浦东建设变身投资建设商

　　文|本刊记者 和阳       出处|《英才》杂志2011年9月刊

　　千亿大单怎么拿，不是问题。问题是在规模为王的建筑行业里，“袖珍”型的上海浦东路桥建设股份有限公司能消化得了多少，这摆在眼前的大蛋糕。

　　按照大浦东开发战略，“十二五”期间，上海浦东区政府计划向浦东新区道路系统投入的建设资金高达1000亿元。而作为浦东国资委下属的市政工程龙头企业和唯一的上市公司，浦东建设(600284.SH)堪称“第一受益股”，再加上另一千亿级的迪斯尼配套项目以及在手的其他项目，浦东建设被多家投资机构看好长期投资价值。

　　在接受《英才》记者专访时，浦东建设董事长葛培健也表示，两大投资概念影响显著，未来公司成长空间肯定很大。

　　实际上，依仗上海浦东新区的发展建设，坐拥先天的地域优势，从2001—2010年的十年间，浦东建设总资产从起初的不足4亿元增长至超过130亿元。不过，浦东建设在整个建筑行业里，就规模而言，仍然是家小公司，而专吃“窝边草”也并非是其能保持稳定盈利的安全法则。

　　根据2011年一季度公司公告，净利润同比下降538.8%，每股收益为-0.07元。不过，公司二季度业绩快报显示，浦东建设上半年净利润1.93亿元，每股收益为0.46元。

　　“今年上半年，浦东固定资产投资增速大幅下跌，银根紧缩时，建筑业又面临着从行政动迁向司法动迁转变等政策因素的影响。”葛培健表示，在融资和施工的“小年”下，公司二季度净利润虽达1.9亿元，维持前几年的增幅依然面临巨大的压力。

　　国信证券分析师邱波向《英才》记者分析表示，浦东建设实际主业是投融资业务，而非财报中所谓的施工主业，这也决定了它的净利润水平。换一个指标观察，就会明白这其中的差异。据鲁班咨询的统计，刨除地产业务对利润率的拉升，2010年建筑业上市公司的平均净利率仅为2.5%。浦东建设并无地产业务的襄助，净利率却接近25%。

　　尽管在资本市场上，投资者对于浦东建设收益主题投资概念的热情，已经消退了很多。但在分析师看来，发展模式上的转变和千亿大单的保证，都是公司成长性的看点。“浦东建设不是传统的建筑企业，而是一家依托建筑业进行资本运作的公司，只不过项目资金的投向依然在基础设施领域而已。”葛培健认为，公司甚至不应该在机构投资者的建筑板块股票池出现。

　　模式转型加速已经在2010年产生了效应。根据年报显示，2010年浦东建设主营业务收入受世博会停工影响，大降47%，但净利润却同比大幅上升43%。葛培健向《英才》记者表示，未来浦东建设的盈利水平仍会持续提升。

　　重行业里的轻公司

　　蓝色工作服上落满尘土的大批施工工人，还是写字楼里，电脑前，西装革履的白领？前者是建筑施工业的传统形象，辛苦一年，挣个5%左右的毛利，后者才是葛培健所希望看到的景象。

　　“浦东建设应将未来寄托在高价值的产业链环节上。”葛培健瞄准的是法国万喜集团，2005-2010年，万喜集团特许经营业务收入仅占其总营收的15%左右，但净利润贡献却高达50%。

　　浦东建设2004年上市后，就开始了向BT模式的转型。具体而言，就是由浦东建设与政府签订协议，承担项目的投资、融资、建设管理，建成后由政府分期回购该项目，公司则实现了投资和施工双重收益。据葛培健透露，浦东建设投融资项目的综合收益率在15%-25%左右。

　　除了收益率的诱惑，当初转型的意愿也有些无奈。因为浦东建设的国资背景，以及缺乏激励机制等原因，在劳动密集型、比拼低成本优势的建筑业里，面对民营企业的竞争时，劣势一览无余。

　　建筑业的扩张意味着两点，增加人手与设备，而这个行业里的资产重型化似乎等同于低利润率，葛培健要的是轻资产。“我们自己无法满足项目所需的劳动力数量，所以会将低价值的部分外包出去。公司的施工团队自营确保10亿营收就可以了。”

　　浦东建设1998年成立时，员工人数将近200人，在至今的十几年内仅增加到300名员工，但同期的资产规模却增长了数十倍。更为重要的是，在2010年，浦东建设的投融资业务净利润贡献所占比重已经超过了78%。

　　在葛看来，浦东建设已从一家传统的施工企业，成功转型为一家轻资产、高净利为特征的投资建设商。

　　撬动千亿大单的杠杆

　　对于未来五年内，公司成长所期的千亿级大单，这个净资产不过40亿，总资产130亿的投资建设商，靠什么来消化呢？

　　其实，浦东建设所走的BT模式，最重要的一个条件就是企业需要有持续的融资能力来撬动大型项目。

　　2007年，浦东建设在净资产不过8亿元左右时，葛培健就与浦东区政府签署了总投资额近100亿元的浦东国际机场北通道项目(以下简称北通道项目)合同。此前，浦东建设单个投融资项目的最大金额仅为2.45亿元，在面对“嘴边”的重大工程时“往往心有余而力不足”。

　　葛培健曾任浦东国有资产管理处处长，浦东国资办(体改办)产权管理处处长，对于运用各种金融工具，通过资本市场打开融资渠道，继而实现拿单、投资、还债的正向循环，葛可谓经验丰富。

　　在北通道项目上，8亿净资产撬动100亿大单的路径是：首先，浦东建设于2008年增发1.2亿股，募集近13亿元投入上海北通投资发展有限公司(项目子公司)，持有该公司55%的股权。同时将公司的总资产负债率降至58%，为下一步融资奠定了基础。

　　随后，2010年5月，保监会核准了中国人寿资产管理有限公司发起设立的“中国人寿—浦东建设债权投资计划”，募集30亿元继续投注于北通道项目。而同期，葛培健又分别发行了近5亿元的短期融资债券和7亿元的中期票据。此外，还提取了23亿元的项目银团贷款，这些债务在补充北通道项目之余，还大致替换掉了53.7亿元的短期借款，进一步释放了未来的融资空间。

　　BT业务的一大特点是短期投入远大于短期收入，投资方将面临一段时间的现金流压力。耗资百亿元的浦东国际机场北通道虽已完工，但浦东新区政府将在2010-2017年间才能回购完毕，因此对浦东建设的短期流动性还是有一定压力，但同时也提供了用较高级金融工具提高资产流动性的空间。

　　“我可以通过资产证券化(Asset-Backed Securitization，以下简称为ABS)变现预期收益，”葛培健告诉《英才》记者他的思路，“北通道项目还剩下6年的回购合同，在证券市场通过结构金融也能回笼不少资金。”

　　用业内人士的话来说，比起IPO、发行债券，ABS算是“博士生做的事”。“你不要把我们还看作是低端的建筑企业，在资本经营方面我们是高端的”，葛培健说。

　　不过，要分羹大浦东道路系统的千亿投资，葛培健还需要扩展在产融结合方面的操作组合。