业绩“护城河”助力 华夏幸福股价连创新高

　　每经记者 王砚丹

　　 一家原本基本面一塌糊涂的ST公司，去年摇身一变转型地产。乍一看，你会觉得它进入了一个正备受煎熬的“夕阳”行业。但是市场有时候往往出人意料。本周，原名ST国祥的华夏幸福（600340，收盘价24.72元）进入主升浪，股价创出历史新高，成为地产股中的“另类”。而自从去年11月更名以来，华夏幸福涨幅已经高达36.88%。

　　 是什么原因导致华夏幸福的股民们如此“幸福”呢？《每日经济新闻》记者展开了调查。

　　独特的“园区+地产”模式

　　 “简单的说，华夏幸福不是一个单纯靠修房子、卖房子过日子的公司。它最大的价值来源于园区业务。它的园区业务背靠政府，且每签一笔单子，基本能保证后续几年的稳定收入和现金流。这是华夏幸福受到市场追捧的根本原因。”一位不愿透露姓名的地产行业分析师告诉《每日经济新闻》记者。

　　 根据公告，华夏幸福前身为廊坊市华夏房地产开发有限公司，成立于1998年。早在2009年3月，华夏幸福就筹划借壳ST国祥上市，但直到去年9月才正式完成，后于11月完成更名。

　　 华夏幸福主营业务战略非常清晰明了——工业园区+房地产开放两条主线齐头并进。具体步骤如下：

　　 首先，公司与政府签约，垄断片区一级开发，公司垫资进行土地整理与配套设施建设；初始投资期一般1~2年，成本约为4亿~5亿元/平方公里。

　　 随后，公司代政府招商引资发展产业，并为园区提供服务。公司还利用一级开发优势低价获取大片房地产开发用地；通过住宅销售，公司可回笼资金并为政府提供GDP和税收。

　　 当政府实现税收和卖地赚取收益后，返还基础建设投资额（一般按照基建成本加成10%），管委会可以一次性支付，也可以选择分期支付，但分期不得超过3年。另外，在招商引资方面，公司可获得落地投资额45%的佣金返还；这部分收益管委会也是每年结算一次，费用支付可以选择一次性，也可以选择分期，但分期不能超过5年。

　　 上述分析师指出，这种园区开发模式不但可以实现利润上多面开花，能够保证未来多年的稳定现金流；更重要的是受市场环境影响较小。面对商业住宅开发低迷周期，依仗一级开发和园区经营，公司可获得稳定回报；周期上升时，利用一级开发成本优势获取的大量土地储备，又可以实现快速扩张。

　　成功样本：固安工业区

　　 华夏幸福上述模式已经在河北固安工业园区取得了成功实践。公司与当地政府于2002年签约开发，但由于国家开展的清理整顿工作，因此固安工业区真正开始发展是在2006年。

　　 固安工业园区目前三大主导产业为电子信息、汽车零部件、现代装备制造。由于地处大北京核心区，离市区仅有1小时车程，在北京工业外迁的背景下，固安工业园区产值增长迅速。根据公司收购报告书，近几年固安工业园GDP年均增长为95.2%，产值近3年复合增长率达42%。

　　 固安工业区的发展令当地政府与公司获得双赢。2005年，固安工业园区管委会的财政收入盈余只有220万元，到2009年已经增长至7亿元。2005年，固安工业园区支付给华夏幸福的金额为696.4万元，而到2009年已经增加至5.64亿元，2010年更是达到6.35亿元。

　　 除了2006年垫资进行基础设施建设初期以及2008年经济危机期间，固安工业园区项目给华夏幸福一直带来了巨额现金净流入；2009年、2010年分别达到11.40亿元和12.99亿元。

　　 光大证券指出，固安的园区开发模式优点非常明显。首先，公司前期投入主要集中在基建和土地整理方面，成本较低，且非常固定，没有弹性，大约只需要5亿元启动资金；其次，与政府签订园区整体开发委托协议后，其他公司介入进行房地产开发的可能性极小，基本上不可能会有竞争者。因此，公司拥有大规模的土地储备，但投入极低。固安工业园区共接受委托面积60平方公里（30%为住宅），协议签订即以低成本锁定住宅土地储备18平方公里，即1800万平方米。由于地价极低，公司产品在市场上极具竞争力，去化速度极快。如2010年，公司仅靠4个孔雀城销售额就超百亿，2011年地产回款额更是达到128亿元。

　　每股未结算业绩或逾10元

　　 巴菲特曾经提出 “经济护城河”这一著名概念，意思是企业抵御竞争对手攻击的可持续性竞争优势，这些企业一般都拥有一头能在未来若干年不惧竞争对手的“现金牛”。在股市低迷时，即使整个市场估值中枢下移，这种拥有护城河的公司往往仍能取得优于市场的表现。

　　 对于华夏幸福来说，现有开发园区为公司已经锁定了未来几年的巨额收益，这或许也是公司受到市场追捧的重要原因。

　　 2月1日，公司发布公告称，经过与河北香河县人民政府、朗森汽车产业园开发有限公司友好协商，由公司与朗森汽车产业园开发有限公司合作进行区域整体开发，区域占地面积为40平方公里。

　　 光大证券统计，截至目前，公司已签约拓展的园区达到10个，拥有的项目总占地面积达到475平方公里，其中430平方公里处于环首都经济圈。

　　 光大证券经过测算后认为，目前华夏幸福有大量落地投资额待结算；在扣除相关税费后，较为确定未结算的招商引资返还额未来7年可贡献净利润约35亿元，合每股5.95元。另外，截至2011年9月30日，公司房地产预收账款160亿元，按照16%净利率计算，可贡献净利润25.6亿元，折合每股4.35元。也就是说，公司可预期的未结算业绩每股高达10.3元。

　　 《每日经济新闻》记者以投资者身份致电华夏幸福，想具体了解2011年全年的情况。不过公司工作人员表示，年报工作尚未完成，不方便透露有关情况，一切以公告为准。