股票投资是战胜通胀的最佳选择

　　刘建位

　　上一期我们谈到，巴菲特认为，由于美国等国大量超发货币，未来面临严重通胀危险。那么我们如何才能战胜通胀？巴菲特在2012年致股东的信中给出的投资建议是：买入一流公司的股票。

　　一般人认为投资就是现在投入一些钱而期望未来收回更多的钱。巴菲特却用更加严格的标准来定义投资：“现在自己拥有的购买力转让给别人，基于合理的预期，未来按照名义货币收益缴税之后，还能够收回更多的购买力。更简单地说，投资就是放弃现在的消费，为了将来获得更多的消费。”按照巴菲特这个定义，投资真正的风险高低，不能以其市场价格的波动性大小即贝塔值来衡量，而应该用持有期间购买力出现损失的可能性大小来衡量。

　　事实上可供选择的投资种类繁多，可能有几亿种，而且各有不同。巴菲特按照标的物特点不同把投资总体上分为三大类，他分析比较认为：未来货币类投资风险最大，黄金泡沫较大，股票投资实际收益率较大，能够大幅战胜通胀。我对中国这三类投资比较分析的结论类似。

　　第一，国债等货币类投资：未来购买力减少的风险很大。

　　第一类投资，货币类包括货币市场基金、债券、银行存款和其他投资工具，实质上把货币借给别人使用，未来收回本金并利息。国债等货币类资产往往都被视为“最安全”，但巴菲特却说它们实际上可能是最危险的，其贝塔值可能是零，但其风险值却很大。

　　原因就是通胀。尽管持有人一直能够按时收到利息和本金，但国债投资最终增加的购买力，无法弥补同期通胀吃掉的购买力，名义收益率扣除通胀率后的实际收益率为负。

　　巴菲特感叹长期通胀导致美元巨幅贬值：“从1965年我接管伯克希尔·哈撒韦到2011年，47年来美元贬值幅度令人震惊，高达86%。47年前花1美元能够买到的东西，今天要花7美元以上。”

　　在过去这47年里，美国国债不断地滚动发行，年化收益率5.7%，看起来似乎不错。但对于所得税率平均为25%的个人投资者来说，可以看得见的所得税拿走了1.4%，通胀这个看不见的“税收”将吞掉剩余的4.3%，没有实现任何购买力的增长。巴菲特提醒大家注意，尽管人们往往认为税收是最大的负担，可是通胀拿走的收益是所得税的3倍。我总结为两句话：美国苛税猛于虎，而通胀猛于税。

　　根据万得资讯加权统计的中国国债招投标年利率，过去30年（1982～2011）投资国债总收益率为625%，年化收益率6.3%，但同期年通胀率5.54%，吃掉了约90%，实际年收益率只有0.7%。中国通胀率比美国更高。

　　投资债券等货币类资产时，名义利率必须能够完全弥补面临的通胀风险。实际上，上世纪80年代美国发行高利率国债以及与通货膨胀挂钩的保值国债确实很好地做到了这一点。2011年美国全年总体CPI升幅为3.0%，较2010年的1.5%高出一倍，为2007年以来最高。可是金融危机之后美联储一直维持超低利率政策，联邦基金利率0~0.25%的区间，接近于零。在2012年3月议息会议上，美联储继续承诺这一超低利率环境将会维持到至少2014年末。根据《华尔街日报》，美国10年期国债收益率目前约2.30%，根本不足以战胜通胀。巴菲特引用华尔街人士谢尔比的话描述现在的美国债券：“债券的推销广告说是能够提供无风险的回报，可是现在的价格而言其实提供的是无回报的风险。”

　　所以巴菲特尽量回避投资债券等货币类资产：“在目前利率水平低于通胀率的环境下，我一点也不喜欢那些基于货币的投资。”除满足了流动性需要在账上保留200亿美元的短期国债投资，以及按照监管层要求必须投资的国债之外，巴菲特一般不会购买货币类资产。

　　第二，黄金等无生产性投资：泡沫较大，购买力增长空间有限。

　　非生产性资产永远不会生产出任何东西，现在是多少，未来还是多少。目前世界上最主要的无生产性资产是黄金。黄金本身有两个明显缺点：一是没有生产繁殖能力，一公斤的金砖，再过多少年，最终还是只有一公斤。二是没有太多用途，需求量有限。尽管黄金确实有一些工业和装饰用途，但这些方面黄金需求量有限，并没有能力消化不断增长的黄金产量。目前金价处于历史高位，全球库存黄金总市值高达9.6万亿美元，每年新生产黄金的市值也高达约1600亿美元。即使黄金的买家尽力消化这些每年不断增加的黄金供应量，也仅仅只能让金价在目前价格保持供需均衡而已。

　　大多数人明知黄金没有任何生产性，能够保值，但自身没有增值能力，却还是买入，是因为他预期会有其他投资者将来会支付更高的价格从他手里买走这些资产。这些无生产性资产，唯一的增值来自于市场交易价格不断上涨。其中最典型的一个例子就是郁金香，17世纪时，一度价格疯狂，交易狂热，短暂地成为这类买家最喜爱的投资品种。

　　巴菲特认为，金价持续大涨，最主要原因是黄金市场的赚钱效应。金价持续上涨本身刺激投资者产生了更多的购买热情，吸引了那些把金价上涨看作验证了自己相信的投资观点的投资者更多买入。随着“跟风”投资者涌入黄金投资狂潮，他们创造出他们自己的真理，不过只是在一段时期内。巴菲特认为黄金泡沫将会和过去15年的网络股和房地产泡沫一样必将破裂：

　　“在过去15年里，我们看到的网络股泡沫和房地产泡沫都证明了：一个最初合理的投资观念，再加上广泛宣传而人人皆知的价格上涨现象，结合在一起，就能造就非凡寻常的过度市场泡沫。在这些市场泡沫中，很多最初持怀疑态度的投资者后来也不得不在市场给出的价格上涨“证据”低下了头，买方群体迅速大幅扩张，在一段时间内，本身大量增加的买入资金就足以维持泡沫继续膨胀。但泡沫膨胀扩大到一定程度，就会不可避免地破裂。到那个时候，就会再次验证那句老话：“最早先去做的是聪明人，最后跟着做的是大傻瓜。”

　　第三，股票等生产性资产：未来能够创造巨大购买力增长。

　　生产性资产，指那些能够源源不断生产出产品和服务的资产，包括企业、耕地，房地产等。巴菲特认为最优质的生产性资产应该符合两个标准，一是在通货膨胀时期这些资产生产出来的产品本身能够提价而保持其企业购买力价值不变，二是只需最低水平的新增资本投入。农场、房地产和许多优秀企业，比如巴菲特的重仓股可口可乐公司、IBM公司及控股子公司喜诗糖果公司，都属于符合这两个标准的优质生产性资产。当然其他的公司，比如受到政府管制的公用事业公司，就不能符合第二条标准，因为通胀会给它们带来沉重的追加资本投资负担。为了获得更多盈利，这些公司的股东们必须投入更多的资本。尽管如此，这类对于生产性资产的投资还是优于非生产性投资和货币类资产投资。

　　从长期历史来看，买黄金远远不如买股票。20世纪100年间道琼斯指数从66点增长到了11497点，增长了173倍，与此同时还支付了很多股息。而同期黄金价格从每盎司19美元增长到了279美元，只增长了14倍。股票收益率比黄金高出159倍，远远战胜黄金。中国股市也大幅战胜黄金。1990年12月到2011年这21年间，中国上证指数从96点上涨到2134点，20年上涨21倍，而同期黄金从384美元增长到1572美元，只上涨了3倍，股票收益率比黄金高出18倍，远远战胜黄金。

　　未来100年，人们仍然要不断吃掉更多的食品，要求更大的住房，运输更多的货物，消费更多的产品。企业就像商业奶牛，源源不断地生产牛奶即各种商品和服务。决定这些商业“奶牛”价值高低的因素不是货币，而是它们的产奶能力。对于这些商业奶牛的主人（企业股东）来说，通过销售牛奶（产品和服务）获得的利润将会以复利增长，长期而言收益率高得惊人。巴菲特坚信，不管未来100年货币的形式是什么，投资优秀企业股票这种具有生产性的优质资产，以购买力衡量，肯定能够大幅战胜黄金和国债。

　　目前美国房地产价格低迷，而中国房地产价格居高不下，全球黄金处于历史高位，而美国和中国股市估值水平处于历史低位。2012年2月15日在中国上市公司协会成立大会上，中国证监会主席郭树清发表致辞时指出，相对于发达国家和地区来说，由于我国仍然处于工业化、城市化的高峰时期，因此我国上市公司总体上的成长潜力更大，而目前的估值水平平均只有15倍左右的市盈率。其中沪深300等蓝筹股的静态市盈率不足13倍，动态市盈率为11.2倍，显示出罕见的投资价值，这意味即时投资的年收益率平均可以达到8%左右。股市有风险，但如果长期能够战胜通胀，就值得考虑了。巴菲特的投资建议，中国证监会主席的投资建议，值得参考。

　　（作者为汇添富基金首席投资理财师，本文仅为个人观点，并非任何投资建议。）