中国股市反常不足奇（国金时评）

　　

　　作为世界上增速最快的经济体，中国股指表现却一年不如一年，面对惨淡的股市，推广卖空机制、养老基金入市等建议陆续见诸报端。但笔者认为，推广这些措施之前，必须先澄清对A股市场的误解。

　　许多评论家认为，像中国这样一个增长迅速的经济体，增势必然会在股市上得到较好反映，但很多国际证据表明，事实恰好相反。一些研究表明，正是经济的快速增长才会导致股市疲软，经济增长与股票回报其实是一种负相关关系。

　　近年来，研究经济增长与股票收益率关系的人不在少数。杰里米·西格尔（Jeremy Siegel）是美国证券业研究学会学术主任，他对世界近200年的投资回报率进行分析后得出结论：绝对的GDP增长与股市回报率成反比关系，一个国家的高速发展往往与对投资者的较低回报相关联。

　　伦敦商学院教授的ElroyDimson、Paul Marsh及Mike Staunton是全球长线投资回报研究的权威，通过对过去100年全球股票、债券、票据、通货膨胀与货币的长期投资表现进行分析后，他们得出结论：股票回报率与人均增长存在关联，经济增长越高人均增长率越低。例如，1900年至2000年的关系指数为－0.27，1951年至2000年的关系指数为－0.03。

　　佛罗里达大学专门研究上市公司的教授杰伊·里特也发现，国内生产总值人均增长率与股价关系密切。他通过对16个国家自1900至2002年的数据分析后发现，这一关系指数为－0.37。高盛最近也注意到这种特殊的反比关系，据他们对1991年以来的分析，增长最慢国家的股市比增长最快国家的股市要平均每年高出5个百分点。

　　如果承认高速的经济发展与疲软的股市存在反比关系，就不难解释中国当前的困局。高盛认为，中国可能是经济增长快与股市回报成反比的最佳例证。

　　不管是1年还是18年，中国经济快速增长并没有转化成更好的股市回报，这说明，更快的经济增长不能带动股市回报率，股市涨幅很有可能滞后于慢速经济增长。

　　经济学认为，投资是经济增长的驱动力。然而，一个公司的红利不仅来自投资所得，所以高红利虽然给股价带来了高回报，却也导致了低投资率，进而导致了经济慢速增长。反之，低红利为再投资创造了更多机会，有利于经济增长。因此，像中国这样经济快速增长的经济体，需要理性看待股价回报。中国的股价经过通货膨胀的调整之后，比10年前还低，这进一步说明全球股市在大经济背景下的现状。调整通货膨胀后，美国标普500比高峰时期降低了36%，而中国股市仅仅是比那些过去10年中亏钱的市场表现更糟了一些而已。

　　总而言之，中国较差的股市表现，与其经济的高速成长相比，不足为奇。一味将股市表现不佳归咎为不良政策是不客观的，他们没有看到最基本的原因，那就是中国股市的低回报并不是由于这些附加因素造成，而是中国本身的高速经济增长使然。话说回来，中国不能仅仅为了调整股价就刻意去减缓经济增长，因为绝大多数中国人是靠经济增长所带来的工资增加来提高生活质量的，而不是通过股市高回报改善生活。澄清这一理论很重要，后期政策调整是必须的，但社保和退休基金入市前，一定要清晰地认识这一现状。

　　（作者约翰·罗思义（John Ross），系伦敦市前副市长、现任上海交通大学安泰经济与管理学院客座教授。此稿为作者独家授权本报刊发。）（本报记者 王丽颖 译）