产业并购风生水起 券商看好万亿商机

　　

　　今年以来，A股上市公司并购案例数量创下5年以来新高。截至今年10月，A股上市公司股权不小于20%的并购交易合计427起，较去年的168起，同比增幅达154.2%。

　　然而，作为给上市公司并购提供中介服务的主力军，券商的财务顾问业务却裹足不前。目前，国内券商成立并购部的不超过15家，并购部门从业人员不及IPO的1/10。与此同时，券商投行业务所处的环境随着大盘重心的持续走低、新股频现破发以及公开增发包销、配股包销等现象的出现而悄然生变。

　　并购这匹被边缘化多年的黑马，能否在未来引领投行业务闯出另一番天地？

　　我们看到，一些少数先知先觉的券商已从IPO的红海厮杀中跳出来，打造专业团队并试图领航并购蓝海。

　　从借壳上市，到整体上市，再到产业整合，兼并收购的形式不断推陈出新，并购内容、并购主体也趋于多元化发展；并购范围从本土并购，到入境兼并，再到出击海外。中国经济转型在给中国企业带来深刻变化的同时，也为证券行业孕育着无限的机遇。

　　时机

　　并购黄金时代渐行渐近

　　”在这个信息化社会里，一切都来得太快。如果非要在一步一个脚印做百年老店和顺应潮流培养一只‘现金牛’之间做选择题的话，我的答案是后者。“在采访中，一位80后上市公司高级管理人员告诉记者：他信奉的商业哲学就是朱新礼的名言——企业应该当儿子一样养，当猪一样卖。

　　”我们坚定地看好这个市场。“华泰联合证券副总裁刘晓丹自信地说：”市场正朝着我们预期的方向一步步地演变。与IPO不同，产业并购将形成此起彼伏的浪潮。“

　　”市场对创业板公司每年的成长性寄予很高的希望，这种成长性就要求企业借助并购工具将业务链延伸到上下游甚至跨领域多元化经营。“上海融客投资公司董事总经理毛勇春告诉记者，在给国内企业提供市值管理服务时，部分企业表现出对并购的极大兴趣。

　　”我们非常乐于见到自己旗下的项目通过并购方式退出。“作为年青一代的创投人，东方汇富创业投资管理公司的董事总经理张彬彬同样看好并购市场的发展潜力。PE通过入股成长性企业，在合适的机会将所持股权卖给上市公司，而非培育公司上市，可直接缩短了项目运作的周期。

　　”并购重组的黄金时代已经来临。“清科研究中心认为，无论是近期国家产业规划政策的频繁出台，还是基于产业结构的调整需求，抑或是从行业龙头企业日渐壮大的实力来看，并购重组已迎来高速发展的小高潮。

　　这是记者在采访中记录下的真实思想片段。

　　但当这些思想不断交汇融合并逐渐为市场所共识，又适逢中国经济转型，上市公司的并购市场便迎来了前所未有的发展契机。

　　清科数据显示，近年来国内并购业务呈强劲崛起之势。2006年至2010年，并购市场容量以50%以上的年复合增长率飞速扩大。平均每年的并购数量为352起，金额达到313.72亿美元，已经超越美国第1次并购浪潮的势头。

　　伴随行业龙头的陆续上市，上市公司利用上市的优势地位以及融资、支付手段等多方面优势，在中国的并购市场中逐渐崭露头角。

　　2010年至2011年上半年，上市公司作为并购方主导的并购占全部案例数的43.2%；上市公司作为并购方的交易金额占总金额的37.2%，在并购市场中发挥的影响越来越大。

　　市场

　　可达GDP10%的海量”蛋糕“

　　”理论上，并购的机会是无限的。“东海证券财务主办人蒋春黔告诉记者：”并购市场的前景毋庸置疑，美国华尔街的今天就是中国的未来。美国本土企业符合条件都已 经上市了，现在美国企业在美上市的公司平均每年不足7家。此后，通过横向、纵向以及混合等不同形式使美国的经济结构符合当时的发展需要，并诞生了一大批诸 如通用电气、思科、辉瑞等蓝筹企业。“

　　借鉴美国百年并购史，在可预见的未来，中国的并购市场将迎来一场波澜壮阔的发展。THOMSON BANKER数据显示，2005年美国的并购交易额与GDP之比达到10.7%，日本更是高达21.8%。

　　但回顾国内市场，并购化程度还处于起步阶段。2010年，我国已披露交易金额的511起并购案例（总计621起），合计金额340亿美元，仅占当年GDP的0.5%，尚不及发达市场的1/10，我国并购市场在未来存在很大的提升空间，市场规模将以万亿计。

　　环顾当前国内经济环境，竞争格局正从区域分割状态迈向全国统一甚至向全球一体化市场演变；产业经济处于结构调整状态，行业内产能过剩，竞争加剧；全球化进程更使得国内企业面临世界巨头的挑战。残酷的市场环境促使行业必须走向成熟，并购重组将是满足这一需要的重要途径。

　　”十 二五“规划多次提到并购，尤其是在第三篇的”转型升级、提高产业核心竞争力“中明确提出要引导企业兼并重组。此外，各部委亦相继出台办法，鼓励各行业如汽 车、煤炭、钢铁、军工、有色金属、船舶、电子信息、医药等多个重点行业的产业整合，推动优势企业实施强强联合，跨地区兼并重组，提高产业集中度。

　　比如，仅今年7月，工信部公布的18个工业行业淘汰落后产能目标任务，涉及的企业就多达2255家。”操刀“重组这些企业大多数需要借助收购工具。

　　地方国资优质资产加快整体上市同样将扩容并购市场。比如，上海市国资委明确指出，”十二五“期间上海国资系统90%的产业集团要实现整体上市或核心资产上市。截至今年前三季度，上海国资资产证券化34.5%，未来存在很大的提升空间。

　　而借壳上市作为IPO体制的一种补充，在上市资源未能满足资本市场的内在需求之前，每年仍将维持一定的数目而存在。

　　目前，国内的并购活动多以咨询形式出现，会计事务所、律师事务所甚至个人均能分食一杯羹，而券商最擅长的资本嫁接囿于政策管制发挥作用有限，在并购领域未能占据主导地位。但伴随本土券商在投行业务上实力和经验的积累，其提供的专业化服务得到越来越多的公司的认可，同时，产业资本和PE也在经历此前缺乏投行失败案例后，开始转向寻求券商专业团队的协助。

　　

　　政策

　　”十大安排“助推产业并购

　　政策环境也朝着有利于并购的方向发展。今年以来，为贯彻落实国务院2010年8月发布《关于促进企业兼并重组的意见》，中国证监会确定了推进资本市场并购重组的庞大工作计划，包括防止内幕交易、完善停复牌制度和信息披露制度等十项工作安排。

　　今年5月，《关于修改上市公司重大资产重组与配套融资相关规定的决定》的征求意见稿一经推出便得到市场的全面关注。《决定》明确了借壳上市的标准，完善了发行股份购买资产的制度规定，并允许重大资产重组与配套融资同步操作。

　　9月1日《决定》正式实施后，不少上市公司积极响应起来，纷纷酝酿依据《决定》制定资本运作方案。不足一个月就有了第一个案例：9月23日，停牌筹划重组的科力远公布初步重组方案：拟向交易对方非公开发行股份和向其他特定投资者非公开发行股份募集现金，收购稀土加工企业益阳鸿源稀土有限责任公司的全部股权。 该公司有望成为第一家尝试收购配套融资的上市公司。

　　在《决定》颁布的同时，业内企盼已久的并购重组分道制审核预期也已明确。消息人士透露，分道制正在加快研究，推出时间指日可待。

　　消息人士表示，分道制旨在审核标准公开、流程透明的基础上，将加大中介机构职责，通过客观、公正的评价标准如项目的产业政策导向、财务顾问的执业水平、交易 类型等多个维度，分成3个通道”快车道“、”正常车道“及”慢车道“，从而有条件地简化一批重组项目的行政审核程序，提高审核效率并提高交易实施的时效 性。

　　未来，关于并购重组的十大安排将陆续出台，诸如拓宽并购重组融资渠道、支持并鼓励并购基金的设立，创新并购重组支付手段都在积极酝酿之中，都将成为推动并购重组工作的”催化剂“。

　　挑战

　　市场与制度短板限制券商投入

　　尽管上市公司并购进行得如火如荼，但从2011年中国前3季度十大并购财务顾问排行榜上看，依然为国际投行把持。高盛、摩根大通、瑞银位列三甲，本土券商整体表现平平。仅在A股上市公司的并购重组中，国内券商尚有话语权。相比IPO，多数券商并未给予足够的重视。

　　据记者了解，单独设立并购重组业务部门的券商仅中金、中信、华泰联合、西南、国泰君安、海通等10余家大中型券商；相比而言，具有保荐业务资格并从事IPO业务的券商多达75家。即便是在已成立的独立并购部中，多数券商的相关人才储备也仅为承销保荐的1/10。

　　国海证券总裁助理武飞曾预计，国内70多家证券公司、保荐机构，6000多人从事投行业务，但有并购部的不超过15家，并购从业人员可能还不到200人。为什么6000多人的投行，只有不到200人在做并购？

　　华泰联合证券副总裁刘晓丹指出：”资本市场自身的发展阶段是主要原因。目前国内的产业并购尚处于萌芽期。此外，证券公司特有的治理结构也导致券商比较重视眼前的利益，很难考虑一些长期的战略安排。“

　　对于早期的上市并购而言，由于大股东股权无法流通，做大做强公司的意愿不强，并购重组以借壳上市为主，项目数量少市场小；其次，国内券商在投行业务上长久以来形成了服务金融资本的业务理念，对产业资本缺乏深入的介入，财务顾问在上市公司发展战略规划业存在的短板制约产业并购发展。

　　收费低是困扰券商的又一重要阻碍。”并购重组业务的性价比较IPO仍有不小的差距。“东海证券财务主办人蒋春黔感叹道，没有良好的效益体现，所以券商也不愿投入太多的资源。

　　据了解，目前上市公司的并购重组项目仅收取咨询费，一单不过区区数百万，鲜有项目高过1000万。而IPO项目的承销保荐费动辄千万起步，大型IPO项目更是轻松过亿。而从投入上看，并购重组业务无论是在人力成本、资源并不少于IPO。此外，并购重组项目运行的周期与IPO相差无几。

　　不仅 如此，内幕交易也是困扰并购重组的拦路石。深交所数据显示，2008年~2010年，约1/3筹划重大资产重组的上市公司停牌后以”条件不成熟“等原因为 由退出重组程序。在这些所谓的”条件不成熟“的背后，有相当部分是因为停牌前出现股价异动和异常交易，受到监管机构的核查和舆论压力。

　　整体而言，目前并购重组业务在券商投行部门中处于边缘化，很大程度上制约了上市公司并购重组活动的开展。

　　远景

　　券商营收的重要”增长极“

　　随着并购市场的日渐繁荣，券商投行业务所处的环境也发生着微妙的变化。

　　目前，国内券商的投行部门整体上看是单一的证券承销业务，但随着证券发行制度的不断市场化，竞争主体逐渐增多，承销保荐的竞争日趋激烈并趋于同质化竞争。国信证券的某保荐代表人甚至告诉记者：”不论规模大小，业务都有着极其相似的特征。有时候连我们自己也有标准化生产的错觉。“

　　不仅如此，二级市场的持续低迷令公开增发包销、配股包销陆续出现，与此同时，在新股破发，承销证券难以脱手导致占用大量资金的风险暴露指日可待。

　　如今的投行业务正面临严峻考验。在此形势下，投行业务要想谋求更好的生存和发展，进行业务创新，抢先进入竞争力薄弱的新型领域如购并重组，将有助于跳出同质化竞争，进而走向差异化、专业化。

　　借助产业并购的风起云涌，券商在立足国内的同时还有望走向全球。有实力的券商可借着中国企业融入全球化的浪潮，与国际投行建立起合作关系，加大与跨国企业之间的业务、信息和人才的交流，逐渐实现跨国经营，甚至成为国际知名投资银行。比如，国内合资券商财富里昂证券就曾在中联重科收购全球排名第3的混凝土机械制造商——意大利CIFA公司100%的股权担任过财务顾问，提升了公司在业界的声誉。

　　而回顾华尔街并购业务的发展历程，其投行的转型也正是由于传统业务（承销、经纪等）的竞争激烈，有实力的投行才开始在传统业务之外寻找业务突破和新的利润生长点。

　　从并购前的咨询到并购中的融资安排，再到后续的整合服务，投行始终能拿出行之有效的方案。

　　东海证券财务主办人蒋春黔表示，国际投行从并购中赚取的酬金来自很多方面，比如并购融资服务的收入、并购自营业务（产权投资）的企业买卖差价、风险套利收入等。但目前国内财务顾问的收入主要体现在咨询费上。未来并购业务很重要的利润来源还在融资服务安排等新领域上，随着监管的逐步放开，这方面的收入将与日俱增。华尔街一流投行的并购业务收入往往占到公司总收入的近1/3。

　　”相对于券商云集的IPO红海，并购则是蓝海。“华泰联合证券副总裁刘晓丹自信地说：”我们有一个团队十年来专注于这个市场，成长得非常快。2004年至今，每年都有不错的收入，有稳定增长的业绩。“

　　在刘晓丹看来，并购业务有可能成为改变未来券商投资银行业务竞争格局的突破点之一，从竞争激烈的IPO中跳出来，”耕这块现在看起来不那么肥的田，待市场成熟的那一天，甚至有望提升公司投行整体水平，并跻身一流投行之列。“（王晓宇）