中证投资：树欲静而风不止 底已近但仍未现

　　□中证投资 张索清

　　上周因美联储推出扭转操作，以及欧美和国内悲观的经济数据加重了全球经济二次衰退的忧虑，全球商品市场和资本市场再次经历了暴风骤雨式的洗礼，国际金银价创纪录暴跌，各大股指重心明显下移，A股也创出本轮调整新低，正考验2400点支撑。我们认为，目前市场距离底部已经不远，但“树欲静而风不止”，2400点仍不是本轮调整的终点。

　　市场正接近历史底部

　　2010年10月，随着通胀预期的愈演愈烈，央行在时隔三年后首次决定上调金融机构人民币存贷款基准利率，宣告了金融危机复苏时期的“宽松政策”正式退出。如今，本轮紧缩周期即将满一年，在过去的近一年当中，国内的经济、通胀形势以及资本市场均酝酿着新的变化。

　　首先，整体估值优势突出。2010年10月20日央行宣布加息时，沪指在3000点关口附近，后因新股发行不断、CPI震荡上行、货币政策一路趋紧、地产调控越来越严、欧美经济复苏形势不佳等一系列因素的反复冲击，大盘虽前期有一定的抵抗，但最终还是选择震荡下行，如今已经震荡回撤至2400点整数关口，与去年紧缩前相比指数损失20%。截至9月23日，沪深300静态市盈率13.63倍，市净率甚至跌破金融危机时水平，并且自去年9月至今，已有104只新股处于发行价下方，19家公司股价破净，显示大盘已经基本处在历史估值的底部区域。

　　其次，通胀形势有望放缓。去年10月份以来，CPI呈现出“4—5—6”的递进式增长，今年7月份升到6.5%的高位。虽然8月份的CPI同比增速出现一定回落，但环比仍是上涨。同时，伴随着国内洪涝灾害、缺电和节假日等多因素影响，市场预期9月份的CPI仍将维持在高位。不过，因美联储未如预期推出QE3，以及全球经济增长放缓不支撑大宗商品价格持续走高，9月下旬国际大宗商品出现暴跌，且近期国内猪肉和蛋类止涨。预计未来随着通胀助推因素逐渐减弱，通胀形势或将逐渐转好。

　　第三，经济增速下滑，PMI指数在荣枯线上方反复震荡，限制政策调整空间。自本轮紧缩周期开始，PMI指数整体呈现下滑趋势，并从今年6月份开始连续三个月在50%的荣枯分水岭上方窄幅震荡。上周汇丰9月份中国PMI初值再度下滑，这或令9月官方PMI继续回升的市场预期落空。同时，欧美的经济形势也不容乐观，未来出口增长形势较为严峻，这均在一定程度上限制了政策调控的空间。

　　第四，M1增速加速回落，并进入到历史波谷区域。历史经验表明，M1与股市波动正相关性较强并有领先性，且M1同比增速接近10%就意味着A股距离底部已经不远了。数据显示，8月份M1增速是11.2%，同时有报道称，9月前半月四大行存款现巨量负增长，存款缺口严重影响贷款，同期上述银行贷款增量仅为870亿元左右。预计在政策不松动的背景下，9月份M1增速仍有惯性下滑的过程，一旦M1增速回落到10%以下，来自紧缩政策的风险可能减弱，市场见底概率将明显增大。

　　2400点仍非调整终点

　　虽然目前大盘已经距离中期底部不远，但正所谓“树欲静而风不止”，在不确定性因素的冲击下，大盘短期走势势必受到拖累，期间若有反弹力度也将较弱，2400点仍不会是调整的终点，短期的市场风险仍需防范。

　　一方面，节前流动性紧张局面难以扭转。在与到期资金对冲之后，上周央行继续向市场实施资金净投放，这也是央行连续第十周向市场净投放资金。然而，央行资金的巨量投放对市场资金面紧张局面缓解作用有限，SHIBOR的中短期品种重心仍呈现上移态势。同时，银行季末考核、国庆长假、公开市场到期资金较少、10月份补缴准备金以及本周中国水电IPO等多重因素交织在一起，导致节前流动性相对紧张。

　　另一方面，近期外围市场不确定因素较多，导致资本市场和商品市场波动较大，而A股市场将连续五个交易日暂停交易，受避险和谨慎情绪影响，场外资金入场积极性不高，本周即使出现一定的反弹，也或因热点和成交无法持续跟进而高度有限。此外，历史数据也显示，过去10年间9月下旬仅有4次上涨，分别出现在2004年、2006年、2007年和2008年，其中2006年和2007年处大牛市期间，而2004年和2008年则有国九条、印花税调整消息刺激。由此可见，在无利好消息的刺激下，9月下旬A股市场总体呈现震荡调整概率较大。

　　综上，当前A股虽然已经距离底部不远，但紧缩政策放松仍需等待、地产调控难以舒缓、大盘股IPO等市场扩容步伐未见放慢、欧美经济疲软、全球股市一片惨淡等因素都令A股短期内颓势难改。操作上，主动型投资者仍需保持谨慎，严格控制好仓位，严禁追高。

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