IPO：回归诚信与理性

　　在遭遇了“冷冻期”之后，赴美上市的中国公司在这种“聪明人”的游戏中或许应该多一点诚信态度和理性。

　　文/郑函

　　“中国企业在世界上的影响力越来越大，对于国际资本市场应该更积极并更具有勇气。”2011年9月29日，在广州安永会计师事务所进驻并冠名大厦的媒体见面会上，安永中国主席兼大中华区首席合伙人吴港平如此表示。他强调，此次乔迁新址可以更有效地服务华南区各重要客户，也可以更好的为赴美上市企业提供服务。

　　挡不住的IPO浪潮

　　2011年10月9日，安永发布了《2011年第三季全球IPO最新信息》。数据显示，在欧洲债务危机严峻、世界经济萎靡、全球市场萧条等因素的影响下，全球IPO大幅下滑。吴港平对此认为，虽然截至目前IPO的数量较2010年减少，但这属于正常现象。这是因为2010年IPO数量的井喷在一定程度上是由于2009年许多IPO项目延迟促成的。安永华南区主管合伙人蔡伟荣表示，在目前全球大环境的影响下，企业和金融机构的确表现出审慎的态度，放慢了上市计划。

　　尽管全球IPO市场环境不理想，但中国的企业却表现相对稳定，上市数量和融资额继续领跑，深圳证券交易所和上海证券交易所跻身三季度全球集资额三甲。吴港平对记者表示，安永的业务也表现出了强劲的增长。在今年6月30日之前，安永IPO业务在国内的增长超过20%，7月份到9月份，还保持着20%的增长。蔡伟荣进一步强调，在安永全球的业绩表上可以看到中国等发展中国家的业务增长速度比其他发达国家高很多。

　　安永《2011年第三季全球IPO最新信息》显示，尽管全球IPO市场遭遇冰冻，但中国企业的热情依旧不减，以电子商务为首的各个行业纷纷传出启动IPO进程的消息。电子商务行业的凶猛热潮引起了业界的一片质疑。对此吴港平却有不同的观点，“IPO热潮是市场所决定的。企业有利用资金发展的需要，投资者有投资的需求，股票市场就为其提供了双赢的局面。” 吴港平相信超过百年的股票市场早已发展出存在的合理性，“IPO市场还会继续扩张。”

　　不能停止的合规

　　于2011年8月17日登陆纳斯达克的土豆网仅获得1.74亿美元的融资，远低于上半年中国公司在美国市场的平均水平，而且在上市首日便无奈破发。其实对比诸如迅雷等IPO进程戛然而止的中国公司，顺利上市的土豆网尚属幸运。

　　自今年以来，中国概念股在美国资本市场频频遭遇做空风波，成为做空机构“猎杀”的目标。据不完全统计，从2011年3月份至今，被调查和已经停盘或摘牌的在美上市的中国公司已达20余家。美国投资者对中国概念股的信任危机使得中国企业赴海外IPO举步维艰。

　　吴港平解释说，这些遭到“猎杀”的公司很大一部分是买壳上市，这就埋下了很多隐患。随着交易所和会计上复杂程度的增加，公司也可能遇到会计上的错误。“欧美同样有很多公司存在制造假账和伪造财务资料的事情，这并不奇怪。金融市场具有强大的吸引力，在市盈率30倍的情况下，1元钱就会产生30倍的市值，这就产生了作假的动力。”

　　吴港平认为，中国企业出现漏洞的原因有很多。企业有时会为了迎合股票市场的需求做出一些发展性的改变，但这种改变可能并不利于有成熟理念的商业模式的贯彻，最后还有可能影响财务结果；有时企业的管理者并不自知出现了错误，这源于管理团队对风险和欺诈的认知程度不高，对风险没有足够理性的认识，从而造成了财务上的漏洞；还有一些企业为了赴美上市这个长久的梦想，会在承受巨大压力的过程中做出不理性的选择。

　　在互相竞争的情况下，投资者会选择相对优秀的企业进行投资。吴港平表示，这就产生了保障市场安全的需要，需要监管机构介入，从而对不同上市公司的问题实施相对的措施。“在安然案例之后，人们看到了企业中的内控问题，所以监管机构就出台了‘萨班斯法案’。”吴港平强调，伴随资本市场的日益完善，监管机构会根据现实问题不断的要求企业做出改变，那么企业必须自律，保证自身没有污点。“会计师应当努力做好审计工作，好好把关，发现、报告有问题的案子，保护投资者的利益，这是会计师的职责。”

　　吴港平表示，从企业的发展角度来说，未来还将有更多的公司选择IPO。尤其是零售、互联网以及医疗等领域未来一段时期内将有较好的发展机遇。但他同时提醒企业一定要谨记符合法规要求，充分披露财务报表。而作为外部审计的会计师事务所，安永也将本着对投资者负责的态度更加严谨。他介绍，安永有一套严格筛选客户的程序，包括企业背景、管理团队、资金来源、企业文化，甚至是管理者对于欺诈欺骗的态度。

　　依旧安全的VIE

　　2011年9月18日路透社的一篇报道称，证监会已将一份关于监管VIE的报告上报至国务院，将对VIE结构“新老划断”。这一消息迅速在资本市场蔓延，在美上市的中国概念股更是遭遇了剧烈下跌。虽然之后上海证券报对此进行了辟谣，但是之前由支付宝事件引发的对VIE的质疑显然已经引起美国资本市场的注意。

　　蔡伟荣在操作上市项目方面已有20多年的经验，曾参与过中国最初的一些VIE项目，他解释说，“股东持有公司的股权就有权对其做出决定，一些企业表面上没有持有某公司的股权，但却可以通过一些合同安排分享该公司的风险和回报，这样才可以合并该公司的经营业绩操作。VIE是一些受控制公司去海外上市的模型。这些公司仍然在国内，但将其有关的利益和风险通过合同的关系转移到其他公司，这样外国的投资者可以分享到其经济上的利益，又没有参与其在内容上的运营，这就是所谓的VIE架构。这个架构在中国主要被互联网或广告业使用，因为这些行业有牌照管制，受到政府的监管，对外资进入有所限制。”

　　从1999年新浪首次操作VIE结构开始，这种模式带来了电信、媒体和科技产业的黄金，10年。有资料显示，截至今年8月底，在美上市的213家中国公司中就有96家采用了VIE结构。这种曲线绕开“10号文”对外资进入限制的模式一直游走在灰色地带。今年6月阿里巴巴与支付宝之间的矛盾把一直躲藏在面纱背后的VIE放在了聚光灯下，合法性问题受到了广泛关注，随后一系列预示着监管将严的举动和风声，也使相关人员开始担忧，甚至一些风投机构开始考虑回购或其他退出方式。对于VIE模式吴港平认为，VIE的根本精神在于利用合同等合约形式，将利润合并到境外公司，本身内部的决定性内容扎根于国内，符合法律法规和部门要求，这种架构既可以上市又可以保护国家所担心的地方，本身是一件好事。但他强调操作VIE需要考虑到政府监管的目标和内容，在充分满足之后再做这个交易，而不是将其作为回避法规的渠道。“政府的监管最终目的还是要规避风险，保护利益，在监管环境下我们仍然有一定的自由，就看如何善用规则来达到目的。”

　　在财税方面，VIE模式的特殊性也产生了与以往不同的新情况。蔡伟荣表示，一般会涉及流转税和转移定价税务的问题，是否产生了多重征税。新浪在采取了VIE架构上市之后，会计上也为此设计了会计准则，保证了在财税上合乎规定。与吴港平一样，蔡伟荣也特别强调公司在操作VIE模式时，一定要符合法规的要求。

　　财务智慧共享之道

　　企业财务智慧的数量与质量及其发醇程度，决定着企业的成本控制能力、资产运营效率、盈利能力和抗风险能力的不同状态，并最终决定了企业的核心竞争力。

　　当我们深入观察已经消亡的和正在拼争的各种商业机构及其行为表现，会发现众多企业的智商基数均存在着明显的差异化。机构智力的差异化充分表明了企业之间战略智慧、业务智慧与财务智慧持续状态的不同程度，智慧的多寡最终决定了企业的存亡之道。众多企业破产倒闭缘于封闭且拙劣的财资运作能力，未能及时借鉴与分享社会存有的财务智慧来扭转和挽救本企业的财务困局，造成社会资源和社会财富的无效损耗与愚蠢性浪费，细想下去，确实值得深思。

　　财务智慧的解读

　　财务智慧是一种十分专业化的企业管理智慧，通常蕴含于企业的战略创新、战略执行与业务运行之中，往往被人简单理解为公司日常的财务数据簿记，财务知识的掌握和财务技术的拥有，风轻云淡布满数字的财务账册与报表似乎就等同于财务智慧的终极表达。但事实并非如此，财务智慧是现代企业智慧量级中更为厚重的能力变量，它是企业管理团队洞悉财务本质，掌握企业发展规律，运用财务知识、经验、方法、技术和资源，有效地解决企业资源整合、资产运作、价值创造、制度创新、盈利持续等重大问题的专业实力与能力。企业财务智慧的数量与质量及其发醇程度，影响并决定着企业的成本控制能力、资产运营效率、盈利能力和抗风险能力的不同状态，并最终决定了企业的核心竞争力和生存能力。

　　财务智慧与财务知识关联密切但又很不相同。财务知识是通用的，是财务技术和财务准则程式化的表达，可以从院校的课堂上和财务的书本上学到求得，是一种技能而不是智慧。所以有人说“知识不是力量，智慧才是力量”。财务智慧是在财务知识的基础上形成的，是个人的聪颖才智与财务知识及组织资源充分融合的产物，是在财务实战中不断探索与积淀，在财务阅历中不断熔炼与打造而形成的一套治企理财之道。

　　企业管理团队是财务智慧的主体，不论是CEO、CFO和市场高管，人人都应当而且都会拥有一定的财务智慧，这是从事商业活动的“本能智慧”。智慧主体的聪明度、事业心、责任感、学习力、思考力和悟性，是财务智慧积累的主观条件。管理团队只有对本企业生存与发展殚精竭虑，用心体察，准确定位，厘清优劣势，明确风险与收益之辩证关系，不断提高财务素养，不谋求“说了算”而注重“做的对”，才能不断定型财务智慧、升华财务管控能力。

　　企业财务运行的内外部环境是“客体”，是财务智慧形成的“熔炉”。企业财务实践的复杂性、业务的多样性、营利的艰巨性和财资的丰富性，均是财务智慧的厚实根基和土壤。离开职业环境的实际与实战，离开财务事件的时势与空间，财务智慧就会成为无水之源、无薪之火。上述的主客观充分统一，是财务智慧升华的根本条件，是时势与英雄的拥抱和烈火与真金的亲和。

　　所有的财务智慧，都是企业高管及其团队在不断解决本企业复杂财务问题的实践活动中砺炼而成的，是入世经事之道而不是空洞理论。因此财务智慧具有独有性，源于个人心智，生于经营实战，凝为经验与能力，是带有“know—how”性质的隐形知识产权。

　　企业财智的凸点

　　人的智慧是分层的，包括精明、聪明、高明和英明四个层次。商业机构的智能程度也可以做此类划分。处于精明和聪明层次的企业财智，能够做到簿记清晰、核算准确、收支规范、汇算及时、资金平衡、企业权益的财务维护和企业业务的财务支持。但这些智慧焦点只是维持企业财务平稳运转的“度时”能力，而不是推动企业可持续发展的“谋势”能力。好的商业机构拥有的谋势能力，居于财务智慧的高端层面，是一种超常能力而不是平常能力，包括但不限于以下五个层面：

　　(1)整合财务资源的智慧

　　财务资源既属于企业的短缺资源又属于企业的核心资源要素。以必要的成本对价整合企业发展的约束性资源，必须拥有十分强大的智慧能力。企业发展的约束情境已由市场约束向资源与市场双重约束转变。拓展资源的机遇把握与方式创新时时都在考验财务团队的审时度势与精准测算。一是不断提高获取运营现金流的能力，这是财资的核心源泉；二是有效地使用债务杠杆，获取债务现金流的能力，形成较低的债务成本，较高的债务收入；三是有针对性地进行股权融资，使股权融资推进本企业的治理提升和资产证券化率；四是资产变现能力，经营效率不高的资产转换成运营急需的现金，这不是简单的资产处置，之前要进行必要的资产整合。

　　(2)制度创新与流程再造的智慧

　　一个大型商业组织，财务制度与财务流程是有序经营、有效经营的重要保障。好的财务制度可以规划企业集团内的各种财务活动，确保财务资源按组织目标进行有效配置，使财务数据处于规范化的可控在控状态。这是基于公司章程和会计准则下的企业“财务宪法”，是企业多年的财务智慧积累的集中体现。财务流程是使财务宪法由规范空间向现实空间转换的技术保障。用现代信息技术实现企业内部财务智慧流程化是财务执行力提高的长治久安之术。一位从事多年财务管控的CFO曾这样描述流程的作用：“好的流程是很多聪明人管理智慧的结果，流程可以帮助企业制定好的游戏规则，避开人治的陷阱，”由此形成的财务软件更具有上述规范作用。

　　(3)资产运作的智慧

　　笔者曾在《饥渴的企业》一书中主张，企业管理的本质是资产管理，企业效率的核心是资产效率。财务智慧与资产运营效率息息相关。基于运营管理或股权融资进行的资产平台的设计以及其后的资产整合和资产剥离的安排，都是企业资产价值实现的财务智慧的集中运用。企业并购行为已经成为企业资产重组和规模扩张的常态，但并购过程中的财务判断、资产定价谈判，交易时的融资支持和重组后的业务与财务整合，若缺乏卓越的财务智慧，资产并购的成功率就会大大降低，甚至会走向失败，还会成为侵蚀企业存量资产效率的“毒资产”。

　　(4)识控风险的智慧

　　在高度竞争和宏观调控常态化的市场条件下，中国企业内外部环境变化扑朔迷离，波折动荡，维持企业运行的核心资源要素盈缺高位频繁，企业与行业营利苦乐不均，可谓“三年河东、三年河西”，企业面临的风险因素在日益加大。投资风险、市场风险、财务风险的发生几率和危害程度的判断与掌控，表现出了责任感驱动下的财务胆识和财务理性的高度融合。只有这种融合，才会事先界定负债水平、冒险程度的合理边线及其控制应对措施。追求规模，过度负债陷入困境的企业一定是战略、业务、财务集体智慧昏了头的结果。财务智慧对企业风险会有三种不同的介入方式：事先预警与有效防控；事中发现与有效纠正；事后应对以有效补救。可惜的是，在财务话语权滞后的企业环境下，我国企业的诸多财务智慧都消耗在了事后救火、事中救急之上了。保持企业健康发展的关键是财务重心的稳定。因此“守持均衡”是防控风险的较高境界。资产配置、流动性管理、投资与运营的节奏掌控、不同业务部门的财资调整，以及成本与收入的监控都是财务均衡的智慧聚焦，由财务避险智慧生成的财务避险机制正是我国企业在快速扩张时期所或缺的东西。

　　(5)战略协同的智慧

　　企业的财务战略不是特立独行的，而是蕴含于企业战略之中的财务中远期规划和目标走向。财务与战略的协同如血肉相连，好的企业战略一定需要财务资源的持续支撑，也需要一个好的财务结果去证实，企业的战略智慧包含业务智慧和财务智慧的高度协同。财务智慧会把企业未来做什么的财务可能性和如何抵达战略目标的财务路径等约束性信息植入企业战略的内核，并以专业化的财务分析结论来不断校正企业战略的重大偏离，使财务自觉与战略执行高度统一。

　　财务智慧的分享

　　尽管中国企业数量众多，财务工作者多达上千万人，但拥有较高价值的财务智慧的商业机构仍然十分有限。高端财务智慧的稀缺性和广泛应用的可能性，客观上要求这样的智慧能力走出顶级公司的象牙塔，为更多的社会企业所共享。虽然企业之间的智慧公平障碍重重，但是财务智慧未来的共享仍是大有可为、意义深远、价值无可限量。

　　中国企业财务的进步，不在于一人之能和一企之利，而在于全社会财务素养和财务能力的全面提升。随着本土企业的不断崛起，现代财务理念与传统优秀文化相互融合，人们欣喜地看到，与以往“总会”有很大区别的“首席财务官”群体迅速地壮大成长起来。一些专业媒体近年来精心评选出来的“十大杰出CFO”、“年度财资人物”等，更是众星闪耀，他们以良好的职业操守、高超的财务技巧、敏锐的感知能力、精确的逻辑判断和复杂的资本核算，使许多中国企业的发展力、竞争力跃进了全球“500强”和中国企业“500强”之列。这些企业积累的丰富财务智慧，是中国改革开放、实业兴邦的一笔宝贵精神财富和重要智力资源，应当探寻对它们的共享之道。

　　在经济发达城市，应该有序地搭建能够聚焦高端财务智慧的事业平台。这个平台，一方面联结有顾问需求的各类企业，另一方面集结有解决财务问题能力的顾问专家，使分散的社会财智联起手来集中力量每年做好几件财务事项。平台的职能是业务指导、微博(http://weibo.com)咨询或直接咨询、财务培训、顾问服务、专案研究。同时建议组建一个非官方的、专兼职的高端财务志愿者团队，使那些有智慧且有服务志向的财智力量集结起来，创建一个有影响力的财智微博网站，满足远程企业的财务咨询需求。顾问团队可以按行业或问题属性，分成若干个现场顾问小组，深入一线企业，针对个案需求，有效地尽职专研，形成服务咨询的操作方案和实施程序。专家团队可以深入用户，充分了解和诊断服务对象遇到的问题和需要克服的障碍，帮助其加强和改善财务基础管理，启动财务流程再造，更新财务理念，创新财务制度和投融资管理，衔接好战略与财务的关系，整合内外部财务资源，并对企业融资、投资、并购、重组、退出等重大财务事项进行个案解决。

　　财务专家团队既要“授人以鱼也要授人以渔”，在服务过程中和服务结束后的一段期间，保持一到两年的贴身指导，侧重帮助服务对象内部财务团队的快速成长和成熟。优化财务团队，增强财务智慧，改变企业的财务局面，这是财务智慧共享的出发点和归宿点。

　　财务智慧是阳光下的事业能力，不是权谋权变之术，更不是违规违法财务造假的“短路”操作。因此财务智慧的共享，是做人之道与谋事之道的示范。专家团队良好的职业道德，更广的财资视角、更先进的财资理念、更丰富的财务阅历、更高瞻的工作起点和标准，更深厚的人脉关系资源等等，定会给企业带来新的更有价值的东西。

　　(作者为京能集团CFO)