险中求胜 2012或先下后上

　　

　　华融证券 周隆斌

　　2012年经济先降后稳、物价稳步回落、政策灵活多变、转型力度加大，与2011年相比流动性和政策环境略有好转，市场下跌空间不会超过2011年，但向上突破2800点-3000点所要求的必要条件——经济增速的持续回升尚不具备。2012年微观业绩增长下滑将逐渐接近尾声，估值收缩压力逐渐减轻，由业绩惯性下跌造成的市场下跌幅度有望收窄。综合判断，沪指核心运行区间在1900点-2900点。

　　经济下沉、物价下降、政策改善

　　影响市场的宏观因素中，经济有望逐渐企稳，但转型背景下，驱动经济增长的中长期动力短期难以明朗，经济很难立即进入新一轮增长周期，政策目标也不会追求让GDP重回高增长；通胀虽然平稳回调，但政府依然对此保持高度警惕，政策更加灵活的在增长、通胀和转型之间平衡，多变的政策导致市场预期不稳定，此时，市场多以震荡为主。

　　从流动性角度看，2012年资金环境较2011年会有改善，但国内出现大范围放水行动的概率较低。历史上，M2与M1剪刀差达到峰值时，市场往往处于底部区域，目前该剪刀差似乎正在构筑顶部，或许暗示市场正在构筑底部。

　　经济逐渐企稳、物价、房价得到控制决定市场下行空间有限，但转型力度继续加大、房地产、政策动态调整的冲击以及外围动荡也决定市场难以出现大行情，向上突破的宏观条件尚需等待。从估值和业绩两个维度刻画市场时，2012年很可能出现如下情形：微观业绩开始快速下降，但估值收缩幅度开始放缓，预计2012年可能主要呈现这种特征。

　　沪指或先下后上

　　跌破2000点扰动因素仍存在。单一的负面冲击会令市场承压，但在微调的政策支持下，2000点依然具有强有力的支撑。如果欧债危机等外部冲击与国内业绩下降和经济下滑过快等因素叠加，形成对市场的共振，那么市场很有可能击破2000点。击破2000点，这对A股市场意味深远，一方面，市场悲观情绪弥漫，投资者风险偏好极低；另一方面，A股估值有望回到11倍左右，从历史上看也会大大提升A股的投资价值，从而吸引长期资金入市，市场拐点或许就在其间。鉴于2012年的市场下跌主要来自业绩下滑，因此即使跌破2000点，市场下降空间不会超过2011年，有望在1900点附近企稳。

　　2012年初，市场在欧债危机、不理想的年报业绩等负面因素冲击下形成年内低点，在消化了这些负面因素后，首先会出现一波修复性的反弹，这一过程可能在1900-2200点之间多次出现，能否继续上行还要看政策和经济预期的变化。在修复完负面冲击后，市场在利好政策刺激下继续爬升，将沪指推向2300-2500点这一平台，这一区间也是1900点-2900点的中间位置，市场突破这一中间点位继续向上，必须有新的、更强的力量推动。

　　识变从宜、险中求胜

　　2012年，国家的政策要义是稳中求进，我们的策略宗旨则是险中求胜。2012之“险”，险在投资环境。一是经济下滑过程仍在持续，企业盈利会不断下调；二是外围经济不稳定，负面冲击将时有发生；三是国内政策回旋空间缩小，调整频率加快，对政策的预期更加困难。2012之“胜”，胜在股市有望提前反应经济企稳的预期，并在通胀企稳、政策缓和的提振下，迎来一轮较好的行情。2012之“求”，就是去探索和把握市场关于宏观经济企稳的一致预期。由于股市对经济存在提前量，一致预期必然是在宏观环境仍然惊险的环境下形成的，由一致预期推动的市场行情又是最具诱惑的，所以“求”就是把握全年能否取“胜”的最关键一步。

　　一是要识变从宜、灵活应对。面对2012年不确定的外部冲击、灵活多变的政策、不稳定的经济预期和下滑的业绩增长，根据相关因素的变化灵活调整可能是无奈的，但也是较好的选择；二是要兼顾成长和价值。在上述宏观背景下，这两类个股可能都存在投资机会，只是投资机会存在的长短、行情演绎的深浅有所不同，难以通过坚守成长或者坚守价值一种理念来博取高收益。

　　在宏观上，在流动性正常化的宏观环境下，2012年市场对流动性的感受会好于2011年，以有色、煤炭为代表、对流动性较为敏感的上游资源品，市场表现也会好于2011年，投资机会多会出现在存款准备金率调整等货币政策向宽松微调阶段。银行盈利可能进入稳定增长阶段，银行板块不具备快速拉升的条件，但在目前低估值状态下，稳定的盈利增长仍会给银行板块带来中长期投资价值。

　　微观上较为确定的是总需求下降带来企业营业收入的下降，但毛利水平可能会有分化，影响短期毛利变化的主要因素是库存原材料的消化进度，率先消化掉高价采购的库存原材料的企业有望率先实现毛利水平的见底，也将成为首先见底回升的品种。结合2004年和2008年两轮物价下降期和本次经济的实际情况看，计算机、医药、餐饮旅游行业的毛利率可能在2011年四季度见底，纺织服装、机械、建筑、农林牧渔、传媒、通信等行业毛利率可能在2012年一季度前后见底。

　　【责任编辑：姜楠】