徐家汇：外延项目不足恐制约成长空间

　　江怡曼

　　徐家汇（002561.SZ）近日披露的三季报显示，今年1~9月份，公司营业收入为15.64亿元，同比增长8.69%；归属于母公司股东的净利润为1.78亿元，同比增长30.45%。

　　从单季度分拆来看，1~3季度公司的收入增速呈现逐步下滑的态势，从一季度的15.5%下滑至三季度的2.97%。

　　爱建证券分析师侯桂林认为，公司的主要经营场所位于上海核心商圈，客流量的好坏直接影响公司的业绩，去年同期由于世博因素的影响，7~9月份客流量比较大，相比之下，今年的情况有所回落。尽管今年客单价有所上升，但同期下降的客流量正好抵消了这部分的因素，因而在固有商圈下公司收入整体增幅不大。

　　“通胀高企，消费者购买力出现了一定程度的下降，使得百货行业业绩增速和以前相比有一个放缓的趋势，但总体来说业绩增长还是相当平稳的。”国金证券财富管理中心分析师李晓光认为。

　　事实上，今年1~9月份，我国的物价水平在高位运行，上海地区消费者信心指数也出现较为明显的下滑。最新调查结果显示，今年三季度上海市消费者信心指数无论是在环比还是在同比上都出现了一定程度的下降。

　　尽管公司的收入增速表现得相当平淡，但公司前三季度高达30.05%的利润增速仍相对强劲。侯桂林表示，较高的增速来自于两方面，一方面是公司本期确认了子公司清算收益，该清算收益计入非流动资产处置损益；另一方面是公司自二季度开始，对汇金百货徐汇店27.5%的少数股东权益进行了并表。

　　据了解，汇金百货徐汇店对公司利润贡献较大，今年中期净利润达到了6500万元。

　　另外，在通胀的影响之下，公司前三季度的毛利率下降0.09个百分点至28.87%，基本与去年同期持平，而期间费用率为11.80%，同比下降0.47个百分点。

　　“徐家汇所在的位置属于核心商业区域，旗下的主力门店均处于上海的优质商圈，这些物业还是比较有价值的。”李晓光认为。

　　据了解，公司目前的自有物业比例相当高，达到95.05%。侯桂林认为，目前商业地产价格和租金水平逐渐步入上升通道，公司在黄金商业圈大量持有自有物业能有效应对租金上涨的压力，锁定经营成本，有力保障了公司净利润率水平。

　　但他同时也认为，和行业内其他百货公司相比，公司的外延扩张能力明显较弱，而公司又缺乏进一步渠道下沉的能力与空间，使得其营收难有大起色。

　　光大证券分析师唐佳睿认为，公司前三季净利润增速主要归因于非经常性利得以及汇金徐汇店的一次性并表因素，而非主营业绩的较高质量提升，未来公司外延扩张性较慢的问题将限制未来公司估值的提升，维持中性评级。

　　天相投顾分析师王旭认为，公司的区域优势明显，但从公司今年初上市的募投项目来看，并未有门店的继续扩张，因此公司未来业绩缺乏成长性。而短期内，公司可以通过不断调整商品品牌结构，优化经营管理，从而具备增长潜力。

　　他预计，公司2011~2013年的每股收益分别为0.56元、0.62元和0.69元，目前公司估值水平较低，但公司扩张步伐缓慢，成长性较差，维持公司“中性”的投资评级。

　　截至10月21日，共有90家机构对徐家汇2011年度业绩作出预测，平均预测净利润为2.48亿元，比上年增长27.56%，平均预测每股收益为0.60元。

　　本周以来，随着大盘的反弹，徐家汇的股价也有所回升。截至本周五，报收14.39元，全周涨幅5.73%。

　　风险提示：

　　项目扩张进展缓慢；公司外延扩张租赁成本上升的风险；未来管理层不确定风险等。