有限责任与董事会的意义

　　何以公司

　　文/仲继银

　　1840年，当英国发动鸦片战争、悍然进犯此前一直居于世界领先地位的大清帝国时，英国国内正开始一场激烈的政治辩论：是否应该给予公司自由？这场政治争论最终将现代公司的几个伟大思想汇集到了一起——独立法人、可交易的股份、有限责任和董事会集中管理，也催生了英国维多利亚时代一项改变世界的发明——现代公司。

　　英国1862年出台的《公司法》是现代公司制制度发展的转折点——由特许制转变为注册制。从此，成立一家股份公司要做的仅仅是举行一次全体股东会议，选出一个董事会。西方关于独立企业或自由企业制度的想法是革命性的：资本开始追逐最有效率和最为灵活的公司，公司不再限于政府的特许，也不再限于家族合伙的范畴，而是开始变成越来越大的混合集团企业。

　　美国的公司立法因各州之间的激烈竞争而不断进步，再加上摩根式治理对职业经理人制度的推动，一定程度上成就了美国的经济霸主地位。德日在制度立法上仿效英美，具体的公司控制方式因历史阶段和文化因素的影响与英美有所差异。中国繁荣富强这一使命尚未完成，无法否认的一个简单明确的事实是，繁荣富强的一个重要工具，也是最重要的一种社会经济组织形式的现代公司，还没有在中国真正发展和壮大起来。

　　美国：摩根式治理与职业经理人制度的起源

　　“公司美国”这一说法，可以说是有其深厚历史背景的。在英国，合股公司的边缘地位可以从南海公司的滥用中找到原因。美国正好与之相反，公司带来这个国家的真正存在，是这个国家形成的原因。

　　美国州与州之间的竞争，促使地方政府为留住公司而给于他们更大的自由。由于担心本州失去潜在企业，州立法机关，特别是新英格兰地区，逐渐放松对公司的控制。1830年，马萨诸塞州立法机关决定，公司无需从事公共工程，也可以获得有限责任待遇。1837年，康涅狄格州又迈进了一步，准许绝大多数行业的企业不用通过特别的立法规定就可组建为公司。直到今天，各州之间在公司法上的竞争，仍然是美国公司能够保持高度自治以及在公司治理上不断创新的一个重要原因。

　　在美国大规模工业化、企业重组和产业整合的时代，摩根(1837-1913，John Pierpont Morgan，简称J.P。摩根，后人称其为老摩根)在挽救铁路公司、整顿钢铁行业和支持工业企业发展中所采用的一些公司金融和治理安排——“摩根式治理”，既奠定了美国工业和金融业的一些基础结构，也开启了美国的职业经理人登上企业舞台的历史进程。

　　摩根式治理的核心内涵是对投资者负责、严格监控融资企业。

　　在摩根所处的时代，投资银行家担任客户公司的董事、介入公司治理的现象很常见，而摩根是把这种方式做到极致并因此备受瞩目的一位。根据美国国会针对“金融托拉斯”行为进行调查的普若委员会的报告，1912年，摩根、花旗等纽约5家大银行的管理人员在112个美国公司中拥有341个经理职务，摩根及其合伙人在72个董事会任职。普若委员会试图指控摩根的网络是一种“货币阴谋”，指控摩根银行利用自己的资源剥削它的客户，但是在委员会列出的一长串受害者名单中，竟无人认为自己“受害”，并且向调查委员会作证说，他们为成为摩根的客户感到骄傲，而且认为摩根的介入对他们的公司有利。

　　摩根不仅坐镇被其拯救的公司的董事会，也受邀出任很多其他公司和重要机构的董事职务。摩根的父亲认为摩根的摊子太大，让他辞去一些董事职务。摩根辩解说，他每接受一个董事职务，就已经拒绝了十个，而且从不接受对自己公司业务发展不利的董事职务。出任董事职务，“对我们的业务大有裨益，而且还可以与地位显赫、势力巨大的绅士们结交”。在父亲眼里似乎是浪费时间的事情，到了摩根手里则成为了监控企业运营和财务状况的重要工具。

　　摩根式治理是从铁路行业开始的。由于铁路建设的长周期性，铁路公司需要从资本市场上不断融资。成千上万的股票和债券持有人分散在各地，他们“拥有着”大大小小的铁路公司，却无法参与运作，并对实际管理公司的经理们缺乏有效的控制。摩根这样的银行家乘虚而入，他会告诉不听招呼的铁路公司主席，“你的铁路是属于我的客户的。”

　　摩根整顿铁路公司的主要财务手段是用股票(主要是优先股)替代债券，以减少公司的利息支出。并且，摩根自己也坚持用股票(普通股)而不是现金的方式获取工作的酬金，他认为这样可以担负起一种“道义上的责任”。在1895年伊利铁路公司重组之后，摩根及其合作者们从长达两年的重组工作中获取铁路公司以5美元的股价支付的总计50万美元的报酬。他的合作者想要现金，摩根表示，“我们一直以普通股的形式赚取报酬，首先是因为普通股适合我们的需要，本身更具有价值”，而且这样还公开表明了“公司经过整顿后，我们对资产的信心”。

　　在对一家企业进行财务重组的同时，摩根总是进行配套的管理重组，在自己或其合伙人坐镇董事会的同时，还要替换管理层，挑选和任命更优秀的经理人。在对一些企业进行重组的关键阶段，摩根会毫不犹豫地出任董事并掌管公司的管理委员会，任命自己信任的人，让他们得到职位和权力，并为以后规章制度的建立提供可靠的保证。然而一旦危机过去，他又会努力避免明显的利益冲突。

　　可以说，摩根对现代公司制度中经理人价值的认识是超越时代的，其对经理人的启用和任用都堪称楷模。1898年，摩根接受了伊利诺伊钢铁公司首席律师加里的一个合并建议，把伊利诺伊钢铁公司、罗兰钢铁公司和明尼苏达铁矿公司合并成一个联邦钢铁公司。加里最初因为不愿意放弃自己7.5万美元的职业收入而拒绝摩根让其担任总裁的提议，摩根告诉他“这个我们会处理好，会体现你的价值”。当加里进一步问到谁来当新公司的董事时，摩根答道，“你可以自己选择董事会成员，任命执行委员会，挑选自己的工作人员，决定自己的工资。”

　　摩根曾明确地说，“放手让属下工作，这已成为我的原则，除非他们犯的是原则性错误，否则我不会干涉他们的工作。我不喜欢那些循规蹈矩、惟命是从的人。”由卡内基钢铁公司总裁升任美国钢铁公司总裁的斯瓦布评价摩根时说，“卡内基在批评我的时候，根本就听不进我的任何解释，但摩根先生不同，他有着博大宽广的胸怀，我愿意听从他的任何指挥。”

　　作为投资银行家，摩根把管理重组作为实现企业财务和资产重组效益的关键手段，在帮助所有者和创业者退出的同时，也催生和推进了美国公司引进职业经理人进行管理的制度革命。

　　人们常常把德日的银行控制、内部人主导和英美的市场控制、外部人主导作为并列平行的两种公司治理模式。但这种对比，不仅没有加深我们对公司治理问题的理解，反而可能给我们造成很多误解。

　　与其说银行控制和市场控制是公司治理的两种模式，不如说是公司治理体系发展的两个阶段。美国发展出了一套职业经理人主导的现代公司制企业治理结构，率先走出了公司治理体系发展过程中大股东和银行的控制阶段，德日还没有完全跟上，而其他的很多国家，包括中国在内，甚至还没有很好地发展起来一套能够通过银行和大股东进行有效并公平地控制的公司治理体系。

　　德国：“金融—产业综合体”的模式正在逝去

　　德意志银行，从其诞生的19世纪70年代开始，就成为了德国工业化的重要金融工具。直到20世纪90年代，在工业企业里的参股行为，一直被视为德意志银行经济权力的一个重要来源，德意志银行也成为所谓德国模式——“金融－产业综合体”的标杆，但是，现在已经不再完全是这种情况，或者至少可以说，这种情况正在消解或逝去。

　　为了描述银行和企业密切联系在一起的状态，德国人自己曾经创造了一个“德意志联邦共和国股份公司”的概念，用以描述一张通过交叉持股和交叉占据监督或管理董事会的席位连接在一起的德国企业关系网。

　　历史上，德意志银行投资入股工业企业的一个重要原因，是帮助德国企业抵制外来资本对德国企业的过度入侵。在这一问题上，德意志银行是德国工会的一个重要伙伴，在监督董事会方面他们共同站在了德国企业家的一边。但是，近些年来，德国企业的足够强大使“抵制外资入侵”的必要性大为降低，德意志银行自身的国际化也使其更愿意将资金投入到国外的高增长企业。为了在全球范围内更有效地配置自身的股本投资资源，以及配合自身的战略性业务领域的调整，德意志银行开始对德国国内的一些企业投资进行减持。例如，2002年德意志银行将此前持有的慕尼黑再保险公司10%的股份悉数出售；其持有的安联公司10%的股份到2002年初降至3.3%；其持有的南德糖业公司的股份也已从10.1%降到4.8%。同时，德意志银行拥有其他公司监督董事会席位的情况也已经远远不如20世纪50-60年代那么多。而且，即使德意志银行派驻代表进入某一公司的监督董事会，也并不意味着德意志银行会成为该企业的主办银行。

　　出现这一转变与全球市场、德国国内环境和德意志银行自身的宗旨和目标转变都有关系。要与其他全球性大银行竞争，德意志银行不得不调集资源，抓住全球市场机会。并且，随着德国经济的强盛，人们不再担心外资入侵的问题，而是更加关注德意志银行是否会滥用其所掌握的巨大经济权力。德意志银行也慢慢发现，占据企业监督董事会席位及大量信贷和股权投资的同时存在，给其带来一些负效应。比如德国企业在并购和反并购的问题上不再信任德意志银行，即便其建议十分中肯。有时，放贷者、股东、咨询顾问和监督董事会成员这四种角色会同时出现在一个企业里，这使德意志银行很难协调统一各方利益。

　　关于德意志银行对工业企业的股权投资，是否控制了工业领域，德意志银行第13任管理董事会发言人赫尔豪森(Alfred Herrhausen，1985-1989)曾经辩护说，“我们并不以在某家企业中占有多数股权为目标，更不会共同参与企业的经营。”德意志银行本身已经没有任何兴趣控制其他企业的监督董事会，相反地，是许多企业有这方面的要求，以期提高其监督董事会的金融技术水平。

　　关于德意志银行控制企业的巨大权力来源的另一个广为传播的说法是，德意志银行通过其证券托管业务而具有的代理股东投票权。这需要以股东给予托管机构全权委托为前提，也就是说决定权并不在作为受托机构的德意志银行。德国银行业的高度竞争和分散化，也使德意志银行对整个德国经济的影响和控制力受限。2003年，德国前五家最大银行所占的市场份额仅有20%，远远低于其他任何欧盟国家，更不能跟中国四大国有商业银行所占的市场份额相比。

　　如果说历史上德意志银行的成长是“寄生”于德国作为一个后进国家的工业化历程，从而形成了一种银行与工业企业之间多重结合的德国模式的话，那么今后，德国已经进入到后工业化的时代里，德意志银行再无法寄生于其国内的工业企业，而是要与其他全球性大银行一样，在一个全球化的竞争格局中实现全球化的生存与发展。

　　日本：财阀控制－关联企业－新型现代企业集团

　　日本的公司治理中最有特色的所谓日本式的企业集团，实际是在不同历史时期多种类别的企业间关系组合的一种含糊的总称。我们大致可以按照其鼎盛的不同时期，把日本的企业集团划分为三大类：股权集中、家族控股的财阀企业，股权分散、交叉持有的“系列”企业和股权分散、多元持有的新型现代国际化企业。

　　从明治维新(1868)日本走上兴盛之路开始，到第二次世界大战日本战败为止，主导日本经济的企业组织是家族所有的财阀企业。明治维新之前，日本处于发展缓慢的封建社会时期，住友、三井等已经持续了200多年的企业，都还是100%的家族所有。

　　明治维新引进德国民法，为日本的家族企业提供了一种新的组织形式——公司。这些家族企业开始以组建新形式的企业——“公司”的方式从事新事业，引入优秀的外部人才，同时在保持家族控股的前提下，开始吸收家族之外的股权资本，包括公众资本，逐渐形成了最上层的家族和家族持有绝大多数股权的财阀总公司(本社)，以及下面的层层控股的企业金字塔。

　　到了20世纪，在不放弃家族对企业的绝对控制权的前提下，日本的家族企业进行了更多的外部股权融资，推动日本的资本市场得到了充分发展。1936年，日本公司的股票市值总额达到其国内生产总值的136%。到1945年财阀被解散时，三井和三菱的本社——母公司已经不是100%的财阀持有，呈现出逐渐开放的趋势——在母公司层面上扩大所有权开放程度，而对子公司保持着较高程度的股权控制，逐步向现代企业集团的治理结构方向转变。

　　解散财阀的结果是把财阀家族和本社两个集中持股的股东变成了分散持股的公众股东。公众可以在短时间内持有大量股份，却难以在短时间内学会做企业的股东。而且，由于战后日本普通民众非常贫穷，他们厌恶股票市场的风险，以至1949年东京证券交易所重新开始运营之后，民众蜂拥而至，抛售股票。在大量的个人股东纷纷出售了所持股份之后，金融机构和非金融公司成为了日本企业最重要的股东。

　　二战后，日本企业构建起一种交叉持股关系，形成“系列企业”这种日本式的所谓“企业集团”，一定程度上是旧财阀企业以新形式“再生”。推动这种“再生”主要有两个要素：一是这些企业之间业已存在的历史联系，包括已有的一部分交叉持股，和一种近似于“父母不在了兄弟姐妹们要相互照应”的情感要素；二是解散财阀所导致的高度分散和不稳定的公司所有权结构，这使经理人们感觉不适，产生构造新的可靠的股东基础的要求。

　　与德国类似，日本的银行在传统上就与其客户保持着密切的关系。作为工业化的后来者，日本在其整个工业化的进程中形成了一种银行参与公司治理的商业文化。由于反垄断法对银行直接持有非金融企业的股权不能超过5%的限制，日本银行在单个企业中所持股份要远远小于德国。但是，以国际标准衡量，日本企业的债务融资水平非常高，同时向企业提供债权资金的日本银行要比德国银行具有更为重要的作用。

　　从20世纪80年代开始，日本主银行的公司治理作用明显下降。一个主要原因是日本企业的融资方式发生了巨大变化。随着更多的企业偏好通过发行证券来融资，银行借款开始减少。另一方面，不良资产大幅增长，银行不愿意再扩大其客户企业的信贷规模。

　　在日本经济高速增长时代结束和泡沫经济崩溃之后，主银行和交叉持股都受到诟病。在日本企业内部，也形成了一股强大的反思和自主改革的力量。正是因为缺少股东权力的约束和在银行的大力支持下，日本企业大量购买地产和股票，吹起了地产和股票两大泡沫，葬送了持续几十年的高增长，也带来了十几年的“迷失”和痛苦艰巨的调整。

　　从制造业中成长起来的新兴大型国际化的日本集团企业，已经不再主要依赖银行融资，而是走上了全球资本市场，通过全球发股、发债来融资，并且由此成长为新型的日本企业集团。日立、丰田、索尼、东芝、佳能、富士通等等这些日益强大的日本集团企业，其运作模式已经完全不同于旧式财阀企业，也不同于经典的日本系列关联企业模式。以至一些日本学者认为研究这些国际化大公司的治理结构已经不能算是研究“日本的公司治理”问题了。

　　中国：建设中的公司治理

　　历史上，中国曾长期领先于西方。直到18世纪，中国的工厂都远远超过西方的想象。不幸的是，正是从这时开始，中国面对的是西方正在兴起的一种新形式的商业组织。

　　中国最早的公司法，可以追溯到1904年的大清《公司律》，但却没有得到真正的落实。近代中国有些仁人志士曾提出过通过股份制和现代公司振兴中国的思想，但是这种声音被“革命”抢占了主流地位。直到今天，中国也还没有真正解决“公司自治”的问题，官权侵犯民权、公权侵犯私权的现象屡见不鲜，阻碍现代公司发展的“官督商办”的机制还广泛存在。

　　股份制概念和股份制企业在中国的历史并不短，只是一直没有真正发展起来。创建于1872年的轮船招商局是中国最早的股份制企业，此后，开平矿务局、中国通商银行等股份制企业亦相继创立。民国时期，股份制企业的数量和规模有所扩大，法律法规也有所完善。股票交易活动开始出现，并诞生了中国第一家证券交易所——1918年6月开业的北京证券交易所。在新中国成立后的计划经济时期，股份制的概念和股份制企业均退出了中国的历史舞台。直到1978年改革开放以后，股份制的概念和股份制企业在中国经过一个“从农村到城市、从自发到自觉”和“从无序到有序、从沿海到全国”的重新萌芽与发展过程而成为一种重要的企业组织形式。

　　由于经济体制、公司治理水平和资本市场发达程度的限制等等，中国公司的成长轨迹与市场经济发达国家的一般路径有很大差异。无论这种差异是长期存在的“中国特色”，还是只是从计划经济向市场经济转轨过程中的一种“阶段性现象”，正视并认识这种差异，对于中国公司的成长以及中国经济的发展进程都会有所助益。

　　中国在经济总量上已经成为世界第二大经济体，但是中国的经济体系还没有完全的“现代化”。现代经济的运作主体是产权清晰、权责明确、政企分开、管理科学的现代企业，而不是政府或者行政机构。无论是国有企业，还是民营企业，建立现代企业制度，成为具有竞争力的市场主体还有很长的一段路要走。能否构建出一套有效的公司治理机制，促进市场化的大公司的成长，是中国崛起面临的一个关键挑战。

　　没有企业的强大与崛起，中国的强大与崛起是不可能的，或者说是虚假和表面的。中国企业的崛起与强大的机遇是前所未有的庞大国内市场和快速的经济增长，而挑战是，没有良好的公司治理，或者说公司治理环境的不足、系统的虚弱和机制的缺乏，中国公司就不可能真正强大——成为一些行业在全球市场、技术和发展方向上的主导者。我们呼唤大公司的成长，关注大公司的治理问题。大公司是在市场竞争中锻炼成长起来的，仅仅靠政府“特意”支持和扶持下成为大企业是不牢靠的。加强竞争和建立有效的公司治理体系，是促进大企业成长的更好的方法，也是真正有效率的使大企业成长起来的唯一路径。

　　同时，我们需要废除所有根据“所有制身份”的不同而对企业采取的差别政策待遇，加强公平的市场准入的制度建设，通过严厉的反垄断和促进中小企业发展的政策，来真正提高中国企业的竞争力。建立现代市场经济的强大微观基础，促进中国企业真正走向世界500强的道路是通过法制和市场规律，改进包括资本市场在内的公司治理系统，让中小企业有机会在竞争中成长壮大。通过政府拉郎配或垄断利润等方式能够产生世界上“最大”甚至“最赚钱”的企业，但这不是真正强大的企业，对中国经济和企业竞争力的提高，也许负面效应反而更大。

　　发达国家的经济史和企业史无不表明，是竞争促进企业的制度创新和更为有效的治理机制的兴起。中国需要更多的促进竞争的政策(特别是在资本市场上)，而不是直接的公司治理政策。既然我们不知道真正的有效治理的最佳方式，为什么我们不能给市场竞争和企业的自由选择留下更大的空间？在中国，最重要的事情是企业在提高资本市场上的竞争并发挥资本市场的治理作用。关于公司治理的最佳方式，资本市场比政府知道得更多。

　　公司替代政府成为经济活动的主体，居民以消费者、投资者和劳动者三重身份参与“公司治理”，政府从经济活动的主体转变为经济活动规则的制订和监督执行者，是缔造全球百年经济增长历程的组织和制度基础，是长期可持续经济增长的唯一模式。

　　有限责任与董事会的意义

　　公司是现代民法体系建立以后才发展起来的一种新型企业组织形式。公司是法人，是法律上的居民，法律既是给予公司生命的父母，又是护佑公司成长的关键社会环境。

　　股东有限责任和董事会集中管理等基本治理规则，为公司制企业提供了无限的成长边界和吸纳资源及管理能力的空间。正是有限责任及其相应的法律支撑，扩展了公司制企业的股东边界，才会产生成千上万乃至几十、几百万股东共同拥有的现代大型企业组织。然而，如果没有配套的董事和董事会制度，有限责任制度则会被股东滥用于过度的冒险，也不是真正的企业发展。

　　除了作为一种责任承担和追究机制之外，董事和董事会制度还进一步扩展了公司制企业的合作边界。有限责任制度扩展了股东之间物质资本的合作边界，使不相识的股东之间可以共同投资和拥有一家企业。董事和董事会制度则进一步扩展了拥有物质资本的“富人”和拥有管理才能的“穷人”之间的合作边界。

　　在人类发明现代公司制度之前，我们即使能够找出来一些所谓的百年老店，其规模与现代大型公司相比，也实在是小得可怜。同时拥有创建企业的物质资本和管理企业的人力资源的人已经是凤毛麟角，再足够幸运地拥有能够继承和光大父业的后代，就绝对是小概率事件了。“富不过三代”的根本原因，是没有建立一种让“富人”与“穷人”之间相互信任并有效合作的机制。股份公司的制度为这种合作提供了一种用合同替代信任的出路，让企业管理从基于信任关系的“人治”走向基于契约关系的“法治”。

　　英美德日等发达国家的职业经理人制度是其公司治理进步的一个结果。在1860-1870年期间，几个主要发达国家相继颁布了新的公司法规，引入“股东有限责任”、“董事会集中管理”等现代公司治理制度，到1900年前后，大量的第一代创始人退位时，兴起了职业经理人接班的做法。此时，几个发达国家的大股东权力限制和中小股东权利保护等法律已经非常健全，公司运作中董事会也已经完全到位，跟随创业者的经理人们也已能够担当继续领导公司前进的重任。有效的公司治理，能够保证不再介入经营的公司股东能够享受到公司经营的成果(当时最低的要求就是常规性的年度固定分红)，创始人得以安心地退居二线。

　　中国很多企业的现状仍然是大股东的权力没有受到严格限制、小股东的权利没有得到有效保护、董事会更是没有真正到位，不介入经营的股东享受公司经营成果(年度固定分红)不仅没有形成常规，而且是“稀有现象”。这种情况下企图在公司治理上搞“跨越式发展”，让外来的经理人入主公司，其结果可想而知。如何使大小股东的权益得到合理平衡的安排，如何让董事会真正独立和有效，进一步实现经理人的完全职业化和市场化，是摆在绝大多数中国公司面前的一个尚待完成的艰巨任务。

　　仲继银：中国社科院经济研究所研究员