信用债券市场研究专题之一:公司债券的发行价格影响因素分析

东海证券有限责任公司 鲍庆


　　上市公司发行公司债券的价格是衡量债券融资成本的依据,对债券二级市场的价格波动也有重要的指导意义,考察影响发行价格的因素有助于对公司债券进行合理的估值。

　　由于公司债券的投资者承担了发行公司的违约风险、流动性风险等各方面的风险。理论上,风险越大,债券的发行利率越高,所以信用利差反映了债券对投资者的风险补偿程度,也体现了债券本身的投资价值。

　　从根本上讲,债券市场同股票市场一样,受宏观经济面以及货币政策、市场信心等因素的影响。我们从系统性风险和非系统性风险两个角度出发总结出公司债券发行价格的信用利差影响因素主要包括通货膨胀风险、流动性风险、价格波动风险、公司违约风险。

　　我们选取2007—2011年上交所和深交所发行的共98只固定利率公司债券作为研究样本,以公司债券的发行利率和当日同期限固定利率国债收益率之差作为信用利差因变量(LC),以CPI 指数、股票市场市盈率、是否在上交所上市流通、债券期限、是否约定回售或提前偿付条款、信用评级6个变量作为自变量用EVIEWS 进行回归检验分析,结果显示这6个因素与信用利差都是显著相关的。其中CPI 指数、股票市场市盈率两个自变量显著正相关,是否在上交所上市流通、债券期限、是否约定回售或提前偿付条款、信用评级显著负相关。除了我国公司债券的特殊性导致了债券期限与信用利差的相关性不符合理论预期之外,其他自变量与信用利差的相关性均符合理论预期。

　　公司债券的发行询价对象是配售股东以及网下的机构投资者,二级市场的投资者是交易所的个人投资者或中小机构,而一级市场参与定价的主体具备更强的议价能力,所以二级市场的价格通常以一级市场的价格为基础上下波动。我们选取2007-2011年发行的未到期公司债债券进行实证检验发现,二级市场价格基本上是围绕发行价格随市场变动而上下波动的,并且发行时信用利差越大的公司债券在二级市场上价格波动的幅度越大。