市场情绪击败估值 基金投资进入最困难期

　　

　　政策支持、资金偏好使得A股市场风格化的行情延续至今，大盘股萎靡不振，部分中小盘股却在暴跌的环境下尚游刃有余，但多数基金经理所惯有的”估值情节“使其更偏好选择具有安全边际的低估蓝筹品种。与此同时，在极度脆弱的市场中，任何风吹草动都会引发悲观情绪的再次宣泄，在情绪主导的A股市场中，价值投资的赚钱效应似乎并不明显。

　　⊙本报记者 安仲文

　　估值吸引力难言防御性

　　自2010年初以来，代表蓝筹权重股的沪深300指数自3592点一路跌至当前的2581点，跌幅高达28%，而同期的中小企业指数跌幅仅为11%，远远强于蓝筹股的表现。而市场对蓝筹股的抛弃无疑是来自传统经济模式不可持续的预期，其直接导火索则是政策面的利空打压。

　　事实上，基金经理已深陷于蓝筹股的”估值情结“中。基金经理这种投资情节也许合乎投资逻辑，估值如此低的蓝筹股当然没有拒绝的理由。

　　但无论是去年还是今年，蓝筹股都没有出现大的行情机会，即便是今年上半年出现的一波反弹也不过是昙花一现，随即出现了更大幅度的下跌。根据银河证券基金研究中心的统计，全部列入统计的280只股票型基金，前三季度跌幅为18.71%；而2011年三季度，纳入统计的240只开放式标准股票型基金净值平均下跌了11.48%。

　　基金经理在今年前三季度出现如此之大的净值损失似乎超出市场预料，但其中的原因可能与基金经理对指数在第三季度走势的误判有关。事实从整个基金业的投资观点来看，大部分基金经理在今年上半年都可以用”谨慎乐观“四个字来表达对第三季度的期待。在对于今年第三季度经济走势的判断上，京沪深三地的基金经理也普遍预期通胀回落的概率很大，研判A股市场将出现震荡上行的态势。”在通胀形势和调控政策明朗之前，股市进一步下跌的空间有限，部分股票经过前期调整后，长期投资价值将逐步显现，对于三季度的市场行情态度谨慎乐观，预计市场将继续呈现震荡走势。“这也成为基金经理们的普遍观点。即便是投资风格特立独行的王亚伟也不免俗，王亚伟也在其2011年第二季度报告中表示，”通胀有望见顶回落，货币政策继续大幅收紧的可能性不大，股市进一步下跌的空间有限，部分股票经过前期调整后，长期投资价值逐步显现。“

　　但是基金经理所认为的蓝筹股的防御性却在A股市场的暴跌中不堪一击:蓝筹股、周期股成为今年第三季度市场暴跌的主力军。基金经理们重仓的中国平安今年三季度期间股价跌去29%。WIND数据显示，截至6月30日，共有232只基金持有中国平安，持仓总量达到5.65亿股。

　　资金偏好助阵成长风格

　　蓝筹股的估值吸引力并没有转换为防御的安全垫，反而对基金经理的投资带来了更大的杀伤性，基金经理在投资上的”估值情节“也使得基金经理陷入了越买越跌的尴尬境地。但在基金经理眼中不具备估值吸引力、充满高风险的创业板、中小板股票的成长品种却在第三季度跑赢蓝筹。今年第三季度沪深300指数跌幅超过15%，而同期的创业板指数跌幅仅为6%，而在今年第二、第三季度增持成长品种的基金经理却能够在大幅下挫的市场中减少损失。

　　信达澳银精华灵活配置混合型基金经理李坤元日前在接受《上海证券报》采访时就向记者透露，周期股出现ROE高点时也意味着风险的来临，很多周期行业的ROE处于较高水平，因此信达澳银精华灵活基金前期大幅度减持包括水泥等强周期品种，同时对部分优质的成长股进行增持，截至今年九月底，信达澳银对仓位的配置从半年报的近80%，下调到约60%，这使得基金能够有效的避免在大盘股暴跌中的损失，保证了精华灵活配置基金的投资业绩。

　　”一些消费类品种和成长股出现业绩超预期的概率还是比较大的。“李坤元向记者表示，今年四季度到明年一季度通胀会向下走，政策环境至少不会差于今年第三季度，明年的信贷环境也应该不会像今年这样紧张。如果将时间拉长到三到六个月，相信很多股票都能提供正收益。她同时也认为，估值便宜不是买入股票的理由。

　　王亚伟似乎也会认同这一观点。根据基金最新披露的信息显示，王亚伟大幅减持对金融保险股的配置，其中华夏策略精选基金基本清空了金融保险股。在清空这些具备”估值吸引力“的金融保险股的同时，王亚伟却在二季度大力介入丝毫不具有估值吸引力的创业板品种。基金披露的信息显示，仅王亚伟管理的华夏策略基金就在二季度买入创业板品种多达15只。

　　悲观情绪拖累脆弱市场

　　而创业板品种在第三季度的强势表现很可能是市场给予中小盘股的较高的预期。这种情绪的影响也使得资金更愿意关注中小市值品种，而在资金有限的A股市场环境下，情绪和资金的配合使得创业板在暴跌的环境下成为市场的避风港。情绪似乎成为A股市场风格变化的决定因素，估值无法改变的市场风格，情绪却能使其不断延续。而市场暴跌本身亦是投资者对负面因素过分解释后的情绪爆发。

　　鹏华基金研究部总经理冀洪涛认为，平安股价暴跌带动大盘走低表明当前市场由情绪主导，任何风吹草动都可能为看空市场的资金找到做空的理由，传闻仅在短期内左右投资者的心理情绪。冀洪涛向《上海证券报》记者表示，当前市场估值已经接近历史底部，虽然短期之内A股还会呈震荡走低态势，但现在并不能以最悲观的态度看待当前市场。他表示，今年四季度如果出现了市场预期中的拐点，A股可能迎来一波反弹机会。在四季度后半段，如果市场担忧的因素逐渐明晰，比如通胀下降到5%左右，或比如再一次加息等，会给市场带来一次阶段性的反弹机会。在流动性上，10月中旬银行要上缴存款准备金，也是经济数据公布的时间点，除非有大的外力刺激因素，才会有行情逆转的可能。如果市场持续下跌，估值在充分调整后也会呈现出投资机会，机构投资者仍要积极准备。

　　”支持反弹的基本面因素并未看到，当前市场破位下行的风险正在加大，但市场底部总在投资者最绝望的时点出现。“摩根士丹利华鑫基金经理李轶也表示，即将进入四季度，预计经济增长将滑落，企业去库存仍将继续。行业方面尤其是房地产企业的库存水平维持高位，由于管理层对房地产企业贷款的持续调控，对房地产信托项目亦开始实施限制，房地产企业自身的销售回款增速出现下降，在商品房推盘量越来越大的压力下，房地产企业将不得不主动加快商品房去库存化过程。

　　李轶认为，当前市场悲观情绪浓重，二级市场交投情况清淡，说明经济和市场都在进入最难过的阶段。市场底部总是在投资者信心消磨殆尽时形成，四季度可以关注信贷、增长、通胀以及库存方面的环比改善信号。

　　信达澳银基金经理李坤元、宝盈基金投资总监高峰都认为，当前操作应更多注重精选个股，而不该盲目参与市场杀跌。”很多行业的盈利下调空间并不大，因此市场并没有多少下跌空间。“

　　非理性杀跌后市场现良机

　　情绪主导的A股市场引发股票暴跌，但非理性杀跌也为日后以低廉价格获取优质股票提供了机会。

　　”市场情绪变得异常脆弱，任何一个负面信息都可能被放大，市场仍可能出现进一步的非理性下跌。“博时精选股票基金经理马乐指出，短期来看，市场仍处于弱势寻底的过程中，通胀高企、紧缩政策持续、地产行业去库存、欧洲主权债务危机等四大负面因素仍然困扰着市场，中国水电、中交建等大盘股的发行计划使得市场流动性更趋紧张，长期来看，中国经济内在的动力依然充足，外围经济疲弱有利于国内经济软着陆，通胀回落只是时间问题；房价调整是大概率事件，主要是政府主动调控的结果，但不会失控。一旦房价和物价出现回落，紧缩政策将面临转机，市场可能迎来大的机会。所以，无需对市场太悲观，非理性的杀跌反而为长期投资者提供买入优质个股的绝佳时机。

　　李坤元也认为，在市场这一波非理性的杀跌过程中，一些被错杀的优质股将会出现绝佳的买入时机，在未来三到六个月内，这些品种会给我们提供很不错的正收益。高峰同样也认为股价的暴跌是非理性的恐慌杀跌情绪所为，在如此市场环境下，应更多采取积极的主动操作提前布局那些具有吸引力、具有高成长预期的上市公司。

　　博时基金也指出，当前市场情绪异常低迷，市场的资金面与投资者信心均不容乐观，从反弹夭折和成交量萎缩来判断，市场仍处于弱势震荡筑底的过程中，阶段性反弹的机会仍需投资者耐心等待。而大成基金则表示，中国经济未来不会悲观，由于结构调整将持续存在，市场将主要呈现出结构性行情，虽然短期风格很难把握，投资操作的难度也在加大。但中长期来看，大消费板块中一些成长性较好的优质股票在此轮大幅回调中，估值水平已经偏低，逐渐显示出吸引力。随着通胀的见顶回落，居民真实收入增长和消费信心将触底反转，消费品有望进入新一轮景气。