第一上海：予中石化冠德买入 目标价4.77元

　　向石化仓储物流公司转型

　　中石化冠德是中石化旗下唯一在香港上市的红筹公司。2010 年公司的发展定位确立为国际一流的石化仓储与物流公司，随后2011 年，公司进行了一系列的收购与业务拓展安排。目前已完成湛江港石化码头50%股权的收购，另外宁波实华等五个码头公司的收购正在进行中。以上收购将使公司的年接卸能力增加至2.25 亿吨，从而打造成中国乃至全亚洲最大的原油码头业务之一。

　　中国原油对外依存度高，带动能源物流量稳步增长

　　2011 年中国进口原油量增长6%达2.54 亿吨，对外依存度也持续上升至55.8%。在工业化与城市化快速发展的推动下，预计“十二五”期间，中国原油表观消费量年均增幅约为5.0%，并且由于中国资源的限制，未来较长时间内对外依存度上升的趋势都难以改，因此未来中国能源物流量预计将可保持稳定增长。

　　原油码头贡献主要利润，新收购码头拉动未来业绩增长

　　目前公司主要的盈利均来自于全资拥有的惠州华德码头，未来随着码头业务的拓展，盈利将有显著提升。2011 年湛江港码头50%的权益已收购完成，预计2012 年将贡献约1.5 亿港元利润；宁波实华等五个码头公司的收购有望于2012 年下半年完成，预计可贡献约1.6 亿港元利润。另外，随着五个码头中宁波二期与日照实华正式投入运营，并且唐山曹妃甸将开始全年贡献利润，预计未来公司码头业务的盈利将大幅增长。

　　中石化有力支持，原油码头资源稀缺，高盈利特点显著

　　2011 年中石化进口原油约1.6 亿吨，占全国的64%，预计未来进口量仍将随着原油需求的增长继续攀升。按照公司的定位，在中石化的支持下，未来更多仓储物流设施的收购值得期待。目前中国的VLCC 码头属资源稀缺，而公司在完成收购后此类码头将增至9 个。另外中国的原油码头受到政府管制，具有垄断性质，呈现高稳定、高利润、低成本的态势。

　　目标价5.69 港元，首次评级买入

　　鉴于公司未来盈利主要来自于原油码头业务，估值可较一般货运港口有一定溢价。给予公司12 个月目标价5.69 港元，对应2012/2013 年 19.7 倍/15 倍PE，较现价有19.29%的上升空间，首次评级为买入。