土地资产价格已到谷底区域

　　巴曙松

　　尽管市场广泛担忧中国经济中长期增长的动力会趋于衰竭，但从土地资产和资产负债表的角度看，中国经济仍然存在有力的支撑因素。

　　在控制投资需求前提下，即使从满足城市化进程中的实际需求角度看，城市化的相关需求可能带动的土地资产价格上升，对资产负债表扩张会产生深远的影响。这是因为：第一，土地资产价格上涨的驱动力仍然存在。原则上，地价上涨空间的临界点是农地转为工商业用途的边际升值空间为0，下一个十年中国也未必会到达这个阶段。第二，存量资产货币化与增量资产资本化都将是推动货币需求和M2增速的核心驱动力。第三，商业地产有可能成为下一轮推动土地资产价格上涨的驱动力之一。第四，发达城市和地区土地财政弱化，并不必然代表融资能力减弱，这些城市将从土地财政逐步过渡到成熟的财产税和市政债融资模式。从更大角度讲，下一个最大的制度化改革仍有可能出现在土地领域。

　　从土地资产价格波动与资产负债配置的逻辑看，2012年中国经济如何实现软着陆、是否继续展开新一轮资产负债表的扩张期，关键归结为一个问题：土地资产价格的走势如何。截至2012年1月份，土地溢价率不足2%，意味着土地资产的市场交易价格已回归基价或成本价，也意味下行的空间有限。因此，2012年中国经济走势可以从土地价格角度做观察。

　　第一，与历史水平比较，目前土地资产价格已到谷底区域。第二，房地产调控在坚持总体从严调控基调前提下，在执行层面就刚性需求的适当放松、一线城市部分被抑制房地产需求的释放、资产负债表较为健康的开发商对土地储备的正常需求可能是触发地价回升的三个主要因素。第三，一线城市的土地供给约束可能是短期内拉升土地资产价格的核心和边际驱动力。总体上看，1月份以来，全国20个主要城市土地市场交易逐步恢复正常，供应量与成交量都有增长，但土地溢价率与土地均价仍在底部徘徊，是否成为谷底反弹的前奏还有待观察。

　　在这个环境下，土地价格可以作为很重要的一个经济走势的观察指标。在房地产行业影响较大的环境下，土地成为资产价格重要的形成基础和定价的标杆之一，它的起伏波动可能会改变资产比价，从而通过资产链、产业链有规律地引导资金在不同资产、不同商品之间摊分。随着土地价格的见底，2012年或将看到以下三个景象：第一，地价与房价走势呈现同步一致性，考虑房地产开发的周期性与滞后性，经验上，地价见顶时间则往往领先于房地产投资2至3个季度，见底时间领先1个季度左右，房地产投资或将在2012年一季度见底。第二，与上一轮周期不同，土地资产价格对PPI和CPI的领先关系明显拉长，本轮通胀见底的时间有可能延迟到2012年二季度后。第三，一季度，随着土地资产价格的见底，M2增速也在逐步见底，如果进一步考虑到1、2月份外汇占款减小导致基础货币下行的风险，1、2月份M2的下降幅度可能较大。