积极防御策略：低估值选股加控制仓位

　　上周股指先抑后扬，周一和周二接连出现弱势下探的走势，收盘价不断创出近13个月以来的新低，周三却也出现了一定幅度的放量反弹，但之后再次陷入纠结态势，整体来看，市场的弱势特征较为明显。

　　我们依然认为，在通胀确定性回落和不确定的回落幅度预期之间，虽然货币政策进一步紧缩的空间可能有限，但短期系统性松动的可能性也不大，政策更大可能将处于观察期，在通胀走势短期难有大幅回落和经济增长软着陆的背景下，宏观流动性对股市的支撑作用较为有限。为此，我们继续维持对后市反弹高度谨慎的观点，短期市场或转为震荡格局，且进一步向下寻求支撑的概率较大。

　　国家统计局上周五公布的数据显示，8月消费者物价指数(CPI)和生产者物价指数(PPI)分别为6.2%和7.3%，而市场预期值分别为6.2%和7.2%，7月份分别为6.5%和7.5%，两者均出现了一度幅度的回落。虽然中期来看，7月通胀成为拐点的态势较为明显，但在以猪肉价格为代表的食品价格走势依然承压的背景下，未来通胀走势虽然可能出现逐级回落，但是短期有所反复或不可避免。未来通胀下降幅度的不确定性短期依然会抑制市场的情绪。

　　工业增加值、固定资产投资增速和消费增速等均与市场预期差距不大，且均继续呈现小幅下滑的态势，经济软着陆的预期短期依然不会显著改变。在通胀拐点隐现而经济增长拐点依然需要等待的背景下，市场对宏观经济基本面的反应更多是偏中性的。

　　上周二，央行以3.584%的利率发行了30亿元1年期央票，同时进行了200亿元7天期和490亿元28天期的正回购操作。周四以3.1618%的利率发行了40亿元3月期央票，没有进行相应的正回购操作。本周公开市场到期量为1760亿元，央行回笼资金760亿元，共计净投放1000亿元，规模为近10周之最。

　　上周公开市场的操作出现了较大幅度的放量，这一方面是由于本周公开市场到期量较大，央行存有对冲要求，另一方面央行也力图通过公开市场操作适当平滑未来一段时间公开市场的到期量。在9月5日第一批补缴准备金上缴之际，央行本周的净投放确实在一定程度上缓解了短期资金面的紧张态势。

　　近期不断有媒体报道，央行自2010年底以来为控制信贷投放过快增长，而针对少数银行进行的差别存款准备金率政策，在经过多次连续滚动之后，将于9月15日到期且不再延续，主要是针对几家中小银行。在央行将信用证、保函和承兑汇票等保证金存款纳入到存款准备金缴存范围之后，中小银行面临的准备金补缴压力相对要大。央行适时调整针对中小银行的差别准备金率政策，对市场资金面是存在利好支撑的。

　　但需要注意的是，目前该消息并没有得到证实，且市场对该项政策传闻的解读分歧也较大。我们更倾向于认为，央行未来即使实施所谓的结构性的“定向宽松”政策，其广度和深度均将较为有限，这对市场的正面影响更多是短期且有限的。

　　海外市场方面，投资者密切关注将于9月20日举行的美联储议息会议。美联储主席伯南克近期反复表示联储依然有一些刺激经济的政策工具，并准备在适当的时候使用这些工具。但伯南克一直未作出任何承诺，对市场期盼的第三轮量化宽松政策(QE3)也少有提及。

　　在美联储上个月宣布将基准政策利率维持在接近零的水平直至2013年年中后，我们预计届时美联储难有多少超出市场预期的刺激政策出台。而欧债危机阶段性波澜迭起，救援迟缓、内外部政治阻力以及更趋疲弱的经济复苏态势使得金融市场将面临反复冲击，海外市场对A股难有持续性的正面支撑。

　　从股指期货持仓数据来看，上周主力席位持仓出现了较为明显的异动，这主要表现在中证期货在空头持仓大幅变动，周一和周二其分别加空单500手和2390手，在周三市场出现一定幅度的放量反弹时也没有马上减仓，在周四出现高开低走之时，其迅速减空3193手，基本上平掉了此前所增开的空单。如此看来，其看空后市的态度也并不是特别坚决。另一方面，虽然指数重心逐级走低的态势较为明显，但净空持仓占比却也没有出现显著下降的态势。

　　整体而言，虽然市场的悲观情绪近期得到了一定程度的释放，且通胀走势的回落至少短期也能够在一定程度上安抚市场情绪，但是我们对未来市场的走势却并不特别乐观。宏观流动性依然承压限制了具备估值优势的权重股的持续走强，大小盘股估值失衡所带来的中小盘股估值天花板效应也抑制了其反复活跃的可能性，而市场扩容的步伐并没有显著放缓。

　　我们认为，当前依然缺乏较为明显的亮点支撑市场走出弱势格局，市场短期或将更多是主题性和脉冲性的投资机会，预计指数整体来看难有大作为，后市维持震荡走势的概率较大。(作者系华泰长城期货研究所分析师)