出货的资金被质疑为提前获悉重大内幕信息。

　　 资金流向数据显示，8月22日中恒集团全天资金净流出2.87亿元。而实际上，每笔成交50万元以上大额资金从8月17日起即有明显的出逃迹象，17日-22日分别净流出564万元、5094万元、2406万元和2.15亿元。

　　 由于在此期间中恒集团消息面平静，尤其是22日早盘与大盘相反的走势表明，其持续的大额资金净流出确实存在内幕信息提前泄露的嫌疑。

　　 龙虎榜数据揭露了提前出逃的机构身影。22日有两个机构专用席位分别净卖出5919.07万元和3888.52万元，机构出逃近亿元。而西部证券深圳深南大道、金元证券武汉洪山路、财达证券唐山新华西道也分别卖出4585.29万元、4306.57万元和4017.55万元。

　　 而事实上，中恒集团消息的提前泄露早在去年重大销售合同披露时就有前科，且不加掩饰。

　　 根据中恒集团财报，其2009年度的医药制造业务实现营业收入5.15亿元，营业利润3.31亿元；2010年上半年，医药制造业营业收入为3.65亿元，营业利润3.04亿元。2011年23亿元的销售合同是2009年全年收入的4倍，较大的业绩提升空间，使得中恒集团的股价受到市场追捧。

　　 但在2010年11月其重大合同公告之前的4日、5日，在没有其他公告的前提下，连续两天放量涨停，5日晚间中恒集团才发布前述5年期合同。这一合同并带来了8日至10日的后面3个一字涨停，前后5个涨停，股价从22.98元上涨到39.61元，直接涨幅73.37%。等到通过合同公告看好中恒集团的资金有机会跟进的时候，已经到了10日，且机会只有不到20分钟的时间。11日，中恒集团高开接近40元后见顶回落，其后股价长期在32元-38元一线盘整，跟风盘惨被套牢。

　　 龙虎榜数据没有披露11月4日和5日的交易数据，而如果这些资金在2010年8月30日中恒集团10送10派0.25元除权后进入，那么在不到两个半月的时间，这些资金的获利最高翻倍有余。

　　 这一时期重仓的华夏系和广发系基金同样获利丰厚。截至2010年9月30日，华夏大盘精选（876万股）、华夏红利（669.97万股）、华夏策略精选（538万股）以及广发聚丰（2566.54万股）、广发大盘成长（467.77万股）、广发聚瑞（455万股）、广发策略优选（400万股）等两大系的基金跻身中恒集团前十大流通股东，其中，华夏系基金在第三季度全面增仓，而广发系除广发策略优选为老仓减持164.27万股外，其余均为新进基金。