信用降级大潮来袭淡定背后藏危机

　　董云峰

　　5月7日，中诚信国际发布公告，将新疆中基实业股份有限公司（下称“新中基”，000972.SZ）AA-的主体信用等级下调为A，并将其列入可能继续降级的观察名单。

　　这远非孤例。实际上，降级大潮正在到来。据《第一财经日报》记者粗略统计，2012年以来，已经出现了30多次信用评级调降事件。

　　分析认为，由于国内外经济整体下行，加之货币信贷持续偏紧，拖累一些企业经营陷入不利局面，同时其流动性无法得到彻底改观，均削弱了偿债能力，由此信用降级成为必然。另一方面，国内信用评级行业一直存在评级“虚高”问题，客观上存在下调压力。

　　不过，在这场降级大潮面前，债券市场保持了“淡定”，除了相关个券价格下跌外，对大盘影响甚微。

　　“流动性好转，并且市场风险偏好在提升，应该说与海龙事件圆满收场有关。”多位市场人士向本报记者表示。今年4月中旬，在当地政府的介入下，“垃圾级”的山东海龙如期兑付“11海龙CP01”，昭示了政府对债券违约的零容忍态度，兜底预期继续笼罩着整个市场。

　　中信建投债券分析师黄文涛告诉记者，今后降级会越来越多，目前市场情绪正在转变当中，一旦流动性变差，很可能转向悲观。

　　今年已现30多次评级调降

　　据财汇资讯数据，今年以来至今，共有9家发行人被降级，14家发行人评级展望被降为负面，4家发行人被列入评级观察名单；以及2只债券被降级，3只债券被列入评级观察名单。

　　降级高潮出现在4月份。4月1日，联合资信将2010年武汉市中小企业集合债券发行人武汉思远投资有限公司由BBB-下调至B-；4月18日，上海新世纪将上海闵行中小企业2009年度第一期集合票据发行人上海斯米克建筑陶瓷股份有限公司由A-下调至BBB+；4月26日，鹏元资信将河南银鸽实业投资股份有限公司主体评级下调为A+。

　　经历了2011年夏天的“哀鸿遍野”，中国信用市场自迈入2012年开始，就从未平静过。

　　1月4日，新年的第一个交易日，先是鞍钢集团意外地延迟兑付50亿元中票，接着2010年中关村高新技术中小企业集合债券（下称“10中关村债”）发行人地杰通信设备股份有限公司（下称“地杰通信”）宣布自身偿债困难，将由担保机构代偿，为债券市场首例担保代偿事件。

　　随后在1月7日，大公国际宣布下调“10中关村债”3家发行人的评级，其中，地杰通信由BBB+被降至CC级，京北方科技股份有限公司由BBB+下调至BBB-，北京百奥药业有限责任公司由BBB下调至BBB-。

　　一切仅仅是开始。1月18日，中诚信国际将短融发行人新农开发主体信用等级下调为A+；2月15日，山东海龙半年内遭遇第三次降级，其主体评级被降至CCC，“11海龙CP01”被降至C，成为6年来首只C类债券；3月9日，联合资信将中国铁通集团列入信用评级观察名单。

　　其实，在2011年的最后两天里，就有4家发行人被降级，包括广州造纸有限公司、2011年河南省中小企业集合债券发行人南阳普康药业有限公司，以及2007年深圳市中小企业集合债券发行人深圳市飞马国际供应链股份有限公司与深圳市卓识教育管理顾问有限公司。

　　去年末以来的一连串降级行为已经创下历史纪录。记者此前从中央国债登记结算有限责任公司获得的一份内部文件显示，2008～2010年，在债券发行人跟踪评级中，累计有388次评级上调，仅有13次评级下调，上调比例超96%。

　　而早在去年末，中金公司曾在一份研究报告中预计，由于评级公司评级的调整具有一定的滞后性，预计2012年随着企业盈利能力的逐步恶化，负面评级行动次数将进一步增多，信用资质在同评级中不占优或行业景气显著恶化的个券，将面临评级下调带来的估值风险。

　　市场从“反应过度”到“麻木”

　　在这场降级大潮愈演愈烈之时，随着流动性的改善，债券市场基本延续了去年四季度以来的牛市，不仅是高等级品种，中低评级品种收益率同样一路下行。与当初海龙降级引发的震撼效应相比，市场表现出了惊人的“淡定”。

　　昨日，交易所债券市场全面飘红，丝毫未受新中基降级影响。其中，企债指数报收于152.05，上涨0.09%；沪公司债指数报收于134.94，上涨0.12%。在银行间市场，信用债大盘整体企稳，成交依然活跃。

　　所谓此一时彼一时。正如一位业内人士所言，“市场心态变了”。

　　“今年相比去年信用市场风险偏好上升，表现为对违约问题的适应，去年频发信用事件给予市场对信用债重新定位，高收益债等产品的推出增加了信用风险容忍度。”黄文涛认为，“对信用环境最重要的是政策的态度，今年政策维稳和放松的态度明显超过去年。”

　　平安证券固定收益部副总经理石磊向记者指出：“市场流动性好的环境，多少信用事件都没什么感觉，流动性一旦转差，一个事件就足以扭转整个市场。”

　　“回想起去年的信用冲击，应该说投资者反应过度了，犹如惊弓之鸟；如今，在大风大浪过后，已经习惯了这些冲击。”一位银行间交易员指出，“这或许意味着，市场开始理性看待降级行为，某种程度上是一种进步。”

　　然而，在“反应过度”之后，投资者对降级变得有些“麻木”，是否又陷入了另一种“过犹不及”呢？正如一些审慎的固定收益人士所忧虑的那样：“市场麻木的时候反而容易出问题，危机一般发生在麻痹大意时。”

　　第一创业证券日前发表的研究报告指出，近期10银鸽债的下调评级以及江西赛维被列入信用评级观察名单，有可能提高市场对于低评级信用品种的警惕性，市场对于信用风险的乐观预期有必要得到修正。

　　黄文涛则向本报记者表示：“今后降级会越来越多，这两个月市场情绪可能发生变化，资金也会紧张，而流动性一旦恶化会推动情绪转变。”

　　“如果从量变到质变，就是拐点了。”黄文涛说。