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高收益债追踪报道:“中国式”高收益债尴尬待产

http://msn.finance.sina.com.cn 2012-03-06 00:58 来源: 21世纪经济报道

熊凯 2012-03-06 00:58:13  

  核心提示:“从国际惯例看,高收益债都是私募发行、询价确定价格,没有采取公募发行、招标确定价格的。”刘威说。

  “证监会本周正式同意发行高收益债,以注册备案制发行,由上交所和深交所操作。”3月5日,数位消息人士向本报记者证实,证监会关于高收益债的相关管理办法数易其稿,于近日形成最终方案上报国务院。

  “发债主体方面,试点初期应该是以非上市公司为主。至于发行方式,私募发行和询价制度都是国际惯例。”3月5日,中信证券债券销售交易业务董事总经理刘威告诉本报记者,高收益债的相关讨论方案版本众多,除了大框架以外,最后敲定的具体操作细节仍是未知数。

  对于高收益债的推出时间表,全国政协委员、上海证券交易所理事长耿亮4日在全国政协小组讨论会上表示,“具体细节仍在研究,争取今年上半年或者今年之内推出”。

  方案初定

  与证监会此前对公司债的核准制不同,此次证监会对高收益债采取“注册备案制”。这是个十分模糊的说法。

  “注册制和备案制本身是两种不同的制度,这里放在一起,表明既不是单纯的注册制也不是备案制。”3月5日,某大型券商固定收益业务部总经理对本报记者表示,相比之前的核准制,“这次肯定是一个进步,但是与交易商协会的注册制相比,又没有完全放开。”

  目前,在“九龙治水”的中国债券市场上,由银行间交易商协会主导的短融、中票最接近市场化原则,均采取注册制发行,发展也最为迅猛;而发改委主导的企业债和证监会主导的公司债则分别采取核准制,在这种实质意义上的审批制度下,发改委和证监会主导下的信用债发展状况一直是波澜不惊。

  “既然是试点,必然会是选择性地放开,完全的注册制也就不可能了。”同日,某合资券商固定收益业务部负责人汪杰对本报记者表示,试点初期一定会有隐形的门槛,试点成熟以后才有放松的可能性。

  关于发行人资质问题,消息人士指出,证监会明确的相关标准是:规模上须为中小企业;地域上,位于发达地区,限于京、沪、津、浙、苏、粤六省市;同时界定了企业类型须为高科技企业、“三农”企业或具有自主创新能力的企业。

  “从以往的实践经验来看,债券发行人从细分领域挑选龙头企业的可能性较大。”汪杰表示,优质企业是试点成功的重要条件之一。

  此外,消息人士指出,按照监管部门此前的设想,高收益债将采取私募,即定向发行的方式。

  “从国际惯例看,高收益债都是私募发行、询价确定价格,没有采取公募发行、招标确定价格的。”刘威说。

  高收益债的尴尬

  虽然尚未出生,高收益债已然面临各种尴尬。

  “首先就是监管的问题,到底是由证监会来监管,还是仿效央行将权力下放交易商协会的做法,由证券业协会来牵头监管,还存在争议。”上述大型券商固定收益业务部总经理告诉本报记者,从市场化的角度来看,协会的自律监管比证监会的监管肯定要更为宽松,“但是实际情况要复杂得多,交易所债券市场作为非主流的债券市场,监管层的大力扶持又不可或缺。”

  “无论从信用风险还是收益预期来看,我们推的高收益债跟国际公认

  的高收益债还有一定区别。”3月5日,一位债券业人士告诉本报记者。

  消息人士透露,从发行人的评级角度来看,证监会拟定的标准是,BBB至AA-的企业(含上市公司)。

  而在国际市场上,高收益债是信用等级低于投资级别的债券,又被称为“垃圾”债券或“投机级”债券。根据国际三大评级机构对债券的信用等级划分,一般将低于BBB(Baa穆迪)债券定义为高收益债。

  如果以这个标准来看,中国版高收益债仍属于投资级债券,而非标准意义上的投机级债券。

  “中国债券市场较为特殊,信用重心偏高,BB级以下的债券就十分罕见了,不能简单类比国际标准。”刘威说。而从收益预期看,证监会推的高收益债似乎也离机构人士的预期较远。

  据鹏元资信评估有限公司副总裁周沅帆预测,高收益债收益率会在10%左右,而目前市场上交易的企业债收益率主要集中在5%-7%。

  “据我测算,高收益债的收益率应该在8.5%到10%。”汪杰表示,对于平均毛利率20%左右的中小企业来说,“发债融资还要考虑承销费用和评级费用,与通过信托融资的13%到14%的成本相比,10%差不多是上限了。”

  而在机构投资者眼中,这一收益率并不算高。

  “现在真正融资难的中小企业,能借到钱每个月两到三分的利息都很正常,高收益债的收益率如果不到两位数,很难对投资者产生吸引力。”3月5日,某大型券商资产管理部老总对本报记者表示。

  券业态度暧昧

  “2月上旬,中信建投一款投资高息债的集合理财产品已经上报到证监会。”3月5日,上述大型券商资产管理部总经理告诉本报记者,“我们现在还处于研究阶段,并不着急。”

  在上述券商人士看来,如今券商资产管理行业面临前所未有的宽松政策环境,中信建投的产品获得证监会批准问题不大。“问题在于,这件事到底有多大赚头。”

  这也是一位大型券商固定收益部总经理所关心的问题。

  “高收益债的市场是否可持续健康发展?券商做这件事的盈利模式何在?”上述大型券商固定收益业务部总经理对本报记者表示,在这些问题没有看清楚之前,并不急于争夺这项业务。

  “现在是经济下行周期,信用利差在扩大,这时候去做一个低信用的产品,实际上跟经济周期是不大匹配的,客观地说,现在只是监管层有热情来推动这件事,我们只能去配合。”上述券商人士坦承,从业界的角度来看,现在并不是推出高收益债的最好时机。

  “从长远看,高收益债可能的两种走向就是,券商如果不跟银行深度合作,银行资金不进来,这个市场做不大;一旦银行资金进来,作为最大买家,他就会掌握定价权,基金肯定是没有定价权的,而银行掌握定价权和话语权,券商就可能成为一个单纯的通道,对于券商来说,高收益债就会成为一个鸡肋业务。”上述券业人士坦承。

  高收益债瓶颈

  除了自身的尴尬定位以及业界的暧昧态度之外,高收益债未来还将面临多方面的瓶颈。

  “中国的主流机构投资者都是保守型的,没有成熟的机构投资者,这是高收益债发展的首要瓶颈。”上述券商固定收益部总经理对本报记者表示。

  “根据监管层的意思,高收益债推出来,公募基金肯定是暂时不能投的。”上述某大型券商资产管理部总经理告诉本报记者,这样一来,初期可能只有券商自有资金和私募基金参与,体量很小。

  “高收益债信用风险较高,流动性相对较低,如何解决这一问题也需要监管层通盘考虑。”一位债券市场人士对本报记者表示,这涉及到一系列制度的问题,包括券商做市,对冲工具以及风险管理机制等问题。

  对此,多家券商曾向监管层建言,证券公司可以作为债券的做市商,但做市商需要一些基础性衍生产品作为对冲风险的工具,建议允许交易所推出利率期货产品,借鉴银行间市场的经验,允许证券公司开展利率互换和信用违约互换交易等。

  此外,全国政协委员、上海证券交易所理事长耿亮4日在全国政协小组讨论会上表示,高收益债出现风险时,应建立偿债基金,发债主体提供偿债基金资金来源,同时,上交所也要拿出一部分资金。

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