玉米波动加大 蝶式套利机会再现

　　何安

　　玉米深加工、进口量增加，以及投机者进入都增加了玉米期货的波动性

　　近期国际玉米市场的波动幅度极为激烈，短短10个交易日内CBOT玉米先后经历跌停与涨停，一向波动较为温和的玉米为何变得如此桀骜不驯？

　　10月13日美国农业部（USDA）报告称，私人出口商达成了对中国出售90万吨玉米以及向未知买家出售292110吨玉米的交易，市场猜测之前11日的涨停或与此有关。而另一方面USDA又大幅上调库存预期，这使得玉米走势陷入大幅动荡之中。

　　国内的玉米期货行情也暗流涌动。11日，在美国玉米涨停前夕，大连商品交易所的玉米期货主力合约C1205暴跌53元/吨，跌幅为2.34%，领跌于先期表现活跃的白糖、豆油等农产品，与此同时C1205的持仓量也出现大幅增加，从前一交易日的21万手增至28万手，增幅约30%。

　　14日上午的反弹过程中，玉米领涨其他农产品，涨幅为1.75%。仅上午的交易中C1205以及C1209就减仓了4万多手，可见是空方主动平仓所推升的期价，一场血腥的空杀空行情一触即发。

　　

　　玉米波动增强

　　永安期货玉米分析师侯建近日接受第一财经日报《财商》采访时表示，“十一”前后玉米价格的变动主要是两方面因素促成的，“十一”前整个宏观面大变化带动玉米，同时玉米自身面临着季节性供应的压力，特别是在今年国内玉米丰产已成定局的情况下，大连玉米期货先于现货承压大幅回落。

　　从长期的角度来看，申银万国期货分析师胡安韬告诉记者，玉米从去年下半年开始一直有波动性变大的迹象，因为原来的需求构成主要由食用需求、饲料需求构成，这部分需求的波动性较小又是刚性的，因此价格影响因素主要由供给决定，而供给和需求很难结合产生共振；后来随着深加工的生物乙醇需求的增加，需求层面的变化对期货价格也逐渐产生了较大的影响，因此玉米期货价格波动性逐渐增强。

　　胡安韬表示，前期猪肉价格的高企，带动了国内玉米现货价格走高。特别是近期，玉米现货价格维持在2550元/吨的高水平，而进口价也就2400元/吨。在进口价格低于国内现货价格的时候，进口量会增大，而一旦进口量增大，对外依存度就会提高。国内的期货就容易和外国的期货价格发生联动，而外围玉米的波动一向比国内大，因此国内玉米期货价格波动就会变大。

　　胡安韬表示，之前很少有投机者愿意做玉米，现在也有部分投机者开始倾向于玉米方面的操作，特别是近段时间进口价格低于国内价格，对于期货价格产生更直接的影响后，这样投机做空的需求更加提高。

　　

　　蝶式套利机会出现利润可达8.09%？

　　经过前期的大幅下挫，主力合约C1205跌幅靠前，并出现玉米5月合约分别对于1月、9月合约贴水的现象。

　　对此，胡安韬表示，5月合约是主力合约，相对来说跌幅会比较大，近期的下跌过程中，有些期货品种的确出现了类似V形价差的情况。这和整个期货环境有关。主力贴水近月，是因为有现货价格支撑，而主力贴水远月，也是因为远月有个库存成本在里面，因此容易出现V形价差。

　　9月下旬，郑州白糖1月、5月、9月合约也一度出现过类似V形价差的情况，然而在之后的反弹中，V形价差很快被平抑，经过周四的调整，V形价差再度出现。

　　这种情况下蝶式套利是风险偏好较低的投资者不错的选择，买入两份5月玉米合约，分别卖出1月合约、9月合约各一份。

　　以周四的玉米收盘价为例，1月、5月、9月玉米分别收盘于2258元/吨、2235元/吨、2285元/吨。5月与1月的点差是-23元，5月与9月的点差是-50元，总共差额为-73元。

　　胡安韬认为，5月份合约会向上，同时1月份和9月份合约会回归到一个正常的水平。接下来三个合约还是会出现正向排列，即5月仍然会对1月升水，5月相对远月的贴水减少。而胡安韬认为的正常水平是，玉米每个合约间升水20~30元。

　　假设玉米期货各合约回归到5月升水1月20元、9月升水5月20元的水平，这时候蝶式价差回归到0，即可获利730元。4手合约保证金按10%来算为9013元，将实现收益率8.09%。

　　国泰君安玉米分析师韩旭坤则认为，3个合约关注焦点不同，所以各个合约近期价格表现不尽相同。1月合约关注的是库存，由于旧作玉米库存紧张，所以表现得较为坚挺；5月合约关注更多的是收购，也就是2011/2012年度的玉米收购进度；9月合约的关注重点则在新作玉米的产量，套利会有一定的风险。

　　

　　重要支撑：2200元

　　经过前期的暴跌，农民心态也发生了变化。据东海期货玉米分析师姚序介绍：“农民一改往常惜售心态，采取集中销售策略。主要是因为今年各地玉米扩种都很厉害，前期价格下跌影响了农民的心理，这又导致了玉米价格的进一步下跌。”

　　对于玉米的长期走势，胡安韬表示，现在市场对长期的猪肉价格预期并不看好，玉米的产量非常高，今年是个大丰收年，新上市的玉米会流入到明年的主力合约1205中，对市场会有打压的作用。另一方面外盘低进口价也会从某种程度上，使得国内库存消耗趋缓，库存消耗趋缓变相加速了对远月合约的压力。

　　最近一段时间经济宏观因素的忧虑也是引起玉米大幅波动的重要原因。投资者对长期的经济保持相对悲观的态势，这种情况下，胡安韬认为，远月合约会有一定的下挫。

　　从现货商来看，胡安韬预计，新上市的玉米的开秤价可能在2100元/吨附近，与现在期货价格比较符合，目前情况并没有超跌的现象，相反现在的调整是价值回归的过程，未来2200元会成为支撑，但是要再回到前段时间牛市会比较难，玉米更可能是在低位盘整。

　　姚序通过对玉米种植成本以及运费的计算也认为，支撑位应该在2150~2200元/吨，不过他同时指出，在金融危机的情况下，跌破这一线的可能性还是有的，这取决于市场情绪和国家政策。

　　从宏观的角度看，韩旭坤关注到货币政策没有松动的迹象，控通胀仍是当前的主要任务，而大豆与玉米的套利交易也令玉米承压，但现货库存紧张仍未根本性解决，所以玉米下跌空间相当有限，预计期价在2200元/吨是个较有效的支撑。

　　短期来看，韩旭坤认为玉米有一定的投机机会，但幅度有限，在这个价位多空有分歧，他更倾向于玉米会小幅向上反弹，但是空间有限，主力合约C1205在2320元一带有一定阻力。