白电行业基本见底 等待补库存下的需求好转

　　■申银万国 周海晨

　　产业在线公布2月空调产销数据，从1-2月累计数据来看，产销数据显示，行业见底，但由于产量下滑幅度大于销量，显示厂家对终端恢复的信心不足。我们认为家电行业仍需等待终端需求复苏来确定回升。空调行业1-2月累计数据表明行业处于基本见底、等待拐点向上的阶段。我们认为，近期终端需求出现同比下滑幅度小幅收窄、但仍未到景气回升的情况。随着进入五一黄金周备货阶段，预计4月起将出现小幅补库存情况，届时有望带动行业需求回升。

　　空调：内销出口双双回暖，行业基本见底

　　2012年2月空调内销量361万台，同比上升20.0%；综合1-2月合计内销量，依然出现了同比7.1%的下滑。主要原因一是由于美的这一主要厂商去年四季度开始的去库存延续至今年1-2月导致行业出货量减少。二是由于去年5月“节能惠民”补贴政策退出，厂商集中在去年一季度向渠道压货导致去年1-2月内销量基数较高，因此12年1-2月的内销量同比下滑仍在我们的预期内。随着4、5月旺季带来的补库存情况，预期行业内销将逐步走出低迷，重拾升势。

　　公司方面：双寡头产量恢复至去年9月水平。1)格力电器1-2月实现累计产量430万台，同比下滑16%，其中2月产量270万台，同比增长29%，1-2月累计内销290万台，同比增长16%，优于行业平均，1-2月累计出口220万台，同比下滑8%，库存为252万台，同比下滑19.0%，库销比降至0.9，较上月有所下降，内销市占率达到41.6%；2)美的电器1-2月实现产量340万台，同比下滑36%，内销150万台，同比下滑29%，出口250万台，同比减少14%，库存为358万台与上月持平，库销比维持1.8，去库存基本进入尾声。

　　前2月空调累计产量1393万台，同比减少21%，其中2月产量835万台，同比增长12.8%；而前两月总销量达到1563万台，同比降低8.1%，销量显著好于生产量。1-2月空调产量产销数据显示行业见底，但由于产量下滑幅度大于销量，显示厂家对终端恢复的信心不足，我们认为仍需等待终端需求复苏来确定趋势回升。

　　冰箱：内销下滑出口稳定，期待一季末补库

　　1月冰箱内销量380万台，同比下滑20.8%，考虑到一月春节、元旦长假开工天数减少以及渠道去库存等因素，内销下滑仍在预期内。但中怡康显示的零售终端数据与出货同时表现出的大幅下滑态势也令人对于终端需求有所担忧。但我们仍然维持先前的判断：即伴随着3月行业整体去库存的结束以及补库存情况的出现，行业出货量将有所回升，但今年行业依然受到补贴政策退出的影响，增速下滑在所难免。1月冰箱出口124万台，同比微降3.7%；在考虑春节低开工天数等情况下，该下降在我们的预期内。预计2、3月份行业仍将维持在目前较为稳定的态势。

　　1月份总销量504万台，同比下滑17.2%；在去年12月翘尾因素，1月春节低开工日数的双重影响下，该下滑在我们之前预期之中。而分公司来看，美的系的转型去库存则成为了本月内销下滑的主要来源。

　　1月份总产量550万台，同比下滑14%，但高出总销量近10%，因而造成1月末企业库存大幅提升至419万台，但绝对数以及库销比均创下新高，环比增速略有放缓；目前库存压力仍然较重，但考虑到1-2月为传统的旺季前备货期，以及美的系四季度开始的去库存周期结束，预计一季度末行业出货将伴随着渠道补库有所复苏。

　　洗衣机：内销维持稳定，出口略超预期

　　1月份内销量为363万台，同比下滑3.7%，考虑到春节长假工作日减少等因素，该下滑符合我们的预期；而伴随着2月开工率逐步提升，一季度洗衣机仍有望实现小幅增长，但行业整体转暖仍需要观察终端需求是否回升。

　　1月份出口163万台，同比增长2.7%，考虑到一月开工天数较少等原因，该小幅增长略超我们先前预期，也符合我们先前“不宜过度悲观”的判断。而随着海外经济复苏，预期12年仍能维持目前的稳定增长态势。

　　1月份总销量527万台，同比微降1.6%，在考虑一月春节因素情况下，该表现仍然符合我们先前预期。而2、3月在开工率逐步提升的情况下，一季度行业整体预计仍能维持稳定增长。但全年表现仍然需要观察国内终端需求何时回升，海外经济复苏进程等因素。

　　库存方面，洗衣机本月库存达到202万台，库存同比、环比分别下降35.1%与27.9%，库销比则处在近几年低位，因此企业库存压力较轻，行业整体运作较为平稳。随着渠道库存逐步减轻后，渠道补库将加速企业出货。

　　行业估值：略低于历史均值，基本合理

　　目前板块估值水平已修复至合理水平，长期持有者可在行业调整中寻觅配置机会。综合考虑，我们推荐寻找年报和一季报业绩存在预期差的公司，短期内看好补库存行情带来一季报业绩恢复弹性较大的美的电器，受益3D智能电视需求爆发、业绩增长超预期但市场仍有分歧的海信电器，以及空调行业中业绩最确定的格力电器，中期看好受益产品结构调整的青岛海尔，走出质量风波的苏泊尔和定位高端的厨电龙头老板电器。