港股ETF起航或成解决跨境申赎范本

　　贾华斐

　　6月29日下午，中国证监会和香港证监会同时宣布华夏恒生指数ETF和易方达恒生国企指数ETF及其联接基金获批，分别在深圳、上海证券交易所挂牌交易。

　　这意味着被称为“小型港股直通车”的港股ETF在筹备五年之后终于获批，首批跨境ETF产品破冰。

　　与内地相比，港股市场的市场化程度更强，更接近海外成熟市场。监管层在市场中的定位、交易服务商提供的服务均与内地市场有很大差异。根据两种不同的交易规则，设计出合适的申赎结算方案，并给成熟市场做市商一定的发挥空间，这两只港股ETF产品在这一系列问题上的创新，是整个基金行业发展后续业务时的天然范本。

　　除了港股ETF外，正在筹备中的跨境ETF还包括道琼斯指数等相关产品。

　　除了QDII制度下的港股ETF之外， 首只RQFII的A股ETF基金也获批在港交所上市，该产品由华夏基金香港公司发行，标的是沪深300指数。据《第一财经日报》记者了解，除了这只产品外，还有多家机构的RQFII产品已经报送香港证监会，这些产品挂钩其他国内市场主要指数。

　　规模预期

　　与嘉实和华泰柏瑞发行沪深300ETF时相比，此次同样作为创新产品的港股ETF在业内引发的热度明显较低。一些券商人士透露，感觉交易所的支持力度也较上次略小，并没有对规模作出更多要求。

　　这种情况的主要原因是市场对港股ETF的规模预期较低。

　　在跨市场的沪深300ETF出现之前，股指期货一直缺乏天然的期现套利工具，这样的市场空白使得两家基金公司及交易所对其规模预期均较高，交易所层面也非常重视。最终的发行结果也表明，这两只基金的发行总规模达到500亿元，创造了一段时间以来的发行纪录。

　　与之相比，虽然港股ETF面临的不同市场和跨境交易结算以及换汇的技术问题较沪深300ETF更难，但它们作为工具的使用范围较低，主要是一些大型的机构投资者会选择利用该产品进行折溢价套利操作。

　　对普通的投资者而言，它更多的是投资香港市场的产品之一。与其他QDII产品相比，港股ETF最大的优点是提供了不受基金经理主动操作影响，被动跟踪香港指数的产品，这类产品目前尚属空白。不过，受到2007年基金出海整体失利的影响，目前QDII基金的发行状况依旧不佳。Wind资讯数据显示，2008年以来，QDII基金每个季度的平均发行规模均不到10亿元。

　　正因为市场需求不佳，交易所和基金公司对这两只产品的发行规模预期均不高。不过，从目前两只港股ETF产品的申赎规则来看，纳入融资融券标的将决定其能否实现实时套利。

　　目前，深交所对于ETF基金纳入融资融券标的规则为：“上市交易超过3个月，近3个月内日平均资产规模不低于20亿元，且基金持有人户数不少于4000户。”而上证所此前则将“近3个月内”修改为“近5个交易日”，但其平均规模却要求为100亿元。

　　这也就意味着，若要成为融资融券标的，华夏恒指ETF至少需要发行20亿元，易方达恒生国企ETF则需要发行100亿元。后者的难度明显较大。

　　不过，在沪深300ETF的发行中，上证所发挥了明显的作用，与之合作的华泰柏瑞沪深300ETF首募329亿元，整整比嘉实多发了100多亿元。此次易方达恒生国企ETF是否能在QDII基金弱市的情况下发行突破100亿元，也成为市场关注的一大看点。

　　跨境申赎差异

　　从另一个角度看，即使发行上没有惊喜，两只产品利用不同市场规则解决跨境申赎上的创新，也将为基金行业带来借鉴。

　　ETF的核心是实物申赎，但跨境ETF最大的难点是实物在境外市场，投资者无法直接开设账户购买，因此两家基金公司几乎都是通过现金替代的方式代为买卖港股，只是买卖流程上略有差异。

　　华夏基金产品总监褚晓菲介绍，为了提高跨境ETF的效率，华夏基金引入了做市商制度。此外，香港市场可以采用保证金交易，只要T+2日能将资金到位并完成结算就可以，华夏基金可以利用这一时间差，提前帮助投资者锁定成本。

　　其整个申赎流程是：投资者Ｔ日下单，现金被冻结，交易所确认后，华夏立刻去香港代买，并据此价格计算该投资者的申购赎回价格，汇率使用T日开盘前人民银行公布的人民币对港币汇率，在当天就完成了股票的价格锁定。T+1日，华夏基金收到投资者支付的人民币，T+2日，等待银行换汇为港币，并调至香港市场结算。据此计算，T日申购的份额T+2日起可赎回，赎回时由于管理人T日实时卖出港股，赎回款可在T+4日到账。

　　据了解，易方达的方案在时间效率上与华夏基本一致，唯一的差异是在T+1日收到投资者支付的现金之后，于T+2日直接使用港币下单购买。

　　这一效率在目前的QDII基金中是最快的。目前普通QDII基金T日申购的份额T+3日才可赎回，赎回款最快也要在T+7日才能到达销售机构账户。但仍无法满足ETF基金套利的需求。

　　褚晓菲介绍，目前恒指ETF存在恒指套利的空间。譬如，在ETF折价时，由于T日买入的份额T日可赎回，恒指ETF存在赎回套利机制。即投资者买入恒指ETF并赎回，基金管理人在香港T日实时卖出证券组合，可锁定套利收益。当ETF溢价时，投资者需要事先持有一定的ETF份额并以恒指期货对冲存货风险进行套利。此外，华夏基金对做市商的要求包括持有一定的存量证券，在恒指ETF开通融券业务后，投资者还可以借券完成套利。