可变的基准： Libor报价员的游戏潜规则

　　陈植

　　交易员：“请在今天报尽可能高的三个月期利率。”

　　报价者：“5.37可以吗？”

　　交易员：“5.36就够了。”

　　短短几封邮件来回，却能随意“改变”当天Libor（伦敦同业拆借利率）与Euribor（欧洲银行间欧元同业拆借利率）基准利率报价，让巴克莱资本等大型投行背负“操纵和错误报告Libor和Euribor基准利率”的恶名。

　　天价罚单背后，投行利用操纵Libor到底赚取了多高的收益，目前尚是未知数。

　　报低Libor逻辑

　　每个交易日，英国银行家协会（BBA）向报价银行搜集十余种货币拆借成本报价，并得出当天Libor（如图），这一貌似公平的交易规则，实际让投行有机可乘。

　　美国商品期货交易委员会（CFTC）调查显示，2005-2009年期间，有14位巴克莱的Libor衍生品交易员先后257次试图贿赂利率报价员操纵Libor与Euribor以获得好处。

　　一位巴克莱衍生品交易员曾在2006年3月10日向利率报价员发邮件直言：“我真的需要在周一有个非常非常低的三个月期利率，最好（巴克莱的报价）能被踢出局。我们这个交易部门约有80亿美元的单子，利率每降低0.1个基点，对我们都是巨大的帮助。所以，4.9或更低那就最好了。”

　　一家美国投行人士看来，之所以要求剔除Libor计算范围，主要是能够 “帮助”巴克莱消除涉嫌操纵Libor的痕迹。

　　“过低的Libor报价，容易引起监管部门的注意，成为今后调查的证据。”一位投行人士透露，而巴克莱并不是直接操纵Libor，而是利用自身偏低的报价去影响其他投行报价员对资金供求关系的判断——当某家大型投行报出一个低于预期的Libor时，其他人会以为这家银行手里有充足资金可供拆借，不少会跟进调低Libor报价，让自身融资成本更具竞争力。于是，Libor就这样被“人为”地被调低。

　　“通常人为操纵幅度不会超过2-3个基点。”上述投行人士说，哪怕刻意调高/低一个基点，也能让投行在金融衍生品市场赚进数亿美元的收益。

　　2011年四季度，仅美国的230.8万亿美元衍生品未结清余额中，五家投行（摩根大通、美银、花旗、高盛和汇丰）共占据95.7%份额，主要是与Libor挂钩的各类利率互换交易。一旦投行失去对Libor利率曲线图的控制导致利率大幅走高走低，则会给自身带来巨额投资亏损。

　　“投行衍生品交易员需要利率报价员的配合，让Libor利率曲线走势有利于投行的利率互换等衍生品交易方向。”他表示。

　　“不要破坏游戏规则”

　　CFTC调查发现，巴克莱操纵Libor分成两个阶段，次贷危机爆发前银行间市场流动性相对充裕期间寻求推高Libor，次贷危机后则有意压低Libor。

　　上述投行人士分析，这是投行作为利率互换的对手盘身份，在交易方向上与市场预期常相反。次贷危机爆发前，市场预期资金充足而利率走低，投行不得不持有压注利率走高的互换合约，为了不让自身持仓风险过高，就操纵拉高Libor降低自身衍生品头寸风险，反之亦然。

　　而投行之所以长期暗箱操纵Libor，在于他们迟迟不遵守所谓的中国墙（Chinese wall）规定。

　　所谓“中国墙”，即一家大型银行衍生品交易员和利率报价员不应存在信息交易与共享。直到2009年12月，巴克莱资本才刚刚建立“中国墙”。

　　“不同投行利率报价员间也有信息交流的现象。”上述投行人士透露，通常的游戏规则是今天投行A应投行B要求调低（调高）Libor报价，协助后者在某笔利率掉期交易获得巨额收益，明天B则应A要求，让A同样获利丰厚，“这已是Libor报价过程的潜在游戏规则，有些不知情的投行利率报价员经常会收到一些邮件，被警告不要破坏游戏规则。”

　　投行在次贷危机爆发后有意压低Libor利率，还可以向各国央行按低于合理水准的Libor利率套取资金，再高息贷出赚取巨额利差。

　　以黄金市场利率为例，由于黄金拆借利率GOFO主要由Libor+投行自己设定的基点幅度组成，假设GOFO利率是由市场供需关系决定，一旦Libor利率被有意压低，投行可通过提高基点幅度，让GOFO利率符合市场预期，等于多赚一笔额外的利息收入。