市场憧憬局部放松

　　□ 薛澜 | 文

　　10月的市场从极端的负面情绪中有所恢复，出现一轮强烈的反弹。H股从最低点上涨已接近25%，A股也奋起直追上升了6%左右。欧美股市虽然没有解决欧债的具体方法出台，但也明显反弹，美国市场已基本全年持平。

　　关于中国经济“硬着陆”的讨论确实过于悲观。一个月前，几家投行纷纷举行电话会议，大谈中国在未来12个月内“硬着陆”的机会是50% - 100%。虽然对什么是“硬着陆”各持己见，但基本结论颇为相似，即经济失速下滑几乎不可避免。在这种悲观情绪的影响下，很多股票在短短两个星期内跌掉40%-50%。

　　也由于这种极端过激的反应，市场只要稍有正面信息，就会出现报复性上涨。

　　CPI可能在10月跌到5%-6%之间。通胀是今年中国宏观经济政策的核心点。对投资者而言，通胀走势对政策的走向会有很大影响： 一种是通胀继续高涨，激发本已偏紧的货币政策继续紧缩，这会导致资本市场持续低迷；另一种是通胀开始下行，这会使决策层对通胀的担心放松，不再强行执行紧缩货币政策，甚至有可能放松宏观调控。如果10月的CPI真能有明显的改善，更加靠近5%，而不是6%，那明年政策的空间就会放大不少。

　　地方政府平台是另一个大家极为关注的问题，似乎政府也在试图用一种“创新”模式来解决。最近，中央给上海、浙江、广东、深圳四个地方政府开了绿灯，让它们自行发债试点。地方有望借此处理过去的债务危机，逐渐把银行系统政府平台的借贷置换出来。

　　这样做的明显好处是：首先，把财政风险和金融风险分开，让财政部统一安排税收和偿还；其次，银行不需要对问题贷款不断“贷新还旧”，而能把有限额度投向更好的项目；再者，虽然银行仍然会是地方债的大买家，但是透明的市场价格和流动性都会使地方平台这个看似无底洞的问题得到一定的量化。股票市场最不喜欢的就是未知数。一旦对问题的规模可能有一些掌握，市场通常都是欢迎的；最后，从一些仍在快速发展的地方来看，目前的紧缩环境对发展造成了极大的影响。如果地方发债的窗口打开，对这些地区无疑是最大的支持。

　　当然, 地方发债的最大障碍是欠发达地区发得出去吗? 谁来替它们做担保? 发债的成本要多高? 前一段时间城投债的暴跌，就可能使这个计划的进行受阻。从更深远的意义上讲，中国的银行还是不能成为真正的银行，整个体系的道德风险有可能进一步变坏。

　　给市场注了一针兴奋剂的是温家宝总理10月25日的天津讲话，强调正确认识当前经济形势，准确判断经济走势出现的趋势性变化，把握好宏观调控的方向、力度和节奏，更加注重政策的针对性、灵活性和前瞻性，适时适度进行预调微调，保持货币信贷总量的合理增长，优化融资结构，提高金融服务水平。这被市场一致认为是政策走向宽松的信号。

　　无疑上面的几点对极其低迷的市场有很好的刺激作用。但在市场反弹的过程中，我们仍应保持清醒的头脑，特别是在对政策宽松的期望要有正确的估计。

　　中国是否存在经济显著下行的风险？经济增长是否会突然失速？这两个问题现在并没有非常肯定的回答。今年上半年GDP增速为9.6%，二季度GDP为9.5%；如果三季度为9.2%，也是经济增速放缓的正常延续。从现在看，这样的发展还是在期望范围之内的，即使明年继续调整到8%左右，也没有必要惊慌失措，贸然再用政策刺激是危险的。

　　“4万亿”政策的后遗症、经济转型和结构调整的阵痛都是必须面对和承受的。中国在宏观政策上不能再轻易刺激经济。有针对性的、局部的放松，是应该的，但这次调控千万不能再半途而废以致前功尽弃。

　　作者为禾其投资合伙人