4位中经博主深度分析：存准率下调是否意味政策转向？

　　

　　中国经济网编者按：央行在11月30日宣布，从2011年12月5日起，下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。这是近3年来，存款准备金率首次走出“上调”区间，其意义是非同凡响。有分析人士称，央行下调存款准备金率主要有三方面原因：经济回落、通胀压力消退和全球经济风险加大促使政策放松。中经专家博主，就未来货币政策走向及对国内外经济形势的影响，作出深度分析。

　　叶檀：放松货币是个危险的预兆

　　放松货币是个危险的预兆，是经济长期疲软的镇痛剂。

　　放松货币救不了实体经济。全球实体经济缺的不是资金，而是新的经济增长点、新的赢利模式，以及对于此前的高福利政策的反动。众所周知，美国的银行业与大型企业手握重金，金融机构之所以不愿意向企业贷款，原因在于企业赢利不符合市场预期，风险过大。而手握重金的苹果等企业不愿意投资，是因为产能过剩，或者找不到新的能够赢利的投资机会。此时逼迫银行贷款、企业投资，只能恶化未来的资金配置，导致进一步的产能过剩。【全文】

　　吴东华：存准率下调是为了流动性均衡

　　11月30日，中国央行公布下调存款准备金率0.5个百分点，于12月5日执行。对于此消息，12月1日国内各大媒体上看到的大多是两种观点，货币放松和保增长，比如为了股市，为了外贸出口下降太大，为了GDP增速下降。表面看来，似乎有道理。但是笔者在此告诉你，这些解读都是错误的，而是为了矫正流动性的失衡。

　　大家都知道，10月份资金流出1800亿元，表明体内缺少1800亿元资金了，所以需要补充流动性达到均衡。另外，截止到2011年11月30日，小微金融债融资1800亿元，变成市场流动性缺失1800亿元，所以需要补充流动性达到均衡。两项合计需要补充3600亿元，正好是存准率下降0.5个百分点的货币额度。这样，市场流动性又恢复均衡了。【全文】

　　易宪容：国内股市将可能重新步入上升的通道

　　在证券市场看来，今年以来股市跌跌不休，很大程度上是与流动性收紧有关。因此，要让国内股市重新走出当前的困境，就得放松当前紧缩的流动性，就得通过央行的货币政策给股市一个明确的货币政策将改变的明确预期。否则，当前国内股市就如惊弓之鸟，只要有一点动静甚至于言论，就可能让整个股市大跌。而股市的大跌，不仅无法满足当前企业的融资要求，而且要改变当前国内融资市场完全依赖银行体系的格局也根本不可能的。建立多元化融资市场或体系是政府十二五规划重要目标。因此，增加市场流动性，重建股市之信心，改变市场对央行货币政策的预期也是央行货币政策最为重要的一个方面。可以说，随着央行存款准备金率下调，国内股市将可能重新步入上升的通道。【全文】

　　倪金节：下调准备金率不是为了救房市

　　厘清此次“降准”必要性之后，必须明了的一点是这不意味着政府准备拯救房地产，重演三年前的信贷跃进带来的房价暴涨。虽然现在经济下行趋势明显，但是绝无三年前的“硬着陆”之忧。显然，在CPI刚刚开始下行，但仍然站在5%以上的高位，房价调控效力渐渐显现的时刻，中央政府绝无可能再度“大放水”吹大资产泡沫。若这样做只能带来两大后果：持续一年多的严厉房市限购和货币紧缩调控自取其败；恶性通胀立马在明年上半年大面积袭来，而且伴随的是由超级房价泡沫催生的高通胀。

　　而从近期政府高层的“喊话”中也足以窥见中央不会再次拯救房市。无论是温家宝总理的“下调房价是国家坚定政策”，还是李克强副总理的“明年继续实行遏制房价过快上涨的政策”，都在彰显此次存款准备金率下调绝不是为房地产政策放宽的信号。【全文】

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　　（责任编辑：马丹）

　　

　　央行向债务危机低头 紧缩政策暂时中断

　　作者：叶檀

　　全球央行举起货币流动性大旗，向债务危机低头。

　　11月30日晚，中国央行宣布，从2011年12月5日起，下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。此次下调距离央行上次上调存款准备金率不到半年时间，是央行三年来首次下调存款准备金率。央行上次下调存款准备金率是在2008年12月。之后从2010年1月起，央行连续12次上调存款准备金率，共计600个基点，收回数万亿元人民币的流动性，以抑制货币泡沫与资产泡沫。

　　同一天，美联储、欧洲央行、日本央行、瑞士央行、英国央行、加拿大央行等全球6大央行发布声明，将采取联合行动挽救全球经济，将一齐下调美元互换利率，以向各国家的国内银行提供充分的流动性。

　　全球主要央行的联合救市行为，具有极强的象征意义，意味着以货币紧缩为代表的市场正常化努力，在债务危机的倒逼下宣告暂时失败。

　　此次央行的行动有两大要点，一是降低美元低率，二是扩大货币流动性。

　　央行的宽松行为，说明以往的货币泡沫所酿造的货币危机已到不可收拾的地步，央行货币稍有紧缩即会爆发债务危机，同时显现出如果欧债危机进一步蔓延，必然火烧连城，影响法、德两国，进而祸及在欧元区有极大风险敞口的美国，导致全球信用市场在次贷危机之后出现二度冻结。央行宽松政策对挽救处于燃眉之急的债务危机有利，而对于经济正常化的预期不利。

　　放松货币是个危险的预兆，是经济长期疲软的镇痛剂。

　　放松货币救不了实体经济。全球实体经济缺的不是资金，而是新的经济增长点、新的赢利模式，以及对于此前的高福利政策的反动。众所周知，美国的银行业与大型企业手握重金，金融机构之所以不愿意向企业贷款，原因在于企业赢利不符合市场预期，风险过大。而手握重金的苹果等企业不愿意投资，是因为产能过剩，或者找不到新的能够赢利的投资机会。此时逼迫银行贷款、企业投资，只能恶化未来的资金配置，导致进一步的产能过剩。

　　全球股市欢呼，但注定无法长久。

　　货币泡沫有助于股市短期涨跌，但长期牛市的形成靠的是上市公司的赢利，以及对投资者的回报。从来没有由纯粹货币流动性推动的牛市，上世纪80年代开始的美国牛市靠的是新技术，而中国上一轮6000点牛市靠的是股改，以及股改之后大小非暂不减持的市场缓释期。

　　A股市场沪深股市大挫，充分暴露出投资者对于证券市场买单行为尚未过去的恐惧，今年四季度上市公司赢利下挫的明确预期。而欧美股市的欢呼将被证明是投机者赌博政策的一次胜利，绝对不是市场的胜利。

　　不可忽视的是，未来通胀压力进一步上升。股市欢呼的同时，全球大宗商品从原油到黄金价格同步欢呼，截止北京时间晚上11点15分，NYMEX原油重上每桶100美元大关，站上101.19的高位，说明企业未来成本将上升，而黄金价格的上升，则说明公众对于纸币——无论何种纸币，都不再信任。

　　房地产市场则获得强心针。急剧下滑的房地产成交量，正处于风雨飘摇的关键时刻，此时政府发布下调存款准备金率的消息，虽然不可能直接作用于楼市，楼市的限贷令未必会取消，但货币泡沫从来都是房地产泡沫的催化剂，一旦政府放松货币预期明确，全球的大宗商品与中国的房地产、艺术品等可能报复性反弹。

　　虽然此次中国央行下调50个基点存款准备金率释放3000亿货币，应对的是年底的兑付危机，不可能对金融经济发生太大影响，只具有象征意义。但是，时隔三年后各国央行从信誓旦旦的经济正常化，到逐步走向宽松，说明此前全球经济已经在货币发放的鸦片榻上躺得太久，失去了正常生存的能力。今后经济最好的结果是逐步减少货币剂量，最坏的结果是就此躺倒，吹着伯南克牌货币吹火筒，无法起身。

　　无论如何，笔者坚持，这是经济正常化过程中的一个反复，是为了缓解阵痛的暂时举措，而不是向宽松的货币泡沫全面投降。

　　笔者曾经预测央行不可能全面下调存款准备金率，是高估了全球财政官员的改革勇气，低估了货币鸦片的作用。

　　

　　

　　存准率降0.5是为了流动性均衡

　　作者：吴东华

　　11月30日，中国央行公布下调存款准备金率0.5个百分点，于12月5日执行。对于此消息，12月1日国内各大媒体上看到的大多是两种观点，货币放松和保增长，比如为了股市，为了外贸出口下降太大，为了GDP增速下降。表面看来，似乎有道理。但是笔者在此告诉你，这些解读都是错误的，而是为了矫正流动性的失衡。

　　大家都知道，10月份资金流出1800亿元，表明体内缺少1800亿元资金了，所以需要补充流动性达到均衡。另外，截止到2011年11月30日，小微金融债融资1800亿元，变成市场流动性缺失1800亿元，所以需要补充流动性达到均衡。两项合计需要补充3600亿元，正好是存准率下降0.5个百分点的货币额度。这样，市场流动性又恢复均衡了。

　　为什么要恢复市场流动性均衡？

　　我认为，流动性一旦失衡，会造成融资利率暴涨、本币贬值，对于偿还到期债务和借新债还旧债是个成本负担。中国民间高利贷引发资金紧张，变成民间从高利贷转向无法进行借贷，只好转向企业债市场。

　　同样的道理，美联储、加拿大央行、英国央行、日本央行、欧洲央行和瑞士央行于11月30日宣布下调美元掉期利率50个基点，利率互换。这是对最近全球银行业系统性银行上调1%—2.5%的资本充足率、巴塞尔协议Ⅲ9%的资本充足率、私人债务减记50%、因有毒资产的罚款遭索赔等因素影响的对策，无法低息融资，无法股权融资，只好抛售资产变现，但是这会损害全球资本市场生态。所以，发达国家六央行下调利率和货币互换额度持续到2013年2月1日，也是12月5日生效。

　　很明显，发达国家央行主要是为利率均衡、资本市场均衡而下调利率和货币互换的，中国央行为了流动性均衡而下调存准率的。

　　行文至此，再回头看本文开头，我们发现，中国央行于11月30日降低存款准备金率0.5个百分点，不是让货币政策宽松，不是为了股市和外贸，而是为了流动性从失衡走上均衡，保护流动性的原生态环境。

　　

　　

　　存准率下调是“微调”的一种方式

　　作者：易宪容

　　中国人民银行决定，从2011年12月5日起，下调存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。这是近3年来央行首次下调存款准备金率，其意义是非同凡响。尽管上个星期六我在杭州的论坛上就指出，央行下调存款准备金率的概率很大，央行这次动作与我的预期也差不得太远，可看作央行货币政策的变化重要指标，但是央行行为来得这样快原因是多方面。

　　因为，从当前国内外的经济形势来看，不仅国内11月消费者物价指数将大幅回落，而11月官方制造业采购经理人指数将下降较低的水平，加上出口增长下降，国内经济增长的放缓及欧美国家经济面临进入衰退的风险，这些因素都为央行下调存款准备金率灵活的空间。所以，我早就分析，银行存款准备金率下调是迫在眉睫。央行抢在这些数据出台前下调存款准备金率可能表明，上述猜想成现实。

　　不过，这次存款准备金率的下降不仅在于缓解市场中流动性紧张的局面，更重要的还在于如何来改变市场对央行货币政策改变的预期。因为，在央行第三季度货币政策报告中，就指出未来中国货币政策趋势就在于如何增加货币政策前瞻性、主动性、灵活性及预见性，并在整个货币政策基调不改变的基础上，根据不同的经济形势进行预调微调。而存款准备金率下调就是这种货币政策预调与微调的一种重要方式。

　　我也在早些时候就撰文指出，货币政策预调微调不仅在于不断地放松对商业银行信贷的数量管制或下调存款准备金率，而且更重要的是要让整个央行货币政策运作工具的方式进行较大转变，把以往货币政策工具注重于数量工具调整转向到价格工具的调整上来。因为，如果不从货币政策的价格工具入手，让整个金融市场价格机制扭曲，这样的货币政策对市场的负面影响会很大。而把货币政策调控的重心放在价格工具上来，就得先放松对银行数量工具的管制，这样才能让商业银行有更多更大的风险定价能力。所以，这次存款准备金率下调也就是这种货币政策工具转向的开始。

　　当然，这次央行下调存款准备金率为何来得如此突然，估计整个市场许多人都认为在今年内下调存款准备金率的概率都不高，其根本上是与昨天股市突然或无理由大跌有关，以及世界六大央行同时救市有关。在证券市场看来，今年以来股市跌跌不休，很大程度上是与流动性收紧有关。因此，要让国内股市重新走出当前的困境，就得放松当前紧缩的流动性，就得通过央行的货币政策给股市一个明确的货币政策将改变的明确预期。否则，当前国内股市就如惊弓之鸟，只要有一点动静甚至于言论，就可能让整个股市大跌。而股市的大跌，不仅无法满足当前企业的融资要求，而且要改变当前国内融资市场完全依赖银行体系的格局也根本不可能的。建立多元化融资市场或体系是政府十二五规划重要目标。因此，增加市场流动性，重建股市之信心，改变市场对央行货币政策的预期也是央行货币政策最为重要的一个方面。可以说，随着央行存款准备金率下调，国内股市将可能重新步入上升的通道。

　　不过，央行这次下调存款准备金率是否说整个央行货币政策就会出现重大转向，整个银行信贷增长又会走向2009年那样的路上。我想这种可能性不会太大。只不过，这次央行下调存款准备金率向市场发出一个试探性信号，先观察市场是如何反映的，以及未来经济数据又什么变化，特别是未来CPI是不是能够进一步回落。如果国内通货膨胀的压力仍然很大，那么整个货币政策的基调不会有太大的改变。正如我上面所指出，更重要的是表明，央行货币政策调控工具将发生不小的变化。

　　还有，央行存款准备金率下调是否意味着银行存贷利率也随之变化或下调。在本文看来，由于这次下调存款准备金率主要央行货币政策工具的转向，因此，在CPI较高，目前仍然存在过高的负利率的情况下，银行基准利率下调的空间并不大。特别是存款利率更是如此。反之，在存在严重的负利率的情况下，存款利率不仅不下调，还存在上升的空间。只有这样才能理顺国内金融市场价格机制，改变当前国内民间信贷市场及银行信贷市场“利率双轨制”的一次重要机会，否则国内高利贷盛行的问题不容易得到解决。

　　总之，这次央行突然下调存款准备金率，尽管来得十分突然，但仍然是预期之中。这次央行下调存款准备金率是其货币政策预调微调的一种方式。央行放宽存款准备率不仅在于缓解市场中流动性紧张的局面，有利于缓解经济放缓的压力，改变市场预期，对国内股市正面影响很大，对国际市场影响同样不可低估。特别是对欧元、澳元等风险货币的影响不小。不过，市场也不可过高估计这次央行下调存款准备金率是国内货币政策进入又放松的通道。央行的货币政策仍然在不变的基础上求变化。

　　

　　

　　下调准备金率不是为了救房市

　　作者：倪金节

　　11月30日19点03分，中国央行决定下调存款准备金率0.5个百分点。此次“降准”有着充足的必要条件，意味着持续了三年的准备金率上行周期结束，但是并不代表货币紧缩周期的告结。我们需要防止有关利益方过度解读此次“降准”，并以此制造声势，要求货币政策全面放松。

　　从最近发布的金融数据看，由于10月份外汇占款出现46个月以来的首次负增长，再结合9月份的外汇储备净减少608亿美元，国际热钱外流的迹象日益显露，央行这个时候通过“降准”释放部分流动性，对冲热钱外流无可厚非。同时，广义货币供给虽然总量上仍在80万亿以上，但增速放缓至13%附近，为了保证银行间市场和货币市场的不断流，“降准”也是应时之举。

　　而且目前的准备金率的确处于畸高状态。自从2010年1月央行首度上调准备金率之后，历经12次的持续紧缩，准备金率高达20%以上，位居世界第一。从货币工具使用技巧而言，很明显存在过度使用的迹象。由此带来的负面效应愈发严重：为此央行已经积累了高达16万亿元以上（80万亿*20%的准备金率）的存款准备金，并且央行还需要为此付出高昂的利息成本。正是面临着如此高昂的政策执行成本，央行不得不维持较高的存贷利差，方能为银行系统输送利润。这直接阻碍了利率市场化的进程，延缓了金融业应有的制度变革。

　　除此以外，由于存款准备金率的“超调”，银行放贷资金较之过往两年紧张不少，加上民间借贷危机乍现，中小企业普遍遭遇了融资难困境，资金链断裂一触即发。虽然这不能完全归咎于银行紧贷，更多的是金融体系畸形所致，但在制度变革迟缓之际，通过适度下调准备金率不失为应急之举措。同时也是纠正存款准备金率政策使用过度的内在要求。中国货币环境正常化是大趋势，再度放松货币，只会铸成大错。

　　厘清此次“降准”必要性之后，必须明了的一点是这不意味着政府准备拯救房地产，重演三年前的信贷跃进带来的房价暴涨。虽然现在经济下行趋势明显，但是绝无三年前的“硬着陆”之忧。显然，在CPI刚刚开始下行，但仍然站在5%以上的高位，房价调控效力渐渐显现的时刻，中央政府绝无可能再度“大放水”吹大资产泡沫。若这样做只能带来两大后果：持续一年多的严厉房市限购和货币紧缩调控自取其败；恶性通胀立马在明年上半年大面积袭来，而且伴随的是由超级房价泡沫催生的高通胀。

　　而从近期政府高层的“喊话”中也足以窥见中央不会再次拯救房市。无论是温家宝总理的“下调房价是国家坚定政策”，还是李克强副总理的“明年继续实行遏制房价过快上涨的政策”，都在彰显此次存款准备金率下调绝不是为房地产政策放宽的信号。

　　概而言之，眼下的存款准备率下调，只不过是为了避免流动性突然枯竭、纾缓中小企业资金血液之举。在通胀依然高企、资产泡沫仍然严重之际，对于目前的货币政策，最佳策略应是在调降准备金率之后，择机上调存贷款基准利率。由此，不仅能打消市场的再度货币“大放水”的预期，同时扭转负利率现状，遏制物价回潮，防止再度引发由货币放松带来的高通胀。而此次的“降准”，不过是回归正常之举，甚至可以说与“放松”无关。市场切不可过度解读。