温州借贷危机源于过度负债唐杰

　　上海新金融研究院研究员 唐杰

　　关于温州借贷危机的根源，有很多流行的说法。可以说，近年来很少有一个事件能像温州借贷危机这样出现如此之多的解释。这些说法包括货币政策过紧、中小企业融资难、民营经济受歧视、生产成本上升快等。上述问题除货币政策过紧之外都是存在的，也是中国经济发展的重大制约，非常值得关注，不过他们都和温州借贷危机没有太密切的联系。这些因素只是在一定程度上加速了温州借贷危机的爆发，起到推波助澜的作用，但不是危机的主要根源。因为这些都是全国性的现象，而不是温州所特有。温州中小企业、民营经济所占比重的确比较大，但珠江三角洲中小企业、民营经济也不少，为什么唯独温州出了问题？

　　温州借贷危机的主要根源有两个：一是地方融资平台违约风险凸显后债权型资金避险情绪的上升，二是温州经济的脆弱性。二者都和过度负债有关，其中地方融资平台违约风险凸显，是因为某些地方政府的过度负债，温州经济的脆弱性则是因为部分温州企业的过度负债。其本质与目前愈演愈烈的欧洲债务危机，以及三四年前爆发的美国次贷危机并没有什么不同，只不过在程度上、规模上有所差距。

　　温州的民间借贷十分发达。既然某些地方融资平台都可能出现债务违约，那么民间借贷主体的违约风险更加不容忽视。民间借贷资金提供者也会和债券持有人一样，用脚投票，减少风险。债券持有人抛出债券后仍然有人接盘，债券不会提前到期；而民间借贷资金提供者可以要求提前收回资金，这对实体经济的影响非常大。二者都在9月份达到高潮。二级市场上地方融资平台债券的价格在9月份跌幅最大，特别是9月份最后几天；而温州借贷危机的标志性事件，即信泰集团老板跑路，也发生在9月下旬。

　　温州本身在融资平台方面没有多大规模，但是不少温州企业在负债方面比较积极，对于经济形势变化的抵御能力较差。比如信泰集团本来是眼镜大王，但在2008年大举进入光伏产业，后为谋求光伏业务上市，不惜代价借款投资。随着全球光伏产业遭遇低迷期，资金链就难以维系。企业之间的互相担保更是容易让问题蔓延。相比之下，珠江三角洲企业则更加谨慎一些。根据北大国家发展研究院的调查，有53%的珠三角小企业从未用过任何外部融资，更多的是靠企业多年的积累来持续经营。

　　通过借钱进军房地产是一条更为危险的过度负债路径。除了民营经济之都，温州有两个不太好听的名声：一个是威震全国的温州炒房团，一个是国内第一的温州房价。温州市内新开楼盘很多都在四万元每平方米以上，下面县城如瑞安的房价也能普遍超过三万元。如果说温州房价比北京、上海核心区域房价还有一点差距，那么温州郊县房价之高则是全国无有出其右者。

　　房地产投机之所以热是因为过去的暴利。在房地产市场刚开始发展的时候，温州人大笔投资房地产的确显示了他们敏锐的嗅觉、罕见的胆识，也取得了他们应得的利润。不过随着房价越来越超过普通民众的承受水平，投资变成了投机。令人遗憾的是，初期的投机仍然收获了暴利，投机之风更加盛行，甚至实业都成为融资的工具。今年以来，随着调控政策的深入，房价不再飞涨，房地产投机面临不赚反亏的局面。这也是资金链紧张的一个原因。

　　温州之于中国，仿若希腊之于欧洲。救还是不救，争议很大。问题的关键在于这是一个区域性的危机，还是具有全局性的意义。温州经济具有特殊的脆弱性，温州GDP也只占全国很低比重，这都体现了问题的区域性。除此之外，还应看到，温州借贷危机和地方融资平台违约风险凸显都是全国性债务扩张的负面影响的集中体现，具有全局性意义。2009年以来，我国采取宽松的货币政策，为抵御全球金融危机做出了重要贡献，但也造成人民币贷款年末余额相对GDP的比例从2008年的96.6%上升到2010年的120.4%，M2年末余额与GDP的比例从2008年的151.3%上升到2010年的182.4%，使得该比例在本已遥遥领先世界其它经济体的位置上进一步大幅攀升。

　　温州借贷危机发生后，各级政府迅速行动，国务院及部委领导深入调研，有效地稳定了局势，避免了危机的进一步传染。但是在全球经济面临较长低潮期、国内房地产市场不得不调整的情况下，如何消化前期的负债扩张则是一个比较困难的挑战。若想走出困局，深化改革是必经之路。