通胀疗法不适用于欧债危机

　　杨燕青 严婷

　　——专访泰国央行行长张旭州（下）

　　尽管不少经济学家认为，希腊退出欧元区是欧债危机的有效解决途径，但大多数政策制定者对此不以为然。当然，也有例外，如果说被自利迷惑双眼的德国人的话不值得听，那么局外人的见解也许值得重视。

　　和一些政策制定者喜欢环顾左右不同，泰国央行行长张旭州(Prasarn Trairatvorakul)观点鲜明，面对《第一财经日报》记者针对欧债危机的追问，他道出了作为经济学家的个人观点：一些国家可能不应该再留在这个货币联盟了——这和哈佛大学经济学家罗格夫的观点非常一致。

　　有意思的是，张旭州和罗格夫看起来还颇有渊源。1980年，罗格夫在麻省理工学院获得博士学位；一年后，张旭州在不远处的哈佛大学读博士。尽管如此，他们的观点也有冲突，对于罗格夫提出的“通胀疗法”，张旭州坚决反对，他认为通胀的副作用不小，对于欧元区这样的货币联盟，更加不适用。

　　离开货币联盟

　　第一财经日报：我们来谈谈欧元区债务危机中央行的角色，这是一个很复杂的问题。欧洲央行在这场危机中扮演着一个左右为难的角色：一方面，人们认为欧洲央行应该迅速行动，承担起“最终贷款人”的角色；但另一方面， 欧洲央行的使命以及德国方面，都禁止其这么做。如果你是德拉吉行长的话，你会怎么做？

　　张旭州：这种情况不仅发生在欧洲央行，也发生在其他央行。当然，欧洲央行的任务更加复杂，它是整个货币联盟的央行。对于一个国家的央行而言已经够复杂了，可想而知欧洲央行的任务有多艰巨，他们必须与货币联盟中的每一个政府打交道。

　　如果看一下单一国家的央行，我们也应认识到货币政策的局限性。人们对于依靠央行解决经济问题给予了过高期望，尤其是当这些问题来自结构性因素时，货币政策是很难解决的。

　　日报：结构性问题应该在中期甚至长期内来解决，但短期内经济也会面临各种冲击，人们期望央行能够有所行动。

　　张旭州：是的，我们尽可能发挥作用。例如当泰国发生洪灾对经济造成负面影响时，央行就放松货币政策来支持经济增长。但央行无法通过货币政策来促进生产力或改善劳动力水平。我认为，我们不应该期望欧洲央行来解决欧洲的这些结构性问题。希腊、意大利和西班牙，已经得到了他们能得到的所有帮助。

　　日报：希腊、意大利和西班牙应该自己承担起责任。但欧洲央行最后是否必须要扮演“最终贷款人”的角色？如何看待长期再融资操作（LTRO）的作用？

　　张旭州：可以明确的是，在欧元区成员国中对此存在异议。当一个中央银行要扮演“最终贷款人”的时候，更多的是指短期流动性，即银行在流动性短缺的情况下向央行求助，而在不久之后，银行应该予以归还。但这不应该适用于不具备偿付能力的情况。因此，央行应该要区分“流动性短缺”和“无偿付能力”这两种情况。

　　日报：你的意思是，欧洲央行不应该干预希腊国债，但应该干预意大利和西班牙的国债？

　　张旭州：对于希腊来说，即使我们将债务占GDP比重削减至80%，市场还是会质疑希腊的偿付能力。如果你要让欧洲央行来当希腊的“最终贷款人”，那么其他成员国就会质疑希腊是否有能力偿还这些贷款。

　　日报：一些人认为，如果欧洲央行承担起“最终贷款人”角色的话，那么就可以在长期内利用通胀来解决危机。他们认为，通胀的成本比整个金融系统崩溃的成本要低。这是2011年诺贝尔经济学奖获得者克里斯托弗·阿尔伯特·西姆斯（Christopher Albert Sims)，以及其他一些经济学家例如罗格夫（Kenneth Rogoff）的观点，我认为这很有趣，你怎么看？

　　张旭州：这在很大程度上与时机有关。欧元区的情况变幻莫测。我的感觉是，如果回到过去某些时刻，一些救助方法可能是行之有效的，但随着时间推移，会发现需要的救助越来越多。通胀或许能让公共债务看上去更少，但却会造成很多其他后果。例如，对于单一国家而言，如果公共债务较高，那么或许可以印钞来制造通胀，但其他问题呢？劳动生产力是否能改善？人们是否有工作和储蓄的意愿？如果通胀高企的话，人们还愿意储蓄吗？很多其他经济活动也会受损。

　　这还是说单一国家的央行及其债务，我们现在讨论的是欧洲央行，而欧洲央行是由欧元区各个成员国所共同提供资金的，包括那些并没有陷入困境的欧元区国家。那么这些国家就有正当理由提出疑问：我们放在欧洲央行的资金怎么办？利用通胀来放松货币政策会否吞噬我们的资金？这和单一国家央行面临的处境是不同的。

　　日报：最近“三驾马车”和希腊达成了第二轮救助方案，这似乎让欧洲的前景趋于乐观。你认为欧元区的最终结局将会怎样？

　　张旭州：从一个局外人的角度来看，我认为他们应该正视现实，一些国家可能不应该再留在这个货币联盟了。这对于这些国家也有好处，他们因而可以有更灵活的政策工具来解决自身问题，而留在货币联盟的话他们会丧失这些非常重要的政策工具。

　　欧元区债务危机久拖不决，将持续拖累全球经济增速。当前的技术解决方案并没有解决根本的长期问题，增加了不确定性。而紧缩的政策空间意味着，欧元区将更加难以驾驭新的冲击，从而可能会偏离持续复苏的轨道。

　　日报：你的意思是，至少一两个欧元区国家需要“休假”？

　　张旭州：我认为这是解决目前欧元区问题的方法，他们需要先解决自身的问题。我知道在短期内大家都会全力以赴。但在未来某个时候，他们总会筋疲力尽。对于其他地区而言，只要保证经济可以安全度过这一冲击，让私人部门对经济保持信心，无论是企业还是消费者，从而让我们的经济与欧元区保持贸易往来，就会加强度过危机的实力。关于金融援助，我们是IMF的成员国，如果IMF要求增加资源来解决问题，我们会尽己所能出手相助的。

　　日报：如果你是中国央行行长周小川，你是否会考虑投资欧洲金融稳定基金（EFSF），或者通过IMF的双边协议来救助欧洲？

　　张旭州：我对EFSF的机制并不熟悉。但对于要参与到这样一种全球性机制的任何一方而言，必须要确保其治理到位。人们会要求IMF介入，通常IMF会带来技术团队进行深入分析，有时也会附加一些条款。

　　日报：那么还有哪些援助方法？

　　张旭州：还可以通过海外直接投资（FDI）。像中国这样拥有庞大外汇储备的国家，完全可以鼓励国内资本到其他国家进行投资。换句话说，中国可以通过到欧洲去投资作为援助手段。

　　应对资本流动

　　日报：在过去一两年内，新兴市场经历了大量的国际资金流入和流出，以及再流入。从你的经验来看，如何才能最好地应对剧烈波动的资本流动？

　　张旭州：是的，最近两年资本流入流出的量非常大。几年前我们决定要有独立的货币政策，我们让汇率由市场需求而决定。这一改革很有效。但有时在面临严重市场波动的情况下，我们也会进行市场干预，来抵消一些剧烈波动，让实体经济有更多时间来调整，尤其是当汇率市场面临大量投机交易的时候。

　　日报：日本央行进行的类似市场干预行动收效不大。你们的行动是否有效？

　　张旭州：这就是为何我要强调政策组合，而非单一政策工具。浮动汇率是一方面，另一方面有时也需要入市干预，但我们绝不会违背根本趋势。第三点是要平衡资金流入和流出，通过资金流出的自由化，鼓励泰国投资者去海外投资，从而降低资金净流入额。第四，我们也采取了宏观审慎政策，例如，我们加强了对房地产投机的监管。

　　日报：具体而言是怎样的监管措施？

　　张旭州：例如，限制贷款与估值比率（loan-to-value ratio, LVR），以及控制房地产开发商让外资流入国内市场。

　　日报：是否还考虑过其他措施，例如“托宾税”（金融交易税）？

　　张旭州：我正要谈及资本管制的不同种类。我们不排除资本管制的可能性，但有时这也会带来一些后果，因为可能会对其他部门带来意料不到的负面影响。事实上，资本管制或资本管理的说法已经开始在国际社会中逐渐被接受了。我们在工具箱里有一套可以使用的工具，但问题是如何在需要的时候恰如其分地加以使用。

　　日报：中国在去年经历了过去几年中从未经历的资金流出，但今年看来形势在逆转。

　　张旭州：去年是因为美元短缺导致了这样的情况，持有美元资产的人一定要找到一个投资标的来保持收益。长期来看，美元资产并不是值得投资的资产，甚至瑞士法郎、日元、澳元也不是投入资金的好地方。市场流动性是巨大的，它们需要多元化投资，流入到其他市场中去。