国泰君安国际：下调中国建材中性 目标10元

　　中国建材1Q12 表现可能低于市场预期。我们预期中国建材的1Q12 的吨毛利在人民币60 元/吨，同比下滑40%，销量在30 百万吨，与同期持平。预期毛利润或同比下降30%以上。目前西南水泥已经开始运作，产能约2,000 万吨。我们预期西南市场整合可能要到2H12 才会结束，吨毛利才有可能呈上涨。

　　负面催化剂：1) 1Q12 业绩低于市场预期。2012 年中国建材的市场一致预期有可能在3 月年报期间大幅下调。2) 春季开工可能低于预期。1-2 月的信贷可能大幅低于市场预期，导致2Q 经济是非常缓慢的复苏，而不是市场预期的快速复苏。在这种情况下，我们预期春季开工对原材料的需求比市场预期要弱，导致价格进一步下跌。同时如果启动经济增长的是出口而不是基建，那么建筑板块在1H12 会显的很疲弱，直到房地产投资增长能够在2H12 恢复到10%以上。3)华东市场水泥价格调整超预期。目前根据我们调研，在上海附近的P.O.42.5 水泥价格只有人民币380 元/吨，较3Q11 下滑超过人民币50 元/吨，并且可能继续下降，主要因为疲弱需求，预期之外的华东阴雨天气和海螺新增产能。我们认为除开疲弱的需求，海螺在安徽2011-2012 年投产的3x 12,000T/D 和4x5000T/D 生产线是华东水泥价格持续下降最主要原因之一。由于华东水泥市场非常依赖房地产投资，我们预期在2H12 地产投资恢复增长华东的水泥价格才可能恢复上涨。

　　下调目标价至HKD10.0 港元和降投资评级至“中性”。我们下调FY11-13 年的每股盈利5.4%，20.0%和20.1%至人民币1.518 元，人民币1.170 元(摊薄)和人民币1.318 元(摊薄)。我们1H12 和2H12吨毛利假设分别为人民币83 元/吨和人民币94 元/吨，充分考虑了2H12 华东水泥市场的复苏。但是我们认为市场还没有充分反映2012 年中国建材盈利的不确定性，故下调投资评级至“中性”。降目标价为HKD10.0，相当于7.2 倍2012 年预测PE。我们认为可以在海螺1Q12 业绩公布之后考虑开始收集中国建材的股票，因为全国水泥价格有可能随PPI 在2Q12 开始缓慢反转。