大行衍生品交易员：这就是一场对决

　　刘兰香

　　 8月29日，央行一则将银行保证金存款纳入准备金缴款的通知，搅动市场一池春水。

　　 “我们上周五就得到这个消息了，当天提前布局，买入很多看涨利率的合约。周一消息传开，IRS（利率掉期）高开十几个点，止损盘不多，我们继续买涨，一直到利率涨了三十几个点，很多人不得不止损。整个市场很疯狂，平时IRS波动幅度一般在10个点内。”一位国有大行衍生品交易员周岩（化名）30日在回忆起前一天的交易情形时仍然难掩兴奋。

　　 当天，IRS利率最终上涨40多个点。“以1个点200万计算，最大亏损在1个亿左右，对大行来说不算很多，但机构小的话可能扛不过。越激进的死得越惨。”周岩表示。

　　 实际上，在央行通知出来前，银行间市场利率曾经历了一波下行，也令很多机构放松了警惕。直到29日回购利率再次跳涨，市场再次被恐慌情绪笼罩。“最绝望的是外资行，之前做了很多看跌利率的交易，现在除了止损别无选择。今年这种意外的情况比较多，他们来回绝望已经好几次了。”周岩不无调侃地说。

　　 多空对决

　　 与债券交易“一荣俱荣一损俱损”不同的是，利率掉期交易是一个“零和游戏”。

　　 利率掉期交易合约是最常见的一种衍生品，需要相反的两方首先确定一个名义本金，在合约时间段中，其中一方同意定期付给另一方以固定利率计算的现金流，另一方则同意定期回付以现时浮动利率计算的现金流（浮动利率以市场基准利率为准）。这意味着看对利率方向的一方将获得正现金流，而看错利率方向的一方则要承受负现金流，直到平仓止损。

　　 8月初，受欧美主权债务危机影响，避险资金流入债券市场，市场利率一度走低，不少市场人士亦猜测中国宏观调控政策可能放松，市场利率或将继续走低。“一些外资行持这种观点，就使劲卖IRS，卖到不能卖为止，头寸可能达到几百亿，出手非常狠。”周岩称。

　　 但8月29日央行上述通知令形势急剧逆转，市场利率飙高。“突然出来这个事，前面接了外资行卖单的人就看到曙光了，使劲买，利率一下子冲上去。利率一旦上去后，这些机构没有及时获利出来的话，只能止损，但止损又会进一步推高利率，他们就会很难受。”

　　 周岩透露，一旦碰到这种比较意外的事件，很多市场人士都知道哪些机构肯定要止损，就故意推高利率逼这些机构止损（行话称为Squeeze），从中获得最大的利益。“也不是什么阴谋，这就是一场对决，打到对方没有任何力量反抗，只能投降，打电话给你说‘我止损，你要不要’，如果你说‘我不要’，那对方就真的是绝望了。”

　　 29日，从开盘上涨10多个点，到接近午盘时涨幅达到30多个点，IRS利率扶摇直上，让此前做空的机构坐不住了。“我们做市报双边价，平常买卖价差（bid-to-offer spread）也就四五个点，现在最高能到15个点，即使是15个点也有人点卖出（offer），因为有人要止损。”

　　 实际上，这一幕在去年10月就曾上演。“当时也是外资行一度卖出IRS特别多，将利率打得很低，然后央行突然加息和调准备金，外资行已经积累了大量头寸，怎么办？有一家外资行直接给我们打电话说五年期做10个亿，不问价格，直接砍掉。”周岩说。

　　 不难看出，这场没有硝烟的战争背后，是中外资行操作和激励机制的差异。“中资行灵活性比较大，盘子大，敞口大，止损制度不是特别严格，赔了也不会怎么样。外资行就不一样，赔钱就要走人，所以他们心态不一样，比如一年期IRS如果涨40个点，方向做反的人就绝望了。”

　　 交易“江湖”

　　 从去年10月至今，伴随着央行紧缩政策的步步实施，银行间市场利率几起几落，交易员们亦备受考验。

　　 “在那山的这边海的那边有一群交易员，他们苦命又聪明，他们每早借资金，他们来自银行券商保险财务和基金，他们奋战每周一级的发行。哦苦命的收益率，哦苦命的借资金，他们齐心协力开动脑筋稳住了收益率，但是转眼央行提准又加息。”这是近日在坊间流传的一则仿“蓝精灵”体歌词，虽不乏调侃之意，但亦在一定程度上表现了交易员当前的生态。

　　 尽管共同面对今年资金市场的急剧动荡，但交易员群体亦各不同。周岩称，资金交易员主要是进行流动性的摆布，对利率并不敏感。“因为他们不是盯市的（mark to market），也不做波段，而是根据银行整体的流动性，缺钱就借钱，有钱多就出钱，利率涨跌无所谓的。”

　　 相比之下，债券交易员则要承受更大的压力，“做债券是要赚价差的，预计行情不好就要提前卖掉，卖不掉就看能不能扛，扛不下去了只能止损。前段时间债券收益率下来一些，有机构又增仓，刚刚赚了一点，结果到上周五又没有买盘了，没跑出来，极度郁闷。如果到年底都没好转，中间肯定有一大批止损。最后无非是没有奖金或跳槽，今年跳槽的会比较多。”

　　 不管是资金市场、债券市场还是衍生品市场，都是自成体系又各自联通的“小江湖”。

　　 “这个市场有坐庄的，有放假消息的，很有意思。”周岩笑言。他举例说，8月份欧美危机股市暴跌的时候，某位著名的市场人士对外表示，预计9月份要降准备金，一年期掉期利率会跌到3.2%，五年会跌到3.5%，但他自己做相反的方向，有些人接受他的看法卖出，他实际上是接盘买进。“现在利率涨了，别人亏，他赚了。这也可以说是放假消息”。

　　 与股市一样，债市也会出现机构联合坐庄的情况。“比如哪两家机构关系好，商量好将某个利率控制在什么水平，你卖我买，我卖你买，如此往复将做反方向的人打怕；有时候是大家认可一个观点，就共同往一个方向做，但也许这个观点是错误的，那就要承担风险了。”周岩表示，不论怎样，交易员做的方向一定要与市场方向一致，才能有盈利可能。